Tesis de inversión

Con sede en Santa Clara, California, SVB Financial Group (SIVB) es una sociedad de cartera de servicios financieros de $ 85 mil millones que opera en un nicho bancario altamente diferenciado que atiende a las comunidades de tecnología, vinos premium, capital privado y capital de riesgo.

El banco se parece más a una incubadora de tecnología que a un centro tradicional de préstamos de dinero, ya que tiene relaciones con más del 50% de las empresas de capital de riesgo y proporciona servicios bancarios a alrededor del 50% de las empresas emergentes estadounidenses respaldadas por empresas de tecnología, vida la ciencia y las industrias de tecnología limpia.

Durante la última década, SIVB aprovechó la ola masiva de préstamos de innovación tecnológica y financiación de capital privado, que creo que probablemente continuará. El crecimiento de los ingresos por préstamos y comisiones de la SIVB debería seguir superando a la industria bancaria debido a la posición de la empresa como el principal prestamista bancario para las industrias de tecnología y ciencias biológicas. También se ha hecho más hincapié en el crecimiento de las categorías de ingresos por comisiones básicas, como tarjetas de crédito y divisas, así como en las prácticas de banca de inversión.

Por último, el equipo de gestión se ha centrado más en las empresas en etapa posterior con mayores necesidades de préstamos, impulsando oportunidades de préstamos a mayor escala y mejorando el perfil crediticio. Al pensar en la próxima década de crecimiento, creo que existen algunas oportunidades de expansión del mercado internacional en China, el Reino Unido, India e Israel.

Dado que estamos cerca de los niveles mínimos de valoración bancaria y la calidad de los activos de SIVB debería tener un rendimiento superior en esta recesión, recomendaría comprar las acciones hoy. Si bien el precio de las acciones tiende a parecerse más a una montaña rusa que a un banco típico, creo que a largo plazo debería superar fácilmente a los bancos pares. Las oportunidades de préstamos de SIVB probablemente seguirán el crecimiento del mercado de tecnología, que es mucho más fuerte que los bancos comunitarios tradicionales. Recuerde, SIVB es un banco muy sensible a los activos, y cuando la Fed sube las tasas, el banco puede ganar mucho más que sus pares nacionales o regionales.

Datos de YCharts

Perspectiva de ingresos

En el transcurso del segundo trimestre, los ingresos netos por intereses disminuyeron un 2% en relación con el primer trimestre. Sin embargo, los préstamos promedio totales aumentaron un 8% con respecto al primer trimestre (después de cancelar los préstamos relacionados con APP, fue más como un 4% +). La compañía originó $ 1.8 mil millones en préstamos PPP en el 2T20, que podrían aumentar un poco más ya que todavía se estaban financiando algunas PPP a principios de julio. La otra parte de las ganancias promedio, los activos, valores, cayó un 5% y los fondos de los clientes aumentaron un 7%.

El margen de interés neto (NIM) comprimido sobre la modificación de precios de los activos y los préstamos PPP de menor rendimiento solo para ser compensado parcialmente por costos de depósito más bajos. El costo de los depósitos ahora es de solo 0.03% versus 0.24% en el período anterior. Al pensar en SIVB, es fácil pensar en ellos como un originador de préstamos masivo. Al hacerlo, estaría en lo cierto, pero desde la adquisición de Leerink, la potencia de la banca de inversión, los ingresos distintos de los intereses se han convertido en el centro de atención.

Los ingresos generales distintos de intereses aumentaron un 26% trimestre a trimestre, en gran parte debido a las tarifas récord de la banca de inversión y las ganancias por garantías, solo para ser parcialmente compensadas por categorías de ingresos por comisiones centrales más bajas de menos actividad comercial, tasas más bajas y ganancias de inversión más bajas. Lo más importante es que en el momento del anuncio del segundo trimestre, SVB Leerink había hecho bastante negocios en el 3T20, que he incluido en mi modelo a continuación. La gerencia espera alguna mejora en ciertas áreas de los ingresos por comisiones básicas en el 2S20, compensada por cierta presión en las comisiones de los fondos de los clientes.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

Al pensar en su banco estándar, el NIM generalmente impulsa el perfil de ganancias futuras. Si bien los ingresos netos por comisiones son importantes y el crédito puede ser volátil, la mayoría de las veces el NIM es lo que impulsa la rentabilidad futura. Si bien creo que a la SIVB se le va a aprobar esta evaluación, en gran parte porque el crecimiento de los préstamos es muy fuerte, no se debe perder de vista cómo llegó el banco a donde se encuentra actualmente. Dado que SIVB es tan sensible a los activos, y la Fed está en la parte inferior de un ciclo de tasas (suponiendo que las tasas negativas estén fuera de discusión), me atrevería a decir que el NIM debería filtrarse un poco más abajo antes de estabilizarse. Sin embargo, una vez que se piensa en una subida de tipos, el SIVB debería superar enormemente debido a su extrema sensibilidad a los activos.

