Tesis principal

El propósito de este artículo es evaluar el ETF (AGG) de iShares Core U.S. Aggregate Bond como una opción de inversión. Como saben mis lectores, he estado defendiendo posiciones de compra que se protegen contra el riesgo de acciones durante los últimos meses. A corto plazo, esta operación ha funcionado, y las acciones experimentaron un retroceso de sus máximos. De cara al futuro, mantengo esta perspectiva, pero creo que es necesario gestionar las expectativas de los inversores de renta fija ahora. Dado que las tasas de interés se han movido notablemente a la baja, los rendimientos ofrecidos por fondos populares como AGG son bastante bajos. Además, la duración efectiva de muchos fondos de bonos ha aumentado lentamente, ya que los emisores de bonos están fijando tasas bajas durante períodos de tiempo más largos. Esto aumenta el riesgo de duración, o tasa de interés, para nuevas posiciones. Si bien AGG tiene una correlación negativa con las acciones y, por lo tanto, será útil si las acciones caen más, el potencial alcista parece bastante limitado en mi opinión.

Antecedentes

Primero, un poco sobre AGG. Es un ETF con el objetivo principal de “rastrear los resultados de inversión de un índice compuesto por el mercado total de bonos con grado de inversión de EE. UU.”. Actualmente, el fondo cotiza a $ 118,30 / acción y paga distribuciones mensuales, con un rendimiento del 2,32%. Revisé AGG a principios de junio y sentí que el entorno continuaría favoreciendo la renta fija. Mirando hacia atrás, la renta variable se comportó mejor de lo que anticipé, pero AGG ha arrojado un rendimiento positivo:

Fuente: Seeking Alpha

A medida que nos acercamos a los últimos meses del año, sigo creyendo que la renta variable se enfrentará a un camino difícil. Por lo tanto, estoy agregando la mayor parte de mi nuevo efectivo a posiciones de renta fija. Sin embargo, muchos rincones de la renta fija, incluidos los fondos agregados como AGG, también parecen costosos dados sus riesgos inherentes. Por lo tanto, aunque veo el mérito de ser propietario de AGG, creo que es prudente gestionar las expectativas sobre lo que traerá el resto de 2020. Veo un escenario en el mejor de los casos de rendimientos bajos de un solo dígito en el futuro y, por lo tanto, creo que se justifica una calificación neutral.

Los méritos de ser propietario de AGG siguen siendo válidos

Como aludía mi título, me estoy volviendo un poco más cauteloso con AGG. Sin embargo, estoy igualmente preocupado por el estado del mercado de valores, por lo que es justo decir que encontrar el lugar adecuado para depositar dinero nuevo es un desafío para mí en este momento. Con eso en mente, quiero mencionar una razón por la cual los inversores aún querrían considerar AGG, incluso si creen que el potencial alcista es limitado. Simplemente, el fondo sigue ofreciendo una forma razonable de cubrir la exposición al mercado de renta variable. Si bien la correlación con la renta variable aumentó para los bonos en su conjunto durante el segundo trimestre, aún existía una correlación negativa para los fondos de bonos agregados. Si bien esta correlación permanece elevada, a nivel histórico, la cobertura sigue siendo evidente con la correlación cercana a -0,2, como se muestra a continuación:

Fuente: Pionline

Debe quedar claro que fondos como AGG todavía ofrecen a los inversores una forma de protegerse contra el riesgo a la baja en las acciones. Además, el gráfico también muestra que los bonos corporativos han visto cómo su correlación con la renta variable aumentó drásticamente en 2020. Por lo tanto, para los inversores que desean usar bonos como cobertura, pasar a fondos agregados, que poseen múltiples sectores diferentes, puede tener más sentido que comprar bonos corporativos de forma aislada.

Por supuesto, los inversores querrán considerar sus propias perspectivas para las acciones antes de comprar AGG. Dado que el fondo está de nuevo cerca de los niveles anteriores a la crisis, es seguro asumir que la mejora adicional es limitada y dependerá de la próxima volatilidad en el mercado de valores. Afortunadamente (o desafortunadamente, dependiendo de su perspectiva), el mercado parece estar cotizando a la baja a corto plazo para las acciones. Para obtener soporte, considere la actividad de opciones para el NASDAQ, que ha sido el índice de mercado líder este año. Con el índice alcanzando nuevos máximos, las apuestas a una corrección se han disparado, incluso después de que el índice bajó un poco:

Fuente: Charles Schwab

Mi conclusión es que los inversores deberían tomar nota de la actividad institucional aquí y planificar en consecuencia. Si bien uno podría tomar esto como un indicador contrario y aumentar su exposición, el tamaño de la ganancia del NASDAQ en 2020 me hace reacio a hacerlo. El índice está muy por encima de los niveles previos a la crisis, y la corrección reciente ilustra perfectamente la rapidez con la que se puede revertir una operación ganadora. Con el mercado de opciones diciéndonos que esperemos más pérdidas, existe apoyo para poseer AGG en los niveles actuales para protegernos contra la materialización de ese escenario.

