Tesis de inversión

Con sede en Pittsburgh, Pensilvania, F.N.B. Corporation (FNB) es una sociedad de cartera financiera diversificada del First National Bank of Pennsylvania. FNB ofrece una amplia gama de servicios financieros en todo el litoral atlántico a través de sus más de 350 sucursales bancarias. FNB tiene cuatro segmentos comerciales principales informados: (1) Banca comunitaria, (2) Gestión patrimonial, (3) Seguros y (4) Financiamiento al consumo. Con más de $ 37 mil millones en activos y una posición líder en el mercado de depósitos en múltiples MSA ubicadas en sus seis estados, FNB es una fuerza a tener en cuenta.

Si bien FNB actualmente cotiza con un descuento frente a sus pares, debido a los niveles de capital más bajos en comparación con sus pares, yo miraría hacia su política crediticia sólida y su rendimiento por dividendo sostenible de 7% + por razones para invertir hoy. FNB tiene un historial crediticio cercano a la libra esterlina que creo que debería conducir a una mayor estabilidad de las ganancias a través de esta recesión y podría recuperar parte de la degradación múltiple durante los últimos 3 años.

Mi tendencia alcista actual se basa en la brecha de valoración actual que creo que debería reducirse durante el próximo año impulsando un rendimiento superior y mejores rendimientos ajustados al riesgo. Históricamente, FNB ha tenido un equipo de gestión que se centra en el crédito primero y en segundo lugar en el crecimiento. Si bien eso puede resultar frustrante en tiempos de prosperidad económica, debería ser útil para el banco en situaciones de recesión económica como la actual.

Datos de YCharts

Como se puede ver en el gráfico anterior, FNB normalmente cotiza a un precio cercano a 2.0x al valor contable tangible en tiempos económicos buenos. Dado que estamos en una recesión, supongo que la valoración debería estar más cerca de 1,25x por acción. En caso de que FNB vuelva a cotizar en ese rango (el 1.25x), marcaría un 48% al alza en el precio de las acciones junto con el 7% de rendimiento por dividendo, lo que prepararía el escenario para un potencial de retorno al alza del 55%.

Perspectiva de ingresos

Desde el comienzo de la pandemia hasta el final del segundo trimestre, FNB había originado $ 2.6 mil millones en préstamos PPP con la ayuda de su plataforma operativa digital interna. La gerencia mencionó este éxito durante la llamada del segundo trimestre, en particular, FNB tuvo la capacidad de filtrar y respaldar las solicitudes de manera más eficiente, brindando un mejor servicio, especialmente en comparación con los grandes competidores bancarios. Como resultado, aproximadamente el 20% de todas las solicitudes procesadas y aprobadas fueron de clientes no bancarios. Según los comentarios de la gerencia, parecía que las PPP comenzaron como un medio para apoyar a los clientes existentes, pero deberían abrir la puerta para llamar a estos nuevos clientes en un futuro cercano.

Al observar los resultados del segundo trimestre, está claro que los préstamos promedio aumentaron significativamente (+ $ 2.8 mil millones) o 12.5% ​​con respecto al año pasado, principalmente debido a los préstamos PPP. Sin embargo, los ingresos netos por intereses de $ 231,1 millones disminuyeron con respecto al primer trimestre, ya que el margen de interés neto (NIM) informado disminuyó en 26 puntos básicos a 2,88%. La disminución fue impulsada por una considerable compresión del rendimiento de los préstamos debido al difícil entorno de las tasas de interés y la adición de préstamos PPP de bajo rendimiento.

La otra parte de los ingresos totales, los ingresos por comisiones, salvó el trimestre, en mi opinión. Los ingresos básicos distintos de intereses del segundo trimestre aumentaron $ 9.1 millones en relación con el primer trimestre. Las operaciones de banca hipotecaria impulsaron la mayor parte de esto, junto con alguna actividad de los mercados de capital.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

Si bien es probable que los préstamos en general se reduzcan con la condonación de los préstamos relacionados con las APP, creo que FNB preparó el escenario para capturar algunos clientes históricamente no bancarios debido a su servicio superior. Estoy modelando el negocio hipotecario para que continúe funcionando bien en el tercer trimestre, pero disminuyendo un poco a medida que terminamos el año. Creo que el NIM está cerca de su piso de ciclo ya que los años de los préstamos ya son bajos y los costos de los depósitos solo tienen un poco más de margen para moverse.

