Corus Entertainment (OTCPK: CJREF) representa la mayor pérdida realizada que he tenido invirtiendo en el mercado de valores hasta ahora. Escribí 4 artículos anteriores sobre Corus, en 2018, finalmente tirando la toalla sobre el caldo, y no había mirado hacia atrás. Sin embargo, conociendo el perfil de deuda anterior de Corus después de la adquisición de Shaw Media, esperaba que el dividendo de Corus se suspendiera en un mundo COVID-19. Sin embargo, la compañía mantiene su dividendo trimestral. Esto planteó las siguientes preguntas: ¿está intacto el flujo de caja de Corus? ¿La empresa consiguió la deuda bajo control y finalmente es un negocio invertible? Sin estropear demasiado el resto del artículo, en mi opinión: no, probablemente no …

Nota: Corus es una empresa canadiense que informa en CAD. Los números discutidos en este artículo están en CAD. Corus cotiza con una liquidez significativamente más alta en Canadá bajo el símbolo TSE: CJR.B, que en los EE. UU. Bajo el símbolo OTC: CJREF.

Las compañías de televisión no pueden transmitir correctamente

Corus tiene una serie de ofertas de transmisión flotando, con sus populares activos de televisión Global News y Treehouse. Estos son servicios de VOD sin ninguna estrategia coherente aparente para ellos. El servicio de transmisión de Global News no requiere ninguna suscripción de televisión por cable. ¿Aunque lo hacen Global Television y Treehouse? Parecería para una compañía con tanto contenido como Corus, que crear un centro todo en uno para su contenido podría darle (a la oferta canadiense inferior de) Netflix (NFLX) una carrera por su dinero.

(Fuente: Corus)

En la superficie, esto parece un servicio bastante convincente. Por $ 13, uno obtiene acceso a la transmisión en vivo de la mayoría de los activos de televisión de Corus (+ $ 6 para Nickelodeon), así como a una biblioteca VOD (video a pedido) bastante extensa. Los números de suscriptor también se ven bastante bien:

Por ejemplo, hace un año, lanzamos STACKTV. Fue un éxito desde el principio, y creció notablemente cada mes acelerándose a medida que se requería que más canadienses se autoaislaran. STACKTV ahora se ha convertido en una parte significativa de nuestra cartera de negocios con más de 200,000 suscriptores canadienses y en crecimiento, un hito que nos complace compartir. También estamos invirtiendo para mejorar la propuesta de valor del suscriptor al proporcionar una mayor flexibilidad para consumir nuestro contenido de video Corus sobre la marcha, complementando las importantes inversiones que están haciendo nuestros socios de distribución y nuevas plataformas para mejorar la experiencia de TV. Los espectadores han adoptado nuestra aplicación Global TV ampliada, que ha visto una aceleración en las descargas y el tiempo dedicado durante la crisis. Con casi 4 millones de descargas hasta la fecha y más de 6.9 millones de videos iniciados solo en el primer mes, nuestros espectadores están aprovechando nuevas formas de acceder a nuestro contenido.

– Doug Murphy, CEO | Transcripción de la convocatoria de ganancias Corus Q3 2020

En lugar de hacerlo solo, Corus se ha asociado con Amazon (AMZN) para esto, ofreciéndolo como un servicio adicional para Prime Video. Esto se suma a ofrecer Global News gratis a través de Prime Video. Esto parece estar funcionando hasta cierto punto. Obtener 200 mil suscriptores después del lanzamiento en otoño de 2019 no es malo. Netflix tiene ~ 6.5 millones de suscripciones canadienses activas en contraste, con su plan estándar de $ 14.

Corus va a fracasar con esta oferta por un par de razones, a menos que se corrija y la historia lo respalde. Si bien, por supuesto, los canales en vivo de Corus están llenos de anuncios, al igual que cualquier canal de televisión, sus transmisiones de VOD también tienen anuncios. Por curiosidad y diligencia debida para este artículo (me pregunto si esto cuenta como una cancelación de impuestos), me suscribí a STACKTV. Mis observaciones fueron:

  1. Los anuncios son extraños.. No hubo anuncios para terceros en las transmisiones de VOD. Los anuncios que vi en VOD eran solo para otros IP y canales de Corus. Me preguntaba si Corus simplemente no podía vender espacios publicitarios debido a la debilidad publicitaria relacionada con COVID-19, pero una búsqueda rápida en Google confirmó que esta ha sido la norma desde que se lanzó el servicio. Esta es también la principal queja de los clientes que estoy viendo. Corus ni siquiera obtiene ingresos de estos anuncios, y está persiguiendo a los clientes. Necesitan ser removidos.
  2. La calidad del flujo y la tasa de bits son bajas. Tal vez estoy mimado por las transmisiones de 4k en Prime Video y Netflix, pero Corus está valorando esto como un servicio premium. Para aquellos con algunos antecedentes técnicos, las transmisiones en nuevos programas fueron de 720p, con una tasa de bits que parecía rondar los 2500 kbps para mí. Piense en esto como ~ ~ calidad de Netflix 2010. Esto es similar a lo que se ofrece en la televisión por cable, pero los cortadores de cable no aceptarán esto. Tengo entendido que muchos o los canales de Corus están en 1080i o 720p; Supongo que su contenido original se representa con eso como el objetivo final.
  3. Mucha más televisión que Netflix o Prime Video. Para las personas en la televisión de realidad, o aquellos con niños, en realidad había un catálogo bastante amplio de contenido. Más que Netflix de Canadá por un amplio margen. La biblioteca de Corus sesga los reality shows y los niños, al igual que STACKTV. Puede depender del gusto de uno en la televisión si la biblioteca les atrae.

STACKTV también ofrece una prueba gratuita de un mes a los usuarios (fuera de Quebec). Me pregunