Este artículo fue coproducido con Williams Equity Research.

(Fuente)

Antes del surgimiento de Austin como un importante centro de trabajo, la torre Frost Bank era el edificio más alto de la ciudad. Pero luego vinieron Austonian and Independent, junto con una plétora de otras estructuras de tamaño significativo.

La una vez orgullosa torre de Frost Bank ahora es invisible desde una vista del paisaje urbano. Aunque eso no es necesariamente algo malo para su homónimo.

(Fuente)

Cada ciudad de Texas con más de 100,000 residentes ha crecido en la última década, especialmente San Antonio y Austin. Por lo general, se clasifican como las grandes ciudades de más rápido crecimiento en la nación.

En medio de eso, encontramos con sede en San Antonio Banqueros Cullen / Frost (CFR): uno de los bancos regionales más sólidos cubiertos por Williams Equity Research (WER). Un juego puro en el gran estado de Texas, también se está expandiendo.

Actualmente es el número uno en participación de mercado de depósitos en San Antonio y el número cinco en todo el estado, a pesar de que los bancos más grandes de EE. UU. Tienen redes importantes en el estado.

(Fuente: Yahoo Finance y WER)

WER ha seguido a Cullen / Frost durante algunos años mientras espera pacientemente a que baje su valoración y mejoren sus estadísticas de préstamos. La valoración fue muy atractiva en marzo, pero teníamos mejores oportunidades ajustadas al riesgo en ese momento. Y entonces nos enfocamos en esos.

Pero eso fue entonces. Esto es ahora.

Al negociarse con menos del 20% de sus mínimos de marzo, el valor real de esta acción bancaria definitivamente ha aumentado en nuestra estimación.

Un análisis histórico de Cullen / Frost

Cullen / Frost, que comenzó en 1868, es ahora uno de los 50 bancos más grandes de EE. UU. A pesar de estar destinado a Texas. Recibió poderes fiduciarios de la Junta de la Reserva Federal en 1919 y logró sobrevivir a la Gran Depresión a pesar de que otros 5.000 bancos cierran permanentemente.

(Fuente. Vestíbulo del banco Frost y ventanilla de los cajeros en 1892.)

Texas experimentó otro colapso similar a una depresión en la década de 1980, esta vez debido a la crisis de ahorros y préstamos combinada con un colapso histórico en los precios de las materias primas. Texas era aproximadamente dos veces más sensible económicamente al sector energético en ese entonces en comparación con hoy, y se demostró.

En ese momento, Texas representaba más de la mitad de las instituciones S&L en quiebra. Según el sitio web de la Junta de la Reserva Federal, el fondo de seguros FSLIC que respalda a las instituciones decidió que era más barato de quemar Condominios sin terminar que venderlos.

Sin embargo, Cullen / Frost sobrevivió de todos modos, el único Los 10 principales bancos están allí para hacerlo sin asistencia federal ni fusiones. Eso también rechazó los fondos de rescate del TARP.

Por lo tanto, hoy, cuando este banco se ocupa de los préstamos en mora y las pérdidas de reservas de CECL, vale la pena recordar que este no es su primer rodeo.

Y es casi seguro que tampoco será el último.

Y una evaluación regional también

Más recientemente, Cullen / Frost adquirió el Western National Bank, o WNB, de propiedad privada, por 220 millones de dólares. La financiera tenía $ 1.4 mil millones en activos, $ 656 millones en préstamos y $ 1.2 mil millones en depósitos. Y tiene una gran presencia en las regiones de Midland y Odessa de Texas.

Es difícil no aprobar esa adición. Por otra parte, es difícil no aprobar gran parte de lo que hace la administración.

Ofrece consistentemente mejores tasas de préstamos e inversiones que los bancos nacionales, por un lado, sin duda es parte de su atractivo considerando cuántos bancos nacionales tienen tasas inferiores con mínimos mucho más altos.

En otras áreas, el banco es menos competitivo y pierde negocios, como ocurre con los productos estructurados. Pero Cullen / Frost ahora tiene uno de los sistemas bancarios en línea mejor calificados de sus pares. Eso ha demostrado ser inmensamente valioso dado que más de la mitad de todas las solicitudes de cuentas nuevas ahora se realizan en línea.