Historial crediticio sólido

En el segundo trimestre, la provisión para riesgos crediticios ascendió a $ 30,2 millones. Esto se compara con los 47,8 millones de dólares del primer trimestre. Los $ 17,1 millones adicionales fueron impulsados ​​por las reservas obligatorias / orientadas a CECL y no necesariamente por la degradación del crédito.

Si bien el mercado sabe desde hace mucho tiempo que FNB es un refugio seguro para el crédito, el comunicado de prensa más reciente proporciona una prueba más:

Al 15 de septiembre de 2020, F.N.B. los segundos aplazamientos informados fueron de $ 434 millones, o el 1.8% del total de préstamos y arrendamientos frente a $ 2.4B, o el 10.3% del total de préstamos y arrendamientos en aplazamiento al 30 de junio de 2020.

Esta reducción de casi un 82% en los aplazamientos de préstamos desde el final del segundo trimestre debería preparar el escenario para una provisión para pérdidas crediticias muy limitada en el cuarto trimestre. Digo el cuarto trimestre porque todavía hay algunos préstamos en diferimiento (es decir, los $ 434 millones mencionados). Creo que la gerencia querrá aumentar aún más la reserva para mitigar cualquier posible cancelación neta (NCO) futura. Sin embargo, una vez que el tercer trimestre esté en los libros, creo que el mercado apreciará cuán fuerte es realmente el perfil crediticio de FNB en relación con sus pares.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC

Si tuviera que adivinar, la mayoría de los aplazamientos restantes se deben a préstamos hoteleros más largos. Si bien FNB no ha sido históricamente un banco de préstamos para hoteles, ha adquirido algunos préstamos para hoteles a través de adquisiciones fuera del mercado durante la última década. En mi opinión, estos préstamos hoteleros deberían ser de naturaleza bastante limitada y, de hecho, podrían venderse con descuento a otro prestamista.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

Si bien era un poco escéptico con respecto a los aplazamientos de FNB al final del segundo trimestre, ya que era más alto que el promedio, la actualización más reciente debería haber proporcionado un catalizador para que la acción compartiera su camino más alto. Creo que el aprovisionamiento futuro, específicamente el cuarto trimestre, será un poco más alto que los niveles anteriores a COVID-19, pero algo así como $ 20 millones por trimestre es mucho más aceptable dado el crédito sólido que opera en un mundo económico volátil.

Pensamientos concluyentes

Si bien podría ser un poco demasiado optimista en términos del calendario general de condonación de préstamos de APP y la solidez de los ingresos por comisiones relacionadas con las hipotecas, mi tesis de inversión se basa en una calidad crediticia sólida yuxtapuesta a la brecha de valoración.

Si bien FNB acaba de informarle al mercado que la mayoría de sus aplazamientos están resueltos, estoy un poco sorprendido de que las acciones no tuvieran una brecha al alza desde el lanzamiento. Está muy claro que FNB podría usar un poco más de capital para estar más en línea con sus pares, sin embargo, si el crédito del banco es sólido, ¿por qué el mercado demandaría más capital? La actualización de aplazamiento más reciente indicó que casi todos los préstamos potencialmente incobrables se han resuelto y ahora se están pagando nuevamente. En realidad, esto debería ayudar a generar más ingresos netos y generar reservas más rápidamente.

Mis estimaciones de aprovisionamiento y el calendario también podrían estar un poco desviadas, sin embargo, no estoy ni cerca de tener que recortar el dividendo o reunir capital. Según el comunicado de prensa de aplazamiento, en mi opinión, este banco debería cotizar con una ligera prima frente a sus pares, lo que estaría más cerca del precio de 1,1xa 1,25x del valor contable tangible.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

Divulgar: No tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas y no tenemos planes de iniciar ninguna posición en las próximas 72 horas. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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