En julio de 2020, comencé a mirar más de cerca a los bancos por primera vez y analicé varias empresas de Suecia, Canadá y Estados Unidos. En este artículo, volveré a ver un tipo de empresa, que realmente no analicé antes (mencioné brevemente la empresa aquí): un fideicomiso de inversión inmobiliaria. Al menos en Seeking Alpha, Simon Property Group (SPG) parece ser uno de los REIT más destacados y la compañía llamó mi atención no solo por su prominencia en Seeking Alpha, sino también por la caída extremadamente pronunciada en febrero y marzo de 2020. En este punto, Simon Property Group todavía cotiza un 70% por debajo de sus máximos históricos anteriores y una liquidación tan pronunciada a veces crea grandes oportunidades de compra, ya que el mercado a veces se equivoca con estas empresas y el miedo excesivo está llevando a precios muy baratos. .

(Fuente: Pixabay)

Simon Property Group no se ajusta a todos mis criterios de inversión y probablemente no tenga un amplio foso económico alrededor de su negocio (llegaremos a ese punto). Por lo tanto, tenemos que observar muy de cerca el negocio para evitar posibles errores antes de considerar una inversión. Examinaremos el dividendo (que presumiblemente es una de las razones más importantes para que muchos inviertan en REIT) y trataremos de responder a la pregunta de si Simon Property Group tiene un foso económico. También analizaremos los riesgos que enfrenta la empresa, así como el potencial de crecimiento, y proporcionaremos un cálculo de valor intrínseco. Pero comenzaremos con una breve descripción comercial.

descripción del negocio

Simon Property Group, Inc. es un fideicomiso de inversión inmobiliaria autoadministrado y autogestionado. Es el REIT más grande y el operador de centros comerciales más grande de los Estados Unidos. Al 30 de junio de 2020, la compañía poseía o tenía participación en 235 propiedades que comprenden 191 millones de pies cuadrados en diferentes países de todo el mundo (principalmente en los Estados Unidos, Europa y Asia). En junio de 2020, poseía o tenía participación en 204 propiedades generadoras de ingresos en los Estados Unidos: 99 centros comerciales, 69 puntos de venta premium, 14 molinos, cuatro centros de estilo de vida y otras 18 propiedades minoristas. A nivel internacional, Simon Property Group era propietario de 31 puntos de venta premium y propiedades de diseño, que se encontraban principalmente en Asia, Europa y Canadá. La empresa también tiene una participación del 22,4% en Klépierre (OTCPK: KLPEF), una empresa inmobiliaria con sede en París que cotiza en bolsa y que posee centros comerciales en 15 países europeos. Klépierre es el segundo mayor operador de centros comerciales que cotizan en bolsa de Europa.

(Fuente: Informe Sostenible de Simon Property Group)

Simon Property Group genera sus ingresos principalmente de los ingresos por arrendamiento (aproximadamente el 91% de los ingresos totales en el año fiscal 2019) y una pequeña parte proviene de los honorarios de administración y otros ingresos. Aproximadamente el 81% de los ingresos operativos netos proviene de los centros comerciales y puntos de venta premium de EE. UU. (Durante los primeros seis meses de 2020), aproximadamente el 12% de los ingresos operativos netos proviene de “The Mills” y un poco más del 7% proviene de operaciones internacionales .

(Fuente: Información complementaria de Simon Property Group)

¿Foso económico?

Al intentar responder a la pregunta, si Simon Property Group tiene un amplio foso económico, podemos empezar mirando varios números que generalmente indican un amplio foso económico. Al observar el margen bruto y el margen operativo de la empresa, vemos cifras muy estables que están mejorando ligeramente con el tiempo, lo cual es una buena señal. Los márgenes estables suelen indicar poder de fijación de precios, lo que indica un amplio foso económico. Al observar el rendimiento del capital social y el rendimiento del capital invertido de la empresa, vemos un RoE extremadamente alto (principalmente debido a la gran cantidad de deuda) y un RoIC estable. La empresa tiene un RoIC promedio de 9.5% durante la última década, lo que no es impresionante, pero sí sólido.

