Introducción

Revisamos los resultados del tercer trimestre de 2020 de PayPal (PYPL) publicados después del cierre de los mercados ayer; las acciones cayeron un 5,7% a 177 dólares en las operaciones posteriores a la comercialización, a pesar de que los resultados representan uno de sus mejores trimestres; creemos que esta es una oportunidad de compra para los inversores.

Desde que mejoramos nuestra calificación en PayPal a Comprar en mayo, las acciones han ganado un 27,1%, superando significativamente al S&P 500, así como a otros jugadores de pago, incluidos Visa (V), Mastercard (MA) y American Express (AXP):

Precio de las acciones de PayPal frente a pares de pago y S&P 500 (desde 08-May-20)

NÓTESE BIEN. La calificación de PayPal subió a Comprar cuando las acciones estaban a $ 139.24 en el mercado secundario el 07 de mayo de 20. Fuente: Yahoo Finance (3 de noviembre de 20).

Comprar resumen de caso

Nuestra actualización de mayo se basó en nuestra opinión de que el negocio de PayPal ha sido acelerado permanentemente por COVID-19, y creemos que:

  • El nivel de crecimiento observado en abril en la base de usuarios (hasta 7,4 millones), el volumen (hasta un 22% interanual) y los ingresos (hasta un 20% sin moneda) representaría el inicio de una tendencia sostenida a largo plazo
  • El P&L comenzaría a exhibir apalancamiento operativo, con un margen para expandirse y EPS para crecer en línea o potencialmente mucho más rápido que los ingresos.
  • El fuerte crecimiento de los ingresos compensaría con creces la pérdida del contrato exclusivo de eBay (EBAY) de julio de 2020
  • Los múltiplos de valoración se mantendrían estables, incluido un P / U (en EPS no GAAP) de 45x y un rendimiento de flujo de caja libre (“FCF”) del 1,4% en ese momento

Reiteramos nuestra calificación de Compra en agosto, después de que los resultados del segundo trimestre mostraran un trimestre récord y la gerencia comenzara a insinuar la revisión de la perspectiva de EPS CAGR a mediano plazo de PayPal por encima de la cifra anterior del 20%. Establecimos dos escenarios en nuestras previsiones de rentabilidad, basándonos en la perspectiva de BPA 2020 de PayPal:

  • Caso base con un crecimiento de BPA de 22.5% en 2021, 20.0% en 2022 y 17.5% en 2023, y un P / U de salida de 45.0x
  • Caso al revés con un crecimiento de BPA de 24.0% en 2021, 23.0% en 2022 y 23.2% en 2023, y un P / U de salida de 55.0x

Los resultados del tercer trimestre de 2020 estuvieron en línea con nuestro caso de inversión a largo plazo, aunque los vientos en contra a corto plazo en el cuarto trimestre y 2021 pueden haber desencadenado la venta masiva.

Fuerte crecimiento de volumen e ingresos nuevamente en el tercer trimestre

El tercer trimestre fue el segundo mejor trimestre en la historia de PayPal en la adquisición de cuentas (detrás del segundo trimestre de 2020), con 15,2 millones Activos nuevos netos (“NNA”), lo que eleva el total de cuentas activas a 361 millones, un aumento del 22% interanual:

De manera alentadora, la administración declaró que las cifras de NNA fueron “muy consistentes” en el tercer trimestre, continuando al mismo ritmo en aprox. 5 millones cada mes, “sin caída, sin avance”, lo que sugiere que su impulso continúa.

Volumen total de pago (“TPV”) aumentó un 36% interanual (excluyendo moneda, de lo contrario un 38%) en el tercer trimestre a $ 247 mil millones, acelerando desde el primer y segundo trimestre, y con un crecimiento mucho más rápido que en 2016-19; Se espera que el crecimiento del TPV en 2020 sea del 30%:

Dentro de TPV, el volumen Peer-to-Peer aumentó un 47% a $ 74 mil millones, incluido el volumen de Venmo que aumentó un 61% a $ 44 mil millones. El volumen de comercio transfronterizo aumentó un 27% a $ 40 mil millones. El volumen de viajes y eventos se redujo un 40%, ya que la recuperación observada en viajes en junio y julio no se mantuvo (viajes y eventos fue más del 10% del TPV en 2019).

