Tesis de inversión

Con sede en Charleston, Virginia Occidental, United Bankshares, Inc. (UBSI) es una sociedad de cartera de activos de 26.200 millones de dólares y matriz de United Bank. UBSI tiene 212 sucursales en Virginia Occidental, el área de Washington D.C., Carolina del Norte y Carolina del Sur. De hecho, la mayoría de las operaciones de Carolina provienen de la fusión de Carolina Financial que se cerró el 1 de mayo de 2020.

Dado que el banco acaba de tener una fusión bastante importante, creo que tiene sentido revisar la cartera de préstamos. Al final del segundo trimestre, la cartera de préstamos de $ 18 mil millones tenía una exposición inmobiliaria comercial del 36,8%, los préstamos comerciales representaron el 15,8%, los préstamos PPP totalizaron $ 1,270 millones (o el 7%), mientras que las hipotecas residenciales representaron el 23,9%. Los restantes segmentos son construcción (9,8% de la cartera) y consumo con 6,6%. Cuando veo una cartera como esta, la clasificaría como bastante estándar pero con una inclinación de hipotecas residenciales, que la mayoría de las veces ayuda a respaldar el margen de interés neto (NIM) en niveles bajos.

Si bien creo que UBSI está estructurado para crecer un poco más lento que sus pares regionales, al menos sobre una base orgánica, no puedo evitar ser optimista sobre las acciones. En mi opinión, hay dos razones para poseer esta acción hoy. Primero, la valoración actual está (básicamente) en mínimos de 20 años, mientras que los bancos continúan obteniendo una ganancia sólida. De hecho, en términos de rentabilidad futura, creo que nos estamos acercando al fondo de este ciclo económico. Si bien la mayoría de los bancos tendrán dificultades para administrar costos más bajos, UBSI acaba de completar una adquisición y “encontrar” gastos para recortar es mucho más fácil ahora que hay un catalizador claro para justificar medidas más importantes.

En segundo lugar, aunque entiendo el escepticismo en torno al panorama bancario en su conjunto, UBSI ha demostrado ser un suscriptor sólido y le fue muy bien en la última recesión. UBSI cotiza actualmente a un precio de 1,35 veces el valor contable tangible, mientras que sus pares están más cerca de 1,2 veces en la actualidad. En mi opinión, creo que UBSI garantiza una prima mucho más alta debido a su perfil crediticio limpio y al potencial de expansión futura del margen.

Datos de YCharts

La dinámica de los ingresos

El margen de ingresos del segundo trimestre ascendió a 170 millones de dólares, un poco más de 29 millones de dólares con respecto al primer trimestre. Si bien estos resultados pueden parecer impresionantes, uno debe darse cuenta de que la incorporación de Carolina Financial impulsó los resultados del segundo trimestre. Si bien el NIM cayó de 3.30% en el primer trimestre a 3.18% en el segundo trimestre, creo que nos estamos acercando al final de la tendencia de compresión del margen de larga duración (explicado a continuación).

En términos de cambios recientes en el balance, UBSI vio mucho más que la mayoría de sus pares de la costa atlántica. Impulsados ​​por el PPP y la reciente fusión, los préstamos netos promedio aumentaron más de $ 2.3 mil millones desde el primer trimestre al segundo. Además de eso, dado que la mayoría de los depósitos relacionados con APP se colocaron en inversiones en bonos, UBSI experimentó un crecimiento del 117% en su cartera de inversiones a corto plazo.

Si bien el crecimiento de la cartera fue bastante impresionante, los ingresos por comisiones batieron récords históricos sobre una base mucho más orgánica. El ingreso sin intereses del segundo trimestre fue de $ 88 millones, más de $ 48 millones (o 122%) con respecto al año pasado. UBSI, como la mayoría de los demás bancos, experimentó un aumento sustancial en su negocio hipotecario. En el caso de UBSI, las hipotecas subieron 50,6 millones de dólares con respecto a los niveles del primer trimestre, lo que se debió en gran parte al aumento del volumen de producción y a una mejora de la ganancia del trimestre vinculado a las ventas.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC

Según otros resultados bancarios que he visto para el tercer trimestre, creo que es probable que UBSI vea una ligera contracción del NIM cuando informe ganancias. A partir de ahí, sin embargo, me atrevería a decir que el tercer trimestre probablemente sea el punto más bajo para esta recesión económica.