Con más de 140 ubicaciones y casi $ 40 mil millones en activos, Cullen / Frost tiene la escala suficiente para diversificar lo suficiente su negocio y competir con bancos más grandes. La firma global de servicios de información y marketing J.D. Power lo clasificó como el banco minorista número uno en Texas en 2019.

De hecho, este banco se ha ganado que todos los años desde la creación del premio hace 11 años.

Esto trae una consideración importante …

Como empresa exclusiva de Texas, también es importante evaluar su entorno económico. Utilizando el PIB de 2018, el estado se ubica ligeramente por debajo de Brasil pero por encima de Canadá, Rusia, Corea del Sur y Australia.

Contiene cuatro de las 11 ciudades más pobladas de los EE. UU. Y su crecimiento demográfico estimado del 6.6% desde 2020 hasta 2025 es dos veces el promedio nacional!

El crecimiento salarial de 2018 del 4.5% también fue materialmente más alto que el promedio nacional de 3.8%.

Los dividendos son solo una de sus ventajas

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Cullen / Frost ha aumentado su dividendo por 27 años consecutivos, llevándolo de $ 0.04 por acción en 1993 a $ 2.80 en 2019. Mientras tanto, el precio de las acciones subió de alrededor de $ 7 a un máximo de alrededor de $ 119 a mediados de 2018.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020. Datos de S&P Global Market Intelligence y al 30/6/2020).

Tanto a largo como a corto plazo, Cullen / Frost ha completamente superado el índice bancario estadounidense de mediana capitalización SNL. Por lo tanto, su retroceso desde mediados de 2018 ha creado una rara oportunidad que queremos explorar más a fondo.

Esto implica medir el valor razonable de la acción.

El ingreso neto por intereses en el primer trimestre de 2020 fue de $ 268.5 millones, una disminución del 1% en comparación con 2019. Su margen de interés neto, una métrica que mencionaremos algunas veces, fue del 3.56% en comparación con el 3.62% del cuarto trimestre de 2019. Y, retrocediendo un año completo, cayó un 0,23%.

Sin embargo, los ingresos no relacionados con intereses fueron de $ 212,9 millones, más del doble de los $ 96,8 millones del primer trimestre de 2019. Esto se debió principalmente a la venta de $ 500 millones en valores del Tesoro, comprados unos meses antes como cobertura contra la caída de las tasas de interés.

Excluyendo esa ganancia, los ingresos no financieros aún aumentaron un 7,4% durante el T1-19.

Los honorarios de administración de inversiones y fideicomisos son una pequeña parte de las ganancias, pero también demostraron un fuerte crecimiento del 8.8%. De hecho, aparte de una disminución inmaterial de $ 1.9 millones en comisiones y tarifas de seguros, todas las áreas comerciales principales mostraron un crecimiento significativo.

Los bancos pueden interpretarse con precisión como negocios muy complejos y simples. Después de suavizar los ingresos por intereses y otros ingresos para cualquier elemento no recurrente, los gastos por sí solos determinan la rentabilidad.

En el caso de Cullen / Frost, los gastos no relacionados con intereses fueron de $ 224,2 millones para el primer trimestre, un 11,1% más año tras año. Su traslado a una nueva sede corporativa en San Antonio representa la mayor parte de eso, y su expansión en Houston es otro factor importante.

Es cierto que la sincronización de ambos, sin duda, podría haber sido mejor dado que la mayoría de los empleados ahora trabajan desde casa.

Más sobre las finanzas de Cullen / Frost

Como sabrá, la adopción de enero de 2020 de la Pérdida crediticia esperada actual estándar resultó en una reducción después de impuestos a las ganancias retenidas de $ 29,3 millones para las BDC y los bancos. Excluyendo eso, Cullen / Frost aún experimentó una acumulación de $ 134.3 millones en su reserva para pérdidas crediticias en el primer trimestre.

Obviamente, entonces, por esa razón y muchas otras posibilidades, es fundamental evaluar varios trimestres de las finanzas antes de llegar a conclusiones definitivas. Por lo tanto, para el segundo trimestre, los gastos por pérdidas crediticias y las cancelaciones netas (es decir, pérdidas realizadas en lugar de elementos contables) disminuyeron significativamente año tras año en comparación con el primer trimestre.

Mientras tanto, los ingresos netos por intereses disminuyeron 2.9%, con márgenes cayendo a 3.13% desde 3.56% del primer trimestre. Para estar seguro, Los márgenes de interés neto se encuentran entre los mayores desafíos de Cullen / Frost en este momento..