El volumen de eBay (EBAY) aumentó un 15%, pero fue solo el 7% del TPV total en el tercer trimestre (frente al 9% del segundo trimestre). Su acuerdo operativo con PayPal finalizó en julio, y su transición planificada ha sucedido más rápido de lo esperado.

Ingresos creció un 25% en el tercer trimestre de 2020, mucho más alto que el rango histórico de 2016-19 pero igual que el segundo trimestre; Ahora se espera que el crecimiento de los ingresos de todo el año sea del 21 al 22%:

Crecimiento interanual de los ingresos netos de PayPal (ex. FX) (desde 2016)

Fuente: archivos de la empresa PayPal.

Los ingresos totales crecieron menos que el volumen debido a una serie de vientos en contra, incluida la pérdida más rápida de lo esperado de volúmenes de eBay de alto margen y servicios de valor agregado más débiles. Honey contribuyó con 1,5 puntos porcentuales al crecimiento de los ingresos, pero otros servicios de valor añadido han sido más débiles. Los ingresos por transacciones crecieron un 29% interanual en el tercer trimestre (excluyendo moneda) y un 31% excluyendo eBay, que fue de aprox. 4 ppt más que Q2.

Los ingresos por transacciones crecieron menos que el TPV debido a una tasa de toma más baja, tanto por un cambio de mezcla como por una reducción en los ingresos por cobertura de divisas. La tasa de aceptación de PayPal ha estado cayendo debido a un cambio mixto a peer-to-peer y billpay, que tienen tasas más bajas, pero también tienen tasas de gastos más bajas; La tasa de pérdidas de PayPal también ha mejorado gracias a una mejor tecnología y gestión. La tasa general de aceptación de transacciones de PayPal después de que los gastos y las pérdidas han disminuido, pero solo lentamente: fue del 1,25% en el tercer trimestre de 2020, frente al 1,34% del segundo trimestre y el 1,31% del tercer trimestre de 2019:

Tasas de aceptación de PayPal frente a tasas de gastos y pérdidas (desde 2019)

Fuente: archivos de la empresa PayPal.

El EBIT aumenta un 45% con apalancamiento operativo

El EBIT no GAAP del tercer trimestre de 2020 de PayPal aumentó un 45% interanual (sin incluir la moneda); incluyendo la moneda, aumentó de $ 1.03 mil millones a $ 1.49 mil millones, con un margen de EBIT que se expandió 377 bps a 27.2%:

Perfil de margen no GAAP de PayPal (desde 2019)

Fuente: archivos de la empresa PayPal.

El EBIT se ha beneficiado de un fuerte crecimiento de los ingresos y del apalancamiento operativo, incluso cuando los gastos no relacionados con transacciones crecieron un 22% interanual debido a las inversiones. La gerencia indicó que el margen sobre los ingresos incrementales en el tercer trimestre fue del 48%, excluidas las adquisiciones.

El margen de EBIT no GAAP del tercer trimestre de 2020 fue más alto de año en año, pero sería más bajo que el del segundo trimestre excluyendo las acumulaciones de reservas de crédito, ya que PayPal comenzó a agregar algunos de los $ 300 millones de inversiones incrementales anunciadas en los resultados del segundo trimestre a las pérdidas y ganancias:

Márgenes de EBIT de PayPal (últimos 5 trimestres)

Fuente: Presentación de resultados de PayPal (tercer trimestre de 2020).