(Fuente: trabajo del autor basado en cifras de Morningstar)

Otro signo fuerte de un foso económico amplio es un ingreso en crecimiento estable y un ingreso neto en crecimiento estable a lo largo del tiempo. En el caso de Simon Property Group, la compañía aumentó sus ingresos todos los años desde 1993, excepto 2009 y 2014. Los ingresos netos fluctuaron un poco más, y en 2001, 2003 hasta 2005, 2009, 2010 y 2019, los ingresos netos disminuyeron.

(Fuente: trabajo del propio autor basado en cifras de Facunda y Traderfox)

Al observar los diferentes números, tenemos varios indicios de que Simon Property Group podría tener un foso económico amplio o al menos estrecho. Pero al mirar el negocio, no puedo encontrar una fuente real para un foso económico amplio. La empresa ciertamente no tiene ningún efecto de red del que pueda beneficiarse. Tampoco veo activos intangibles que sean realmente valiosos (sin marcas reales o patentes) y tampoco veo grandes costos de cambio para los clientes de SPG. Al observar las fechas de vencimiento de los arrendamientos, vemos arrendamientos que duran hasta diez años, lo que está agregando una gran estabilidad al negocio; sin embargo, no llamaría a esto un foso económico amplio ya que no hay ninguna razón, aparte de los contratos, es decir. mantener clientes.

(Fuente: Información complementaria de Simon Property Group)

También es bueno que incluso el cliente más grande (que es The Gap, Inc. (GPS)) solo sea responsable del 3,5% del alquiler mínimo básico total. Incluso si un solo cliente amenaza con cerrar todas sus tiendas en los centros comerciales de Simon Property Group, el efecto en los ingresos y beneficios de SPG no será tan extremo. Además de los costos de cambio, la empresa podría beneficiarse de las ventajas de costos, ya que algunos costos, como los gastos de publicidad y promoción o la operación de la propiedad, no aumentan con cada centro comercial o propiedad adicional que posee el grupo, pero se abaratarán en relación con los costos generales.

Pero seamos muy claros. Aunque no veo un foso económico (amplio) para Simon Property Group, aún puede ser un gran negocio y una gran inversión. Para las empresas sin un foso económico amplio, solo tenemos que tener en cuenta que estas empresas pueden ser atacadas por la competencia y no podrán defenderse de la misma manera que las empresas de foso ancho, lo que podría conducir a una menor estabilidad en los ingresos y Ingresos netos a lo largo del tiempo.

Dividendo

Como para la mayoría de los REIT, el dividendo está jugando un papel importante para Simon Property Group y ha estado pagando dividendos desde 1994. Desde 2010, Simon Property Group también podría aumentar su dividendo cada año hasta 2019. Y especialmente en los últimos años , Simon Property Group podría aumentar su dividendo en dos dígitos (en la mayoría de los años).

(Fuente: trabajo del autor basado en cifras de SPG)

En 2020, Simon Property Group tuvo que recortar su dividendo debido a la pandemia, de un dividendo trimestral de $ 2,10 a $ 1,30. Pero a diferencia de muchas otras empresas, Simon Property Group sigue pagando dividendos, lo que genera un rendimiento de dividendos extremadamente alto del 7,8% (asumiendo que Simon Property Group sigue pagando el mismo dividendo trimestral que ahora). En el último trimestre, SPG informó solo $ 0,83 de ganancias por acción, pero el FFO diluido (que es la métrica más importante) fue de $ 2,12 el último trimestre y, por lo tanto, podemos suponer que el dividendo está bien cubierto en este momento.

Cálculo de valor intrínseco

Cuando intentamos calcular un valor razonable para las acciones, podemos mirar métricas de valoración simples para tener una idea de cuán “caras” son las acciones. En este momento, Simon Property Group se cotiza a 14,9 veces las ganancias cuando se toman los números futuros no GAAP. Al tomar los números no GAAP de los últimos 12 meses, la acción se cotiza a 11,1 veces las ganancias. Pero, en el caso de SPG, tiene mucho más sentido observar el flujo de caja libre de las operaciones. Al mirar las estimaciones futuras, SPG se cotiza a 6,9 veces FFO y cuando se utilizan los números de los últimos cuatro trimestres, SPG cotiza a 6,1 veces FFO. Y esto es extremadamente barato.