Gastos adicionales

En el segundo trimestre, los gastos aumentaron un 20% en relación con el primer trimestre. Aunque tomado al pie de la letra, puede parecer alarmante, la mayor parte del aumento en los gastos se debió a la compensación relacionada con Leerink, que generalmente está directamente relacionada con la generación de ingresos.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

El índice de eficiencia informado aumentó en casi 500 puntos básicos hasta el 55,7%. Los incentivos relacionados con Leerink, los honorarios por servicios profesionales para los préstamos de APP y el alivio de la pandemia totalizaron alrededor de $ 70 millones en costos en el 2T20. De cara al futuro, supongo que los costes siguen siendo un poco elevados debido a la volatilidad del mercado y los gastos relacionados con Leerink. Sin embargo, creo que nos estamos acercando al tope del índice de eficiencia (gastos sobre ingresos), lo que debería tomarse como algo bueno. Una vez que los ingresos comiencen a funcionar nuevamente, creo que el banco no solo mantendrá los gastos relativamente planos, sino que este apalancamiento operativo debería casi duplicar la rentabilidad general del banco.

Analisis de CREDITO

Al pensar en posibles problemas crediticios, los bancos que crecen más rápido que el promedio suelen tener peores desventajas. En el caso de SIVB, creo que van a ser una excepción. La SIVB suele conceder préstamos a plataformas de préstamos de capital riesgo y de capital privado, no a las propias empresas de plántulas.

Estas plataformas suelen estar bien financiadas y tienen múltiples áreas de áreas de reinyección de capital. Cuando operan sus compañías de inversión, lo hacen con objetivos claros de capital y rentabilidad a largo plazo en mente. Lo más importante que hay que recordar es que, por lo general, SIVB no concede el préstamo a la puesta en marcha de tecnología real, sino a la potencia inversora que respalda la puesta en marcha. Estos patrocinadores de inversiones tienen la capacidad de reunir capital ellos mismos a través de deuda, rondas de inversión y otras plataformas de préstamos para comprometerse con la empresa en crecimiento. Debido a este enfoque de “préstamo a una plataforma”, el SIVB debe completarse casi cada vez que haya una empresa de plántulas muerta, porque estos patrocinadores tienen múltiples inversiones y es poco probable que una empresa específica hunda todo el barco.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC

En el segundo trimestre, la provisión fue menor secuencialmente a $ 67 millones, lo que aumentó la reserva para pérdidas crediticias al 1,61% de los préstamos, frente al 1,53% del primer trimestre. Las cancelaciones netas fueron bajas en $ 11 millones, o el 0,12% de los préstamos promedio, frente a los $ 29 millones, o el 0,35%, en el primer trimestre. Los préstamos no acumulados aumentaron a $ 94 millones desde $ 51 millones en marzo. Los préstamos criticados aumentaron, pero se mantuvieron en niveles relativamente bajos, especialmente si se asumía la exposición al préstamo de plántulas (disipé esto antes).

Fuente: Documentos presentados ante la SEC

El ratio CET1 cerró el trimestre en 12,64%, frente al 12,35% de marzo. SIVB también recaudó $ 500 millones en notas senior en el segundo trimestre. Según la gerencia, SIVB probablemente no necesitará más capital. El sólido crecimiento de los depósitos empujó el índice de apalancamiento de Nivel 1 por debajo del rango objetivo, pero existe un importante capital de la compañía tenedora que podría transferirse al banco para respaldar el crecimiento de los activos. La renovación de los préstamos de APP también aliviará la presión en el 2S20 y el banco debería ver un aumento en la rentabilidad debido a las limitadas necesidades de aprovisionamiento.

Conclusión

En los gráficos anteriores, puede ver que estoy modelando el NIM para que se desvíe un poco más abajo, en gran parte porque no tengo idea de cuándo vendrá la próxima subida de tipos. Dicho esto, creo que los inversores deberían lanzarse al SIVB por dos razones. Primero, estamos cerca de un ciclo de valoraciones bajas en la parte posterior de un NIM comprimido. En segundo lugar, una vez que haya un indicio de un aumento de tipos, las acciones de SIVB comenzarán a funcionar nuevamente. SIVB aumenta sus préstamos a casi 3 veces el promedio de los bancos (debido al crecimiento tecnológico). Lo más importante es que seguirá aumentando las ganancias sin ningún movimiento en las tasas de interés.

Para mí, el futuro es muy brillante y, si bien las acciones podrían bajar un poco y volver a visitar los mínimos de marzo, si está invirtiendo durante los próximos cinco años, el precio de hoy ofrece una ventaja significativa en relación con una desventaja limitada. Recuerde, será volátil cuando el mercado se vuelva turbulento, pero este equipo de gestión está muy comprometido con el crecimiento a largo plazo. SIVB es una fuente de ingresos a precios reducidos.

Fuente: Documentos presentados ante la SEC y estimaciones del autor.

Divulgar: No tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas y no tenemos planes de iniciar ninguna posición en las próximas 72 horas. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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