Ofertas de nuevos productos

Durante los resultados del tercer trimestre, PayPal discutió una serie de nuevos productos y servicios que ayudarán a impulsar el crecimiento de los ingresos en 2021 y más allá.

los Tarjeta de crédito Venmo se lanzó en octubre y se implementará por completo en el primer trimestre de 2021. Incluyendo esto, Venmo esperaba “acercarse” a $ 900 millones de ingresos en 2021 y alcanzar la rentabilidad en 2022.

“Compre ahora y pague después” se lanzó en Francia “hace varios meses” y acaba de lanzarse en los EE. UU. y el Reino Unido, y PayPal “Acaba de implementarlo en la gran mayoría de nuestra base de consumidores”.

los Código QR El despliegue ha continuado, a medida que PayPal se traslada al comercio minorista físico. Hasta ahora ha firmado 10 minoristas (incluidos CVS (CVS) y Nike (NKE)), y 20 socios de canal y proveedores de puntos de venta (incluido VeriFone). La sLos acuerdos firmados habilitarían las capacidades de PayPal en “millones” de ubicaciones, y la compañía espera tener 500 mil pequeños y micro comerciantes con capacidades QR para fines de 2020.

En CRIPTOMONEDAS, como se anunció anteriormente, PayPal permitirá a los titulares comprarlos, venderlos y mantenerlos, primero en los EE. UU. y luego en los mercados internacionales en la aplicación Venmo en el primer semestre de 2021.Me “moveré rápidamente” a principios de 2021 y permitiré a los consumidores usar criptomonedas para comprar en los 28 millones de comerciantes de PayPal.

Como resultado de lo anterior y otras nuevas ofertas, tanto el Las aplicaciones de Venmo y PayPal experimentarán una “transformación fundamental” para aumentar su funcionalidad e integrarse. Esto comenzará en 2021 y se completará en su mayoría a fines de año.

Perspectivas para 2020 y más allá

Orientación 2020 se modificó ligeramente, con un crecimiento de los ingresos sin divisas ahora del 21% al 22% (antes del 22%); el crecimiento de EPS no GAAP es ahora del 27-28% (antes del 25%); Se espera que el FCF (definición de gestión) supere los $ 5 mil millones:

Outlook de PayPal (2020)

Fuente: Presentación de resultados de PayPal (tercer trimestre de 2020).

Sin embargo, independiente Orientación del cuarto trimestre de 2020 tiene un rango amplio (en comparación con los puntos únicos anteriores) e implica una desaceleración desde el tercer trimestre. La gerencia describió esto como “prudente” y también atribuyó algunos vientos en contra a una transición de eBay más rápida de lo esperado y desafíos macroeconómicos:

Outlook de PayPal (20T4)

Fuente: Presentación de resultados de PayPal (tercer trimestre de 2020).

por 2021, se espera que la transición de eBay traiga vientos en contra “más pronunciados” en el crecimiento de los ingresos y el margen de transacción, pero “en gran medida contenido en ese período” y resultará en un crecimiento de ingresos más rápido a partir de entonces.

Esta incertidumbre implícita alrededor del cuarto trimestre de 2020 y 2021 es probablemente la razón clave detrás de la reacción adversa del precio de las acciones después de los resultados.

Para el término medio, la perspectiva es mucho más positiva. El CFO declaró explícitamente que PayPal elevará su perspectiva a mediano plazo desde los niveles anteriores a COVID en el día del inversor en febrero:

“Creo que lo realmente importante para enfatizar aquí es que, cuando lleguemos a nuestro Día del Inversor, en febrero, estaremos aumentando nuestra guía a mediano plazo. Nos sentimos bastante seguros de eso “

John Rainey, director financiero de PayPal (llamada de resultados del tercer trimestre de 2020)

La perspectiva anterior era de un CAGR de EPS del 20%, pero los pagos digitales se han acelerado claramente bajo COVID-19, y PayPal confía en sostener el nivel de crecimiento ahora más alto. Incluyendo su perspectiva para 2020, PayPal ahora ha entregado 4 años consecutivos de crecimiento de EPS no GAAP de al menos el 25%.