Pero, como siempre, preferiría utilizar un análisis de flujo de efectivo con descuento para determinar un valor intrínseco para Simon Property Group. Para tal cálculo, tenemos que hacer varias suposiciones. En primer lugar, necesitamos saber qué número de acciones en circulación debemos utilizar. Actualmente, Simon Property Group tiene 305,9 millones de acciones diluidas en circulación. Pero si también incluimos las unidades de sociedad limitada en circulación, obtenemos 352,4 millones en acciones (y unidades) diluidas en circulación.

Además, tenemos que hacer suposiciones sobre el flujo de caja libre que SPG puede generar en los próximos años. Para el próximo año, supongo que Simon Property Group generará el mismo flujo de efectivo libre que en los últimos cuatro trimestres ($ 1,924 millones), y para el año siguiente, asumiré un flujo de efectivo libre de $ 0. Esto puede sonar un poco extremo, pero es mi manera de representar el escenario de una crisis que empeorará mucho e incluye la disminución del gasto y las quiebras del minorista (llegaremos a ese punto). Para 2023, asumiré más o menos un regreso a la normalidad y que SPG puede generar $ 2.5 mil millones en flujo de efectivo libre, un número que aún está por debajo de los números de 2019.

Cuando intentamos suponer cuánto Simon Property Group puede hacer crecer su ingreso neto o su flujo de caja libre, podemos comenzar observando las tasas de crecimiento pasadas. Y a pesar de una desaceleración claramente visible de las tasas de crecimiento, el crecimiento de los ingresos netos del 8,3% sigue siendo bastante impresionante.

CAGR

Desde 1993

Últimos 10 años

Últimos 5 años

Ingresos

10,49%

4,25%

3,39%

Lngresos netos

26.13% (desde 1994 CAGR de 17.03%)

14,59%

8,33%

En mi opinión, podemos suponer que Simon Property Group podrá informar al menos un crecimiento orgánico anual de ingresos / ventas del 3,5%, una tasa de crecimiento similar a la de los últimos años. También podemos agregar un crecimiento de alrededor del 1-2% mediante la reducción de costos y la mejora de los márgenes, ya que Simon Property Group también podría mejorar los márgenes operativos en los últimos años. Y podemos suponer que Simon Property Group continuará recomprando acciones, lo que podría agregar un crecimiento adicional del 1% al resultado final (somos bastante cautelosos ya que SPG no ha estado recomprando acciones en el pasado de manera consistente, por lo que no debería estar seguro de esto). Pero en general, creo que el crecimiento del 6% para los próximos años parece realista. Y el crecimiento del 4% hasta la perpetuidad también parece realista, a pesar del foso que falta. Al usar todos estos números (y una tasa de descuento del 10%), obtenemos un valor intrínseco de 113,97 $.

Ser cauteloso

Hasta ahora, parece que Simon Property Group podría ser una gran inversión, ya que las acciones parecen estar extremadamente infravaloradas, tienen un alto rendimiento por dividendos y Simon Property Group tiene un modelo de negocio estable, a pesar de que falta un foso. La búsqueda de contribuyentes Alpha también parece ser extremadamente optimista en Simon Property Group y Wall Street también es bastante optimista. Morningstar está otorgando a SPG una calificación de 5 estrellas, lo que implica que las acciones están extremadamente infravaloradas y son una gran inversión en este momento (Morningstar tiene un valor razonable de alrededor de $ 150 para Simon Property Group).

(Fuente: Seeking Alpha)

Parece que no podemos equivocarnos mucho con una inversión en Simon Property Group en este momento. Y de hecho, me atrajo Simon Property Group debido a la caída extremadamente pronunciada en marzo de 2020, y como este sector es uno de los pocos que no se ha recuperado hasta ahora, las acciones todavía se cotizan muy por debajo de sus máximos anteriores. Y el hecho de que las acciones parezcan inversiones tan buenas me hace un poco cauteloso, ya que no quiero repetir errores del pasado (una vez pensé que Bed Bath & Beyond (BBBY) y GameStop (GME) eran grandes inversiones y extremadamente infravaloradas. antes de que el ganado fuera sacrificado de nuevo). Simon Property Group no tiene un foso económico amplio y este no es el tipo de empresa en la que normalmente invertiría. Pero Simon Property Group es extremadamente barato y podría ser una buena elección, pero debemos tener mucho cuidado de no atrapar un Cuchillo que cae y debe examinar la empresa y comprobar muy de cerca. Y no quiero cometer el error de invertir en un negocio que parece barato, pero es barato por una razón.

