Han pasado tres meses desde la última vez que visité PennantPark (NASDAQ: PNNT)y, en ese momento, tenía una calificación de Compra en las acciones. Parece que mi tesis alcista ha sido validada. Como se ve a continuación, las acciones han obtenido un rendimiento del 33% (incluidos los dividendos) desde que se publicó ese artículo. A pesar de la reciente subida del precio de las acciones, sigo considerando que las acciones están infravaloradas. En este artículo, evalúo qué hace que PennantPark sea una inversión atractiva con la valoración actual, así que comencemos.

Una mirada a PennantPark

PennantPark Investment es una empresa de desarrollo empresarial gestionada externamente que se centra en otorgar préstamos a empresas del mercado intermedio. Al igual que su par, PennantPark Floating Rate Capital (NASDAQ: PFLT), también es administrado por PennantPark Investment Advisors, LLC. Fue fundada en 2007 y ha invertido más de $ 11 mil millones en capital desde su inicio. Al 30 de septiembre, su cartera de préstamos tiene un valor de $ 1.1 mil millones y se distribuye en 80 compañías diferentes en una variedad de industrias.

En comparación con PFLT, PNNT tiene una estructura de cartera más riesgosa, con una mayor proporción de inversiones que se clasifican como deuda garantizada de segundo derecho y menos. Como se ve a continuación, solo el 41% de la cartera de préstamos de PNNT es deuda garantizada de primer gravamen y el 61% de la cartera es deuda garantizada (primer gravamen más segundo gravamen). Esto es más riesgoso en comparación con PFLT, que tiene el 89% de su cartera de préstamos como deuda de primer gravamen y el 92% como deuda garantizada. Esto pone al PNNT en desventaja en comparación con sus pares cuando se enfrenta a la incertidumbre económica.

(Fuente: Presentación para inversores del cuarto trimestre de 2020)

PennantPark parece haber resistido bastante bien el último trimestre (Q4'20), con un valor liquidativo ajustado por acción que aumentó un 1,7% intertrimestral de $ 7,46 en el tercer trimestre de 2020 a $ 7,59 en el último trimestre. Además, la compresión del rendimiento parece haberse aliviado un poco. El rendimiento de los instrumentos de deuda mejoró 20 puntos básicos de forma secuencial hasta el 8,9%. Considero que esto es alentador, ya que el piso LIBOR promedio de PNNT del 1% se ha activado para estabilizar los rendimientos de la cartera. Este piso LIBOR promedio se ubica mucho más alto que la tasa LIBOR actual a 1 año, que según Bankrate, se encuentra actualmente en 0.34.

Además, el dividendo trimestral de $ 0.12 permanece cubierto por el Ingreso Neto de Inversión Core de $ 0.14, lo que equivale a un índice de cobertura de dividendos del 117%. Como tal, considero que el rendimiento del dividendo es seguro, especialmente si se considera que a partir del 30 de septiembre, PNNT tiene $ 0.33 por acción en ingresos indirectos de trimestres anteriores, que puede usar para proteger aún más el dividendo.

También me alienta la decisión de la administración de extender la exención de la tarifa de incentivo hasta el 31 de diciembre de 2020. La tarifa de incentivo se habría cobrado sobre el 100% de las ganancias de rendimiento anualizadas de la cartera entre el 7% (1,75% por trimestre x 4) y el 8,48% (2,12% por trimestre x4) y 17,5% de las ganancias de la cartera por encima del 8,48% (anualizado).

Esto se traduce en ahorros para los inversores, dado que el rendimiento actual de la cartera es del 8,9%. Esto también significa que a los inversores solo se les cobra la tarifa de gestión básica del 1,5%, que se compara favorablemente con algunos BDC que cobran una tarifa de gestión básica del 2%. La estructura de la tarifa de incentivo se ilustra a continuación (perdón por la falta de definición, ya que también se muestra borrosa en el 10-K).