Valuación

A $ 177.00 en operaciones posteriores a la comercialización, en las finanzas de 2019, las acciones de PayPal se cotizan a un P / E de 57.2x (en EPS no GAAP); el rendimiento de FCF es del 1,1%. Debido al tamaño de su crecimiento y apalancamiento operativo, según la orientación de 2020, la valoración cae a un P / U de 44,8x y un rendimiento de FEL de 1,7%:

Flujos de caja y valoración de PayPal (2016A-20E)

NÓTESE BIEN. 2020E basado en la guía, incluido un crecimiento del 27-28% en EPS no GAAP y un crecimiento del 37-38% en GAAP EPS. Los ingresos netos incluyen ganancias no realizadas en inversiones de capital (aproximadamente $ 70 millones en 2018 y $ 160 millones en 2019). Fuente: archivos de la empresa PayPal.

Con su gran potencial de crecimiento de volumen a largo plazo y su apalancamiento operativo, PayPal sigue mereciendo un múltiplo P / U de al menos 45x en nuestra opinión.

Pronóstico de rendimiento ilustrativo

Para nuestras previsiones de rentabilidad ilustrativas, aumentamos ligeramente nuestro BPA 2020, en línea con la nueva perspectiva, pero no modificamos otros supuestos.

Nuestra Caso base Los cálculos ilustrativos suponen lo siguiente:

  • BPA no GAAP en 2020 de $ 3.92, punto medio de la nueva perspectiva de crecimiento del 27-28%, menos un viento en contra de la moneda del 1%
  • A partir de entonces, el crecimiento del BPA se desacelera al 22,5% en 2021, al 20,0% en 2022 y al 17,5% en 2023.
  • Sin dividendos; en efecto, se supone que el FCF se gasta en recompras y adquisiciones; el recuento de acciones debe ser plano
  • P / U será de 45.0x al final del año 2023, similar al múltiplo actual de los últimos doce meses, y se compara con nuestra suposición de 42x para Mastercard y 40x para Visa

A $ 177,00, el precio de salida de $ 304,90 implica un rendimiento total del 72% (18,8% anualizado) en poco más de 3 años en el Caso Base:

Devoluciones ilustrativas de PayPal: caso base

Fuente: estimaciones de Librarian Capital.

Nuestra Caso al revés asume que el crecimiento de EPS aún se desacelera, pero permanece por encima del 20%, y un P / U de salida de 55x. Esto da un precio de salida de $ 401,46, lo que implica un rendimiento total del 126% (29,6% anualizado) en poco más de 3 años:

Devoluciones ilustrativas de PayPal: caso al revés

Fuente: estimaciones de Librarian Capital.

Conclusión

Las acciones de PayPal cayeron un 5,7% en las operaciones posteriores al mercado anoche, después de publicar los resultados del tercer trimestre que representaron uno de sus mejores trimestres: una oportunidad de compra.

PayPal obtuvo 15,2 millones de cuentas nuevas durante el tercer trimestre, su segundo mejor trimestre (después del segundo trimestre de 2020); El volumen total de pagos aumentó un 38% interanual.

Los ingresos crecieron un 25% interanual y el EBIT creció un 45%, a pesar de los vientos en contra a corto plazo de la interrupción de COVID en Viajes y eventos y de eBay.

La gerencia ahora espera ver un crecimiento del BPA del 27-28% en 2020 y aumentar la CAGR del BPA a medio plazo por encima de la cifra anterior del 20%.

Con acciones a $ 177,00, nuestro Caso Base pronostica un rendimiento total del 72% (18,8% anualizado) en poco más de 3 años. Upside Case es aún mejor.

Reiteramos nuestra calificación de compra en PayPal.

Nota: aquí se puede encontrar un historial de mis recomendaciones anteriores.

Divulgar: Soy / somos de largo PYPL, MA, V. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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