Y, claramente, Simon Property Group se enfrenta a varios riesgos en este punto, algunos que afectarán al negocio solo en los próximos trimestres y otros que podrían ser vientos en contra duraderos. En general, soy cauteloso debido a tres razones diferentes:

  1. Otro cierre o bloqueo: La pandemia podría llevar al cierre de centros comerciales una vez más e incluso si los centros comerciales no cierran, parece probable que menos personas vayan a los centros comerciales. En mi opinión, el mundo (y especialmente los Estados Unidos) se enfrentará a un invierno duro ya que la pandemia apenas parece estar bajo control e incluso países como Alemania que lo hicieron bastante bien en los últimos meses podrían perder el control de la situación.
  2. Quiebras y efectos duraderos: Incluso si no veremos cierres de tiendas en los próximos meses (debido a la pandemia), tenemos que esperar consecuencias negativas para muchas empresas en los próximos trimestres, que incluirán quiebras para minoristas que ya han estado bajo presión antes de COVID. -19. Pero incluso sin quiebras, algunos minoristas podrían cerrar tiendas en los próximos años, lo que tendrá un efecto negativo en la tasa de ocupación de Simon Property, ya que podría pasar algún tiempo antes de que otro minorista pueda alquilar el espacio. The Gap, Inc., por ejemplo, es responsable del 3,5% del alquiler mínimo básico total y L Brands Inc. (LB) es responsable del 2,2%. Y estos dos son solo los dos inquilinos más importantes. Hay muchos minoristas más pequeños que también podrían enfrentarse a la bancarrota o tener que cerrar tiendas.
  3. Presiones para ladrillo y mortero: Y un tercer y último problema para Simon Property Group es la tendencia duradera de que las tiendas físicas estén bajo presión. Creo que todos podemos estar de acuerdo en que el ladrillo y el cemento no desaparecerá y el comercio electrónico no se hará cargo por completo, pero tampoco podemos negar que el comercio electrónico está presionando algunas partes del ladrillo y el cemento. Y tampoco podemos negar que los centros comerciales de Estados Unidos se encuentran en una fase de consolidación y la pandemia probablemente acelerará la tendencia de cierre de centros comerciales. Simon Property Group tampoco podrá escapar de esta tendencia negativa, pero considero que la empresa está bien posicionada y sigue invirtiendo en nuevas propiedades. Otra fuerte señal de que Simon Property Group puede resistir las tendencias negativas para el ladrillo y el cemento es la alta tasa de ocupación, que se mantiene en niveles bastante altos. En el segundo trimestre, la tasa de ocupación consolidada fue del 93,0% entre los centros comerciales y los puntos de venta premium de EE. UU.: Esta es una disminución en comparación con el 94,6% del año anterior, pero no una disminución tan pronunciada como cabría esperar. Al mismo tiempo, la renta mínima base promedio por pie cuadrado fue de $ 54.10, lo que representa un aumento del 2.2% en comparación con el año anterior. Para “The Mills” en los Estados Unidos, la tasa de ocupación fue del 95,3% en comparación con el 97,1% un año antes y el alquiler mínimo base promedio por pie cuadrado fue de $ 34,11, lo que refleja un aumento del 3,8% en comparación con el año anterior.

Conclusión

Simon Property Group no es el tipo de empresa en la que normalmente invertiría, ya que no veo un gran foso económico que proteja el negocio a largo plazo. Y el negocio definitivamente se enfrenta a algunos vientos en contra, pero, en mi opinión, estos vientos en contra son de corta duración y pueden afectar al negocio solo durante uno o dos años. Pero estoy realmente tentado por la alta rentabilidad por dividendo del 8% y la valoración extremadamente baja que parece hacer de Simon Property Group una ganga. Y aunque no descartaré la posibilidad de precios de las acciones mucho más bajos (una caída al mínimo de marzo podría volver a suceder), creo que las acciones son una buena inversión cuando se mantienen durante cinco a diez años. No deberíamos quedarnos cegados por los altos rendimientos de los dividendos y los precios bajos, pero no creo que nos encontremos con un cuchillo que cae y que valga la pena intentarlo. Y si funciona, un retorno de la inversión anual del 15-20% durante los próximos años parece realista.

Divulgar: Soy / somos durante mucho tiempo BBBY, GME. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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