Y las ganancias también fueron menores. El segundo trimestre vio $ 1.47 en ganancias por acción en comparación con $ 1.72 en el segundo trimestre de 2019.

Los mayores gastos en los últimos trimestres han exacerbado las preocupaciones sobre los márgenes. Pero no vemos nada que justifique la caída de año y medio de la acción. Pasemos al balance general.

Préstamos de balance y PPP

Para empezar, Cullen / Frost es A3 / estable en Moody's y A- / negativo en S&P. Tomarse el tiempo para comprender su cartera de préstamos ayuda a revelar por qué.

En el clima actual, eso significa mirar:

  1. Exposiciones sectoriales
  2. Solicitudes de aplazamiento.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Con el enfoque de Cullen / Frost en Texas y la adquisición de WNB, diremos que esperábamos un porcentaje de energía superior al 9,6%. Nuestra mayor preocupación aquí es un aumento significativo de los préstamos relacionados con la energía a lo largo del tiempo o el aumento de los préstamos en mora y las cancelaciones.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Sin embargo, hasta ahora, ha ocurrido lo contrario. Los préstamos para energía han disminuido a una tasa de crecimiento anual compuesta del 4,5% desde su pico en el primer trimestre de 2015, mientras que los préstamos no energéticos han crecido un 7% anual durante el mismo período.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Las otras exposiciones del sector están en línea con expectativas distintas de “Religión”, que representa el 2,2% del conjunto de préstamos. La asistencia a los servicios religiosos ha disminuido significativamente en todo el país como resultado del coronavirus.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Sin embargo, a la firma le ha ido bien en la gestión de riesgos en el comercio minorista, hoteles / alojamiento y aviación. E incluso los restaurantes y el entretenimiento están bien, relativamente hablando.

En general, estimamos que hay $ 1 mil millones en préstamos que podrían ir hacia el sur, con una tasa de recuperación del 85% al ​​95%.

Cuando se trata del riesgo específico de cierre, si las películas y los restaurantes continúan abriendo, las pérdidas deben ser contenidas en relación con lo que Cullen / Frost tenía en los libros al final del segundo trimestre, cuando el panorama era considerablemente más sombrío.

Y aquí hay un vistazo al riesgo asociado con la energía y los préstamos morosos:

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Cullen / Frost mantiene aproximadamente $ 1,150 millones en préstamos a empresas de exploración y producción (E&P), que generalmente se consideran juegos de energía de mayor riesgo. Por un lado, Frost / Cullen no es un recién llegado al juego de los préstamos en general ni al préstamo de materias primas en particular.

Más sobre préstamos para el balance y las APP

La reserva para riesgos crediticios relacionada con la energía como porcentaje del total de préstamos de energía era del 2,86% al 30 de junio. Esto hace que los préstamos de energía problemáticos sean del 0,28% de toda la cartera de préstamos.

Aunque el CEO Phil Green declaró que los activos improductivos totales fueron del 0,22% según la conferencia telefónica.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Un diferenciador clave entre ahora y el período 2016-2018 es que el conjunto de préstamos es menos riesgoso, mientras que las acciones son mucho más baratas. Esa es una combinación a la que prestamos atención.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Los préstamos morosos alcanzaron su punto máximo en 2017 debido a que se tramitaron los préstamos para energía de 2015 y 2016. A pesar del coronavirus, estaban el porcentaje más bajo sabio en Q2-20 de cualquier período desde 2012.

El banco también mantiene una sólida cobertura de reservas no acumuladas de 3,1 veces.

Ahora, hay un área de debilidad oculta en este gráfico.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Cancelaciones netas (NCO), o la parte de préstamos realmente cancelados, hemos clavado desde principios de 2019 en comparación con sus pares. Esto es atribuible a préstamos energéticos con problemas desde 2015 y 2016 que finalmente fueron puestos a descansar.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Otra forma común de evaluar el riesgo bancario es a través de ratios de capital. Cullen / Frost mantiene un menor apalancamiento y mayores ratios de capital de nivel 1 y nivel 1 de capital ordinario que el promedio de sus pares, con un colchón mayor que el exigido.

Los depósitos totales crecieron un 20,5% en el segundo trimestre de un año a otro, su mayor aumento hasta la fecha. Eso es un testimonio de la confianza de sus clientes en él.