¿Entonces, cuál es el problema? Parte 1 – Ingreso decreciente

Después de exponer los méritos de comprar AGG, debo resaltar los riesgos. Como dije anteriormente, mi perspectiva para AGG es moderada, a pesar de verla como una cobertura razonable contra las acciones. La razón es que tanto las acciones como los bonos son caros en este momento, por lo que deja a los inversores con pocos lugares a donde ir por el “valor”. Si bien AGG puede resistir razonablemente bien si las acciones experimentan una fuerte liquidación, el potencial alcista es modesto, en mi opinión.

Una razón de esta tesis tiene que ver con la disminución de los ingresos que ofrece AGG. Ahora bien, esto no es exclusivo de AGG en términos relativos, ya que la mayoría de los sectores de renta fija están luchando con el entorno de tasas bajas. Las refinanciaciones en hipotecas, empresas y municipales siguen siendo altas, por lo que los ETF de renta fija tienen que reemplazar los bonos vencidos / refinanciados con nuevas emisiones a las tasas vigentes (más bajas). Esto impacta las distribuciones que estos ETF pueden ofrecer, de manera negativa. Por ejemplo, la distribución más reciente de AGG a principios de este mes está muy por debajo de su nivel del año pasado, así como a principios de 2020, como se muestra en el cuadro a continuación:

19/9 Distribución 20/09 Distribución YOY cambio
$ .263 / acción $ .195 / acción (25,9%)
2/20 Distribución 20/09 Distribución Cambio hasta la fecha
$ .243 / acción $ .195 / acción (19,8%)

Fuente: iShares

Claramente, este no es un desarrollo positivo para los inversores de AGG. Esta marcada caída en la tasa de distribución explica por qué el rendimiento del fondo es un poco más del 2,3%. Si bien esto todavía ofrece un margen decente sobre los bonos del Tesoro, dado lo bajo que la Fed ha empujado las tasas de interés, no proporciona suficientes ingresos para compensar una caída significativa en el precio de las acciones. Si el mercado experimenta una liquidación que también arrastra los fondos de bonos agregados, este nivel de ingresos no proporcionará mucho consuelo, en mi opinión. Dado que es poco probable que las tasas de interés suban más en el corto plazo, los inversores deben asegurarse de que esta realidad coincida con sus expectativas para AGG.

¿Entonces, cuál es el problema? Parte 2 – Riesgo de duración

Mi siguiente punto amplía el problema de la disminución de los ingresos, con especial atención a cómo se correlaciona con el riesgo de duración. Como señalé, el rendimiento de AGG ha disminuido, pero su diferencial sigue siendo positivo sobre los bonos del Tesoro. Por lo tanto, los inversores pueden pensar que este rendimiento vale la pena, a pesar de la disminución del flujo de distribución porque es difícil obtener un mejor rendimiento en otros lugares sin asumir un riesgo mucho mayor. Si bien generalmente estoy de acuerdo con ese sentimiento, vale la pena señalar que los inversores están asumiendo un mayor riesgo de tasa de interés, medido por la duración del fondo, para ese flujo de ingresos más pequeño.

Para entender lo que quiero decir, considere que la duración efectiva del fondo ha aumentado en los últimos años. Esto se debe a que, a medida que las tasas de interés han disminuido, los emisores de bonos están fijando tasas más bajas durante períodos de tiempo más largos. El resultado neto para los inversores es que si las tasas de interés suben en el futuro, los fondos como AGG verán caer sus bonos subyacentes en cantidades mayores. Esencialmente, estos bonos son más sensibles a los movimientos de las tasas de interés porque sus plazos son más largos y sus rendimientos son más bajos. Simplemente, los inversores están comprometiendo su dinero por un rendimiento menor, lo que solo tiene sentido si las tasas continúan siendo bajas. Por supuesto, esta es la expectativa actual, por lo que el riesgo de duración es bastante modesto en el corto plazo. Pero puede tener implicaciones importantes a largo plazo.

