Este artículo fue coproducido con Williams Equity Research.

Es raro ver caer fichas de dominó en tiempo real. Por lo general, solo después de una serie de eventos podemos determinar el colapso de un sistema.

Para las compañías de cine y sus propietarios, el retraso del estreno de la nueva película de James Bond, No Time to Die, parece haber sido la gota que colmó el vaso.

Estoy un poco desanimado, porque soy un gran fan de “007”. (Incluso usé mi película favorita de todos los tiempos, Live and Let Die, para el título).

En cuanto a Williams Equity Research (WER), ha visitado su teatro Regal local dos veces desde que reabrieron. Y tiene algunas cosas que compartir sobre el tema …

Aquí en iREIT en Alpha, cubrimos Propiedades de EPR (EPR) varias veces en el pasado, generalmente por solicitud del suscriptor. Además, hemos discutido el estado de los cines y las tiendas minoristas varias veces en el ínterin.

Sin embargo, con las noticias recientes como han sido, es hora de abordar esto último nuevamente. Porque ha habido otra fisura en los operadores sensibles al comercio minorista que luchan.

Dado que EPR no forma parte de nuestra cartera de modelos, y con una buena razón obviaesto será más sucinto. No está diseñado para ser una descripción general completa.

(Fuente)

Apocalipsis del cine

El 5 de octubre Grupo Cineworld , Que posee varias marcas de cines, incluida Regal, anunció el cierre de cientos de cines en todo el mundo el 5 de octubre.

Las acciones de OTC cayeron casi un 60% después del anuncio, lo cual es enorme. Pero parece menos dramático en un gráfico de un año.

(Fuente: Yahoo Finance y WER)

Participaciones de AMC Entertainment (AMC), por su parte, se ha mantenido mejor, pero sigue bajando significativamente en los últimos 12 meses.

(Fuente: Yahoo Finance)

Su capitalización de mercado está ahora por debajo de $ 500 millones, y Moody's acaba de revisar su situación crediticia:

“La calificación de familia corporativa (CFR) Caa3 de AMC refleja el desempeño operativo y financiero materialmente debilitado de la compañía, y la posibilidad de otro incumplimiento a corto plazo luego del canje de deuda en dificultades de julio de 2020, que Moody's consideró como un incumplimiento considerado. AMC ha sufrido pérdidas significativas de ingresos durante el cierre forzado de cinco meses de su circuito de teatro global desde mediados de marzo hasta mediados de agosto de 2020 debido a la pandemia de coronavirus “.

Mientras tanto, S&P lo rebajó a CCC- el 5 de octubre. Se espera que las estimaciones de venta de boletos del cuarto trimestre bajen un 85% año tras año. ¿Y honestamente? Es difícil ver que AMC dure más de seis meses sin un cambio dramático.

Sin embargo, su posición es de alguna manera más fuerte que la de Cineworld, que anunció esta semana que es:

“… cerca de contratar a PJT Partners Inc. para recibir asesoramiento mientras la compañía de teatro se prepara para negociar una revisión de sus deudas con los acreedores”.

Como tal, hay 45.000 puestos de trabajo en juego.

El préstamo a plazo de Cineworld de $ 2.7 mil millones cayó más del 10% a $ 0.57 por dólar, dejándolo, y a AMC por igual, al borde de un colapso total. Si se declararan en bancarrota por completo, un comprador angustiado se haría con sus ubicaciones de mejor rendimiento y probablemente seguirían funcionando.

Quién sabe del resto.

Una mala demostración

Con el retraso de No Time to Die, que ahora debutará en abril de 2021, las suposiciones optimistas con respecto a la industria del cine que entra en la temporada navideña se han evaporado.

No hace falta decir que esto afecta a EPR.

Cartera y flujo de caja

(Fuente: EPR)

El cuarenta y seis por ciento de los ingresos anuales de EPR provienen tradicionalmente de los cines. Entonces, fue una noticia semi-buena (o al menos no catastrófica) que el 71% de ellos estuvieran abiertos al 11 de septiembre.

No sabemos a qué llegará esa cifra ahora, pero tenemos pistas.

Por ejemplo, el contrato de arrendamiento de AMC incluyó redacciones permanentes de alquiler antes de las recientes noticias negativas. Esa reducción representó entre el 5% y el 7% del alquiler en efectivo antes de COVID-19 según la administración de EPR.

(Fuente: Presentación para inversores de septiembre de 2020)

La gerencia de EPR tomó los pasos anteriores para combatir esta debilidad, aunque es difícil ver que el acuerdo se mantenga si los cines cierran por completo hasta fin de año.

El principal riesgo a corto plazo es una mayor reducción de los alquileres, por supuesto. Y la cifra inicial del 21% significa que todavía hay muchas desventajas sobre la mesa.

A largo plazo, es una cuestión de qué hacer con los edificios vacíos que otros operadores no llenan rápidamente, lo que no es una tarea fácil.

diferente a Ingresos inmobiliarios (O), que tiene solo una ligera exposición a los cines, una posición financiera sólida como una roca y un balance general calificado A3, el balance general y la calificación crediticia de EPR no permiten toneladas de capital y tiempo dedicado a tratar de redesarrollar ni siquiera un fracción de sus 180 teatros.

Los fondos trimestrales de operaciones (FFO) alcanzaron un máximo de $ 1,49 en el tercer trimestre de 2019, cayeron a $ 0,97 en el primer trimestre de 2020 y llegaron a $ 0,41 en el segundo trimestre de 2020. Y considere que, la cifra del primer trimestre incluye el alquiler que se reconoció pero que en realidad no se recibió.