La cartera de bonos municipales de la empresa tiene una calificación AAA de 93% y está respaldada en un 100% por subdivisiones o agencias políticas. No vemos un riesgo notable allí dada la situación financiera relativamente sólida del estado.

Cullen / Frost fue inusualmente activo en préstamos PPP, emitiendo más de $ 3.2 mil millones en volumen total. Como tal, fue el número uno en muchas áreas metropolitanas de Texas, ayudando a más clientes en su sede de San Antonio que Bank of America. (NYSE: BAC), Chase y Wells Fargo (NYSE: WFC) conjunto.

La cantidad de préstamos más pequeños también fue mucho más alta que los promedios de pares, lo que la estableció bien desde una perspectiva de marketing y relaciones públicas. Los $ 104 millones en comisiones generados por los préstamos tampoco perjudican.

(Casi) Último pero (Definitivamente) No menos importante

Por supuesto, un historial extenso e impresionante es excelente. Sin embargo, una caída de casi el 50% en el precio de las acciones es motivo de preocupación.

Ya hemos analizado la exposición a los préstamos de energía y el aumento relacionado de suboficiales. Aunque debe haber más que eso.

¿Correcto?

Para responder a esa pregunta, analicemos el rendimiento de los activos promedio y el capital común. Ambos han sufrido desde 2018, con el precio de las acciones casi reflejando sus movimientos.

(Fuente: Informe Cullen / Frost 30/6/2020)

Cullen / Frost suscribió toda su cartera de energía en:

  • $ 9 / barril de petróleo crudo en el primer trimestre de 2020
  • $ 26 para la segunda mitad de 2020.

Eso provocó un aumento importante en las pérdidas en papel, la mayoría de las cuales no se realizarán, dado el lugar donde se comercia el petróleo.

La firma otorgó $ 2.2 mil millones en aplazamientos de 90 días, o aproximadamente el 5% de los activos totales. Al 31 de julio, solo $ 72 millones (6.5%) de los $ 1.1 mil millones de aplazamientos que expiraron solicitaron un segundo aplazamiento.

Factores como tasas de interés históricamente bajas han llevado estas dos métricas clave a mínimos de 20 años. Afortunadamente para el banco y los inversores, finalmente se han recuperado los diferenciales de préstamos del año hasta la fecha. Son 2,45% y 0,81% frente a LIBOR y prima, respectivamente.

Esos son los mayores diferenciales en los últimos cinco años.

La concentrada actividad crediticia de APP de la firma provocó que las nuevas relaciones crecieran un 28% en el segundo trimestre, lo que debería abrir nuevas oportunidades comerciales en los próximos trimestres. La mejora de los márgenes y el entierro final de los préstamos energéticos en problemas son un buen augurio para las perspectivas de Cullen / Frost para 2020 y más allá.

En conclusión…

La acción actualmente rinde 4.4% en base a la distribución de $ 0.71 del tercer trimestre.

(Fuente: Macrotrends)

Este es el rendimiento más alto de los últimos 20 años, a pesar de que los bonos del Tesoro cotizan cerca de mínimos históricos. Desde una perspectiva ajustada al riesgo, Cullen / Frost ofrece a los inversores la mejor propagación sobre los bonos del gobierno en al menos 25 años.

(Fuente: Macrotrends)

La acción toca fondo de manera constante alrededor de 10 veces en los últimos 12 meses ganancias y se estanca en 14x-17x al alza. Y el múltiplo actual es 11.5x basado en el cierre del lunes de $ 64.18.

Consideramos $ 55.50- $ 60.50 la ventana óptima adquirir acciones. Y nuestro objetivo es un rendimiento total superior al 50% en los próximos dos años.

Las acciones siguen siendo muy atractivas hasta $ 66.

(Fuente: FAST Graphs)

Nota del autor: Brad Thomas es un escritor de Wall Street, lo que significa que no siempre tiene razón con sus predicciones o recomendaciones. Dado que eso también se aplica a su gramática, disculpe cualquier error tipográfico que pueda encontrar. Además, este artículo es gratuito: escrito y distribuido solo para ayudar en la investigación, al mismo tiempo que proporciona un foro para el pensamiento de segundo nivel.

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Divulgar: No tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas, pero podemos iniciar una posición larga en CFR durante las próximas 72 horas. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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