Para entender por qué, considere la relación rendimiento / vencimiento / duración de AGG. Mide cuánta compensación (en rendimiento) ofrece el fondo a los inversores por el nivel de riesgo de duración al que se exponen. No es sorprendente que, dadas las tendencias de 2020, esta métrica se encuentre en el mínimo de una década, como se muestra a continuación:

Fuente: Lord Abbett

La conclusión general aquí es que a los inversores se les ofrece un nivel de recompensa históricamente bajo por el riesgo que están asumiendo. Esto no significa que AGG sea una “mala” inversión, como ya he mencionado, podría resultar útil si las acciones caen. Pero respalda mi opinión de que la subida es modesta, ya que los inversores están asumiendo más riesgos a la baja de lo que podrían darse cuenta si no consideran el rendimiento ofrecido frente a la duración del fondo. Ésta es una de las razones de mi opinión neutral sobre AGG.

Participaciones de mayor calidad que LQD

Mi punto final se centra en AGG y por qué, a pesar de mis reservas, puedo agregar algo de dinero a este fondo. Para la exposición a la renta fija, me apoyo mucho en el espacio de los bonos municipales, a través de fondos sujetos a impuestos y exentos de impuestos. Sin embargo, también prefiero los bonos corporativos con grado de inversión, con preferencia por el ETF de bonos corporativos de inversión iShares iBoxx $ (LQD). Con un rendimiento actual del 2,87%, LQD ofrece un flujo de ingresos más alto en comparación con AGG, por lo que también permanece en mi radar como una cobertura de renta variable viable.

Sin embargo, tengo algunas preocupaciones con LQD, razón por la cual creo que la revisión de AGG es oportuna. El fondo ofrece un rendimiento por dividendo más alto, eso es cierto, pero eso tiene un precio. Una de las razones clave de este mayor rendimiento es que la composición de las posiciones subyacentes es notablemente diferente para las empresas con grado de inversión de forma aislada, en comparación con un fondo agregado con grado de inversión.

Para ilustrar, veamos la composición crediticia de AGG, que muestra una cantidad sustancial de bonos con calificación AAA y una pequeña cantidad de bonos con calificación BBB (la calificación de grado de inversión más baja), como se muestra a continuación:

Fuente: iShares

Esto se debe a que AGG posee más títulos del Tesoro y activos MBS, en comparación con la deuda corporativa. En comparación, LQD, que son exclusivamente bonos corporativos de grado de inversión, tiene casi la mitad de sus activos en la categoría de calificación BBB:

Fuente: iShares

Esta comparación muestra cómo el sector de bonos corporativos con grado de inversión se ha diferenciado del mercado total de bonos con grado de inversión. Con la emisión de deuda corporativa en aumento, gran parte de la emisión ha caído en la categoría de calificación BBB. Ahora bien, esta exposición ayuda a un inversor a obtener más rendimiento, lo cual es positivo. Pero también los expone a un mayor riesgo crediticio por el privilegio, en comparación con AGG. Si bien la deuda con grado de inversión, incluso en la categoría con calificación BBB, tiene un sólido historial histórico, los inversores querrán considerar si vale la pena bajar la escala crediticia por el rendimiento adicional. Para mí, creo que ambos tienen un lugar y, como resultado, puedo usar AGG para equilibrar mi posición de LQD.

Línea de fondo

Las acciones han enfrentado cierta presión, y con la acción limitada del Congreso sobre el estímulo, las próximas elecciones presidenciales y las persistentes medidas estatales de bloqueo en todo el país, no veo que esto cambie antes de 2021. Si bien no estoy vendiendo acciones directamente aquí, Estoy trasladando efectivo nuevo a posiciones selectivas de renta fija, lo que pone a AGG en mi radar. Con mis posiciones en bonos corporativos y municipales ya acumuladas, veo el mérito de poseer un fondo de bonos agregado para la diversificación. Sin embargo, mi perspectiva para AGG es modesta, ya que me complacería ganar cifras bajas de un solo dígito para fin de año. Por lo tanto, considero que esto es más una protección contra el riesgo de acciones a la baja, en lugar de una forma de obtener rendimientos significativos. Como tal, puedo construir sobre una posición de AGG, pero animo a los inversores a abordar nuevas posiciones con cuidado en este momento.

Divulgar: No tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas, pero podríamos iniciar una posición larga en AGG durante las próximas 72 horas. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

Divulgación adicional: Soy largo LQD

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