El flujo de efectivo real por acción en el segundo trimestre fue de aproximadamente $ 0.35 según nuestros cálculos independientes.

Es difícil equilibrar la reapertura de muchos de los otros segmentos de EPR con los cierres de salas. En el mejor de los casos, EPR logra cobrar las mismas rentas en el tercer y cuarto trimestre que en el segundo trimestre.

Y si bien las cosas podrían mejorar significativamente en 2021, eso debe verse a través de una lente realista.

Balance de taquilla de EPR

EPR, sabiamente, tomó prestados $ 750 millones de su línea de crédito renovable al entrar en crisis. También suspendió su programa de recompra de acciones y dividendos, ya que la recaudación de alquileres y el flujo de efectivo se desplomaron a fines del primer trimestre.

(Fuente: Presentación para inversores de septiembre de 2020)

EPR corre un grave riesgo de degradación a territorio basura. Nos sorprendería mucho que el año que viene siga teniendo una calificación de grado de inversión.

(Fuente: Presentación para inversores de septiembre de 2020)

Eso no facilitará la refinanciación de los $ 750 millones en deuda que vencen en 2022. Y 2023 no es materialmente mejor, con $ 275 millones y $ 400 millones en deuda garantizada y notas senior no garantizadas con vencimiento.

A diferencia de varios REIT orientados al comercio minorista más sólidos, como Realty Income, Federal Realty (FRT) y Simon Property Group (SPG) – La situación financiera de EPR es una preocupación importante.

Deuda neta a activos brutos fue del 41% al final del segundo trimestre, lo cual es manejable, si el barco se gobierna correctamente. Sin embargo, sus ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y tasas de deuda relacionadas con la amortización (EBITDA) están literalmente fuera de serie.

(Fuente: EPR Q2 Supplemental)

La gerencia dice que “esta proporción no es significativa dada la interrupción temporal causada por COVID-19”. Pero dudamos que las agencias de calificación estén de acuerdo.

Los analistas entusiastas seguirán haciendo los cálculos y la deuda neta / EBITDA será> 10x en la segunda mitad de 2020.

Experiencia personal

Como se mencionó anteriormente, el gerente de cartera principal de WER visitó dos teatros Regal en las últimas semanas cuando reabrieron en su área. Es un hermano mayor desde hace mucho tiempo en el programa Big Brothers Big Sisters, y el niño al que es mentor disfruta de las películas.

En su primer viaje hace unas cinco semanas, había un total de otras cuatro personas en el cine durante la película. Y mientras caminaba por las instalaciones, vio a una pareja.

Apenas el fin de semana pasado, cuando regresaron, eran las únicas personas en todo el teatro.

Entonces, puede imaginar fácilmente que las ventas de concesiones, que son una parte fundamental de las ventas generales, también han disminuido en general, sin mencionar en proporción a la venta de boletos, aunque esto no se debe completamente a las preocupaciones de los clientes.

En ambas visitas, el gerente de cartera de WER descubrió que la disponibilidad del producto era menos del 50% de la norma. Su “hermano pequeño” quería alimentos que normalmente habrían estado disponibles pero no lo estaban.

Para aquellos familiarizados con los niños en edad de escuela primaria, no debería sorprender que el niño decidiera rápidamente que ya no tenía hambre y no pidió nada en absoluto. En cuanto al WER, por lo general obtiene una opción de bebida baja en calorías / más saludable … que tampoco estaba disponible.

Al final, los gastos totales fueron menos de la mitad de lo que normalmente gastaría.

En conclusión…

(Fuente: Presentación para inversores de septiembre de 2020)

EPR ya estaba analizando el 50% -60% del alquiler en efectivo cobrado antes de que dos de los operadores de salas de cine más grandes cerraran voluntariamente sus puertas. Como se mencionó en la sección de flujo de efectivo, esto equivale a aproximadamente $ 1,40 al año en flujo de efectivo antes de una recuperación potencial en 2021 hacia $ 2.

Eso supone que no vemos un colapso total aquí, lo que parece cada vez más probable.

Al cierre del 8 de octubre, estamos viendo un múltiplo de flujo de efectivo de 18.1x. Dicho sin rodeos, una inversión en EPR a los niveles actuales no tiene sentido para nosotros.

Es una empresa en dificultades o casi en dificultades que cotiza a múltiplos más altos que muchos REIT de grado de inversión con menor riesgo de re-arrendamiento, mejores finanzas y cobros de alquiler más altos.

Mantenemos un Vender en acciones de EPR, prefiriendo con mucho nuestras selecciones de cartera Cash Is King, que han “fumado” EPR por un amplio margen:

  • Propiedad Four Corners (FCPT), arriba 87,6%
  • Propiedades Esenciales (EPRT), arriba 85%
  • Capital de la tienda (ALMACENAR), arriba 48,9%.

(Fuente: Yahoo Finance)

(Fuente: Yahoo Finance)

(Fuente: Yahoo Finance)

(Fuente: Yahoo Finance)

Para concluir…

Realmente les deseo lo mejor … estén a salvo … y …

“… si este mundo en constante cambio en el que vivimos… te hace rendirte y llorar …

… ¡Di vive y deja morir!

Nota del autor: Brad Thomas es un escritor de Wall Street, lo que significa que no siempre tiene razón con sus predicciones o recomendaciones. Dado que eso también se aplica a su gramática, disculpe cualquier error tipográfico que pueda encontrar. Además, este artículo es gratuito: escrito y distribuido solo para ayudar en la investigación, al mismo tiempo que proporciona un foro para el pensamiento de segundo nivel.

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Divulgar: Soy / somos largos O, FCPT, EPRT, STOR, SRC, NTST, PINE. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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