Creo que es probable que el margen del cuarto trimestre aumente desde los niveles del tercer trimestre por dos razones. En primer lugar, es probable que los préstamos PPP se condonen hacia finales de año. Eso en sí mismo hará avanzar los ingresos futuros no devengados (impulsando así el NIM). En segundo lugar, es probable que cualquier exceso de liquidez del segundo trimestre se coloque en activos productivos más productivos a mediados del tercer trimestre. Mientras que el tercer trimestre verá algún beneficio, el cuarto trimestre verá todo el alza.

Desde la perspectiva de los ingresos por comisiones, creo que es probable que las hipotecas comiencen a enfriarse alrededor de diciembre. Si bien ha sido un verano increíble para el negocio hipotecario, supongo que nos acercamos al final del boom reciente. Si bien no creo que retroceda totalmente a los niveles de 2019, sí creo que funcionará más bajo y mostrará un crecimiento anual negativo a partir del 2T21.

Profundizar en el crédito

Como se puede ver a continuación, UBSI nunca tuvo problemas crediticios importantes durante la última recesión. Si bien ningún banco salió completamente ileso, UBSI demostró ser un asegurador conservador cuando más importaba.

Para esta recesión, los resultados pasados ​​me dan la mayor información, principalmente porque esta corriente descendente económica ocurrió muy rápidamente. A menudo, los bancos tienen la capacidad de endurecer los convenios de préstamos aproximadamente un año antes de que llegue la recesión. Si bien las cosas comenzaron a desacelerarse en 2019, la mayoría de las personas simplemente asumieron un crecimiento más lento, pero crecimiento no obstante.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC

Al final del segundo trimestre, los préstamos en mora (NPL) totalizaron $ 156,3 millones, un poco más de $ 25 millones con respecto al primer trimestre. Si bien eso puede ser algo alarmante, Carolina Financial trajo más de $ 37.9 millones propios, lo que indica que la UBSI heredada redujo sus préstamos dudosos del primer trimestre al segundo.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC

Si bien la reserva actual es del 1,20% del total de préstamos, me siento bastante cómodo con esa configuración cuando se yuxtapone a préstamos criticados. Como se puede ver en el gráfico anterior, los préstamos criticados han seguido funcionando a un nivel más bajo, tanto en dólares como en porcentaje del total de préstamos, incluso cuando el banco ha aumentado de tamaño.

Cuando pienso en UBSI, una de las primeras cosas en las que pienso es en el sólido historial crediticio. Si bien el crecimiento más lento de los préstamos podría ser un subproducto de los estándares de suscripción de crédito más estrictos, creo que es probable que los inversionistas lo recompensen más hoy, ahora que estamos en medio de una recesión.

Mis pensamientos finales

En mi opinión, debido a la asistencia del gobierno y el respaldo legislativo, es probable que esta recesión sea más breve que la mayoría. Sin embargo, por esas mismas razones, es probable que los bancos tengan que lidiar con cancelaciones de créditos durante un período de tiempo más largo. Por eso, es difícil ver la luz al final del túnel para una expansión de valoración significativa para todos los sectores bancarios.

Personalmente, asumo que los bancos con la menor cantidad de problemas crediticios probablemente volverán primero a sus valoraciones anteriores a COVID. Si bien muchos bancos han indicado que las cancelaciones netas podrían persistir durante los próximos 12 a 18 meses, no creo que sea probable que UBSI vea ese escenario. Según mi evaluación crediticia y su historial de suscripción pasado, creo que es probable que UBSI experimente dificultades crediticias limitadas, que deberían ser más que suficientes para justificar un rendimiento superior en el futuro en comparación con sus pares bancarios.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

Divulgar: No tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas y no tenemos planes de iniciar ninguna posición en las próximas 72 horas. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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