Las acciones de KeyCorp (KEY) cayeron casi un 1,5% el miércoles, incluso cuando la compañía superó las expectativas de ganancias. Ha sido un viaje accidentado para los accionistas, con acciones que cayeron más del 30% desde hace un año, aunque han subido sustancialmente desde su mínimo de $ 7.45 en abril. Con una rentabilidad por dividendo del 6,1%, los inversores pueden verse tentados a esperar y esperar el repunte. Desafortunadamente, en lugar de indicar un “todo claro”, me temo que las ganancias de hoy apuntan a una debilidad en el futuro que podría poner en duda el dividendo y evitar las acciones.

(Fuente: Seeking Alpha)

Ganancias del segundo trimestre revelan presión

En el segundo trimestre de la compañía (datos financieros disponibles aquí), ganó $ 0.16, superando las expectativas en $ 0.05. Los mayores ingresos basados ​​en tarifas aumentaron los ingresos en un 7% a $ 1,72 mil millones. Como banco, KeyCorp tiene dos fuentes de ingresos: ingresos por intereses sobre préstamos y tarifas por los servicios que presta. Los ingresos por intereses aumentaron un 3.6% a $ 1,025 mil millones. Esto fue impulsado por el crecimiento de los préstamos, ya que los márgenes de interés netos cayeron a 2.76% desde 3.06% hace un año (0.06% de esto se debe a su participación en PPP, que es un fenómeno temporal en su balance general).

Con tasas de interés más bajas, KeyCorp genera ingresos por intereses netos más bajos en los nuevos préstamos que emite, por lo que esta presión persistirá por algún tiempo. La compañía ha compensado esta presión haciendo crecer su cartera de préstamos. Excluyendo PPP, los préstamos comerciales e industriales aumentaron a $ 54 mil millones de $ 47 mil millones hace un año, y los préstamos de consumo a $ 28 mil millones de $ 24 mil millones. KeyCorp también tiene $ 15.4 mil millones en préstamos inmobiliarios comerciales. Quisiera señalar que $ 17.9 de los $ 28 mil millones en préstamos de consumo son préstamos hipotecarios y con garantía hipotecaria. Los préstamos totales fueron de hasta $ 102 mil millones de $ 91 mil millones. Si bien el mayor saldo inicial del préstamo respaldará los ingresos netos por intereses en el tercer trimestre versus el segundo trimestre, a partir de ahí, las tasas más bajas comenzarán a comprimir los ingresos por intereses a medida que se refinancien más préstamos y debido a que la posición de capital de Key limitará su capacidad de aumentar su cartera de préstamos sustancialmente más, ya que I discutiremos a continuación.

Ahora, los ingresos sin intereses podrían compensar el inminente viento en contra. De hecho, en el segundo trimestre, la compañía generó $ 692 millones en ingresos sin intereses. Esto aumentó $ 70 millones desde hace un año. Sin embargo, $ 47 millones de esa ganancia provienen de las tarifas de originación de hipotecas, que se cuadruplicaron a $ 62 millones. Las bajas tasas están causando una ola de refinanciamiento, y KeyCorp está generando un flujo de caja enorme hoy, pero este ritmo de refinanciamiento no es una tasa de ejecución sostenible. De hecho, a medida que los propietarios de viviendas fijan las tasas de hoy, las tasas de interés tendrían que seguir cayendo para que puedan refinanciar nuevamente. Si bien es posible, esto también significaría que KeyCorp enfrenta aún más presión de margen de interés neto, lo que negaría algunas de estas ganancias. Los ingresos basados ​​en tarifas brindan cierta protección a KeyCorp y ayudaron este trimestre, pero el alcance del aumento interanual probablemente se asemeje más a una ganancia inesperada que el poder de ganancias en curso.

El gran obstáculo para las ganancias de este trimestre fueron los $ 482 millones que la compañía reservó para pérdidas crediticias. Este artículo fue un vástago de $ 0.37 a las ganancias por acción. Esto significa que KeyCorp habría ganado $ 0.53 en el trimestre. Ahora, eso exagera un poco su poder de ganancias a futuro porque los ingresos por comisiones sin intereses probablemente disminuirán en ~ $ 50 millones en el cuarto trimestre a medida que el volumen de la hipoteca se normalice, y los ingresos por intereses netos también comenzarán a disminuir para entonces. Juntos, estos representan aproximadamente $ 0.10 trimestralmente, lo que significa que la compañía podría generar $ 1.60 en ganancias normalizadas durante el próximo año. Eso hace que las acciones sean inferiores a 7.5x para las ganancias. Si bien esto parece atractivo, me temo que los $ 482 millones en pérdidas crediticias no son el final para KeyCorp, lo que significa que las ganancias serán sustancialmente más bajas.

Las pérdidas crediticias pueden resultar problemáticas

En un nivel alto, KeyCorp parece haber sido menos conservador que sus pares al dejar de lado las pérdidas contra su cartera de préstamos. Excluyendo PPP, la compañía ha reservado lo suficiente para cubrir 1.73% de sus préstamos existentes, o alrededor de $ 1.71 mil millones. Actualmente, tiene $ 760 millones en préstamos no redituables, aunque los programas de indulgencia probablemente han suprimido temporalmente este número hasta cierto punto. KeyCorp está presupuestando para una degradación más modesta.