(Fuente: Formulario 10-K del año fiscal 2020)

Lo que también es digno de mención es que la relación deuda-capital de PNNT disminuyó sustancialmente intertrimestral desde una relación deuda regulatoria-capital de 1,49x en Q3'20 a solo 0,93x en el último trimestre. Esto se encuentra por debajo del nivel de 1.25x que generalmente prefiero ver para los BDC. La mejora en la relación deuda-capital se debió a la inyección de capital de la formación PSLF (PennantPark Senior Loan Fund I), que es una empresa conjunta con Pantheon, y está destinada a proporcionar soluciones de inversión a inversores institucionales. Veo esto como algo positivo, ya que ayudó a desapalancar el balance del PNNT, al tiempo que representó un voto de confianza en el PNNT por parte de la comunidad inversora institucional.

Al analizar la cartera de PNNT, veo una combinación de industrias, algunas de las cuales están mejor posicionadas para capear la pandemia que otras. Como se ve a continuación, los sectores de la hospitalidad, la energía y el cuidado infantil podrían seguir planteando desafíos, ya que las tasas de infección por COVID-19 han aumentado recientemente en el último mes.

(Fuente: Presentación para inversores del cuarto trimestre de 2020)

Sin embargo, me alientan las declaraciones de la administración sobre la naturaleza de sus inversiones en energía y juegos, como se indica a continuación durante la reciente conferencia telefónica:

Las inversiones en energía representan el 8,8% de la cartera total. A pesar de los desafíos que enfrenta la industria del petróleo y el gas, RAM Energy refinanció con éxito toda su deuda pendiente con una nueva línea de crédito dirigida por Vast Bank en el marco del Programa de préstamos de Main Street. El nuevo préstamo reduce sustancialmente el costo de capital de RAM y proporciona una pista para ejecutar su plan operativo y tiempo para esperar una recuperación de los precios.

Nuestra cartera de juegos ha demostrado ser extremadamente resistente y continúa funcionando bien. Con el reembolso de Peninsula Pacific Colonial Downs desde el final del trimestre a una TIR del 11%, la exposición al juego se ha reducido del 3,6% de la cartera al 2,6% “.

Valuación

En cuanto a la valoración, el PNNT sigue cotizando a un precio bastante bajo, con una relación precio / valor liquidativo ajustado de 0,56x. Durante los últimos tres años, PNNT generalmente se ha negociado a una relación precio-valor contable GAAP en el rango de 0.7xa 0.85x. Actualmente, PNNT se cotiza a una relación precio-valor contable GAAP de solo 0,54. Si bien es posible que el PNNT no merezca negociar en su rango histórico, dados los riesgos a corto plazo, veo potencial para cerrar al menos parte de esta brecha.

(Fuente: YCharts)

Para llevar del inversor

PennantPark registró resultados trimestrales decentes, con una mejora secuencial de su valor liquidativo ajustado, un mejor rendimiento de la cartera y un dividendo que sigue cubierto por CORE NII. También me alientan las métricas de deuda mejoradas y la voluntad continua de la administración de renunciar a su tarifa de administración de incentivos hasta al menos el 31 de diciembre de este año. Además, PNNT mantiene una gran cantidad de ingresos indirectos de trimestres anteriores para proteger aún más el dividendo. Como tal, veo que el rendimiento de dividendos actual del 11,3% es seguro y atractivo.

Dados los vientos en contra a corto plazo de las crecientes tasas de infección por COVID-19, creo que se justifica parte del descuento de PNNT al NAV. Sin embargo, considero que el descuento actual es bastante excesivo y veo un potencial alcista para cerrar al menos parte de la brecha entre el precio de la acción y el NAV / acción. Teniendo en cuenta lo anterior, veo las acciones como una compra tanto para los ingresos como para la apreciación del precio de las acciones.

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Divulgar: Soy / somos largo PNNT, PFLT. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

Divulgación adicional: Este artículo tiene fines informativos y no constituye un consejo financiero. Se anima y se espera que los lectores realicen la debida diligencia y saquen sus propias conclusiones antes de tomar decisiones de inversión.

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