En la convocatoria de ganancias, el Oficial Principal de Finanzas Don Kimble describió las suposiciones del banco como una tasa de desempleo del 9% a fines de 2020 y “dígitos únicos superiores a lo largo de 2021”. El PIB volvería a niveles de fines de 2019 a fines de 2021. Estos son pronósticos razonables, aunque un poco más optimistas que la Reserva Federal, que tiene un desempleo que termina en 9.3% y 7.5% en 2020 y 2021 respectivamente. La Reserva Federal también espera que el PIB sea casi un 2% más bajo a fines de 2021 que a fines de 2020. Algunos bancos han optado por ser aún más cautelosos, ya que Synchrony Financial (SYF) tendrá un desempleo a fines de 2020 del 11,5% para sus reservas.

Ahora, las proyecciones de KeyCorp pueden ser correctas; El futuro es desconocido. La compañía definitivamente pasa la prueba de razonabilidad, pero los inversores deben darse cuenta de que una falla económica en relación con sus proyecciones podría generar más pérdidas crediticias que las reservadas y afectar las ganancias futuras. En perspectiva, mientras KeyCorp se ha reservado contra el 1.73% de sus préstamos, Regions Financial Corp. (RF) tiene contra el 2.68%, JPMorgan Chase (JPM) 3.5% y Citigroup (C) 3.89%. Por supuesto, no hay dos libros de préstamos idénticos, pero las reservas de KeyCorp están en el lado más ligero, y sus suposiciones económicas menos severas pueden estar jugando un papel importante.

Si bien no hay dos libros de préstamos iguales, KeyCorp claramente tiene exposición a sectores expuestos con $ 400 millones a restaurantes, $ 900 millones a hoteles, $ 1.9 mil millones en préstamos apalancados y $ 2.356 mil millones a compañías de petróleo y gas. Además, sus propiedades inmobiliarias comerciales no minoristas vinculadas a la oficina podrían enfrentar algunos problemas si trabajar desde casa o la desurbanización se convierten en temas arraigados. Y su libro de préstamos de consumo no hipotecario enfrentará algunas pérdidas.

(Fuente: KeyCorp)

Estos sectores destacados solo representan $ 13.883 mil millones en préstamos, aunque la gran mayoría dará sus frutos. Incluso cuando hay valores predeterminados, KeyCorp recuperará algún valor. Sin embargo, $ 1.7 mil millones en pérdidas crediticias cuando $ 700 millones ya no están funcionando es del lado positivo. De hecho, incluso me preocupa que Regions Financial tenga muy pocas reservas. KeyCorp necesitaría reservar otros $ 1 mil millones solo para igualar RF.

Creo que los inversores en KeyCorp deberían prepararse para al menos varios cientos de millones más en pérdidas crediticias, lo que perjudicará significativamente su poder de ganancia durante el próximo año, potencialmente en $ 1 / acción.

Implicaciones para el dividendo y las acciones

Esto es particularmente preocupante para KeyCorp porque la compañía ya tenía una posición de capital más ajustada. Apunta del 9% al 9.5%. Hace un año, KeyCorp tenía una relación de capital de 9.6%, mientras que muchos bancos estaban sustancialmente por encima del objetivo. Hoy, la compañía tiene un índice de capital del 9.1%, todavía dentro del objetivo, y puede funcionar por períodos de tiempo inferiores al 9% si es necesario. Al desacelerar el crecimiento de los préstamos y reducir su balance general, también puede recuperar el capital a expensas del poder de ganancias. De hecho, si la compañía toma más pérdidas de préstamos cerca de la magnitud de mis expectativas, posiblemente verá su índice de capital empujar por debajo del 9%. Además, las ganancias se mantendrán por debajo de su tasa de dividendo de $ 0.185. Si bien pagará este dividendo en el tercer trimestre, con un capital en el extremo inferior del objetivo y un débil poder de ganancias, es posible que tenga que reducir su dividendo de manera similar a Wells Fargo (WFC).

Con un valor en libros de $ 16.07, los inversores pueden sentir que KeyCorp es particularmente barato. Sin embargo, este valor en libros no supone más pérdidas por préstamos. Si la compañía termina teniendo que reservar hasta un 3% de las pérdidas de préstamos (es decir, no tan altas como los grandes bancos que tienen más exposición a tarjetas de crédito), su valor en libros se reduciría a aproximadamente $ 15.05. Además, la amenaza de un recorte de dividendos podría afectar a las acciones. La reserva continua cuando los bancos más grandes han completado su acumulación de reservas también pesaría en el sentimiento en medio de las preocupaciones sobre los problemas en la cartera de préstamos.

Hoy, KeyCorp cotiza a aproximadamente 0,75 veces el valor en libros. Manteniendo esa constante, las acciones podrían cotizarse a $ 11.25. Si la empresa cotizara a 0,70 veces el libro en medio de preocupaciones sobre la calidad del préstamo a medida que acumula reservas, las acciones podrían caer a $ 10.50. Veo aproximadamente un 6-12% de desventaja en las acciones de KEY. Si bien no veo suficientes desventajas para las acciones cortas aquí, los inversores deben tener en cuenta que KEY puede ser una trampa de valor, y buscaría comprar acciones de JPM o SYF, que tienen mejores perfiles de riesgo / recompensa en las valoraciones actuales.

Divulgar: Soy / somos largos SYF, JPM, C, WFC. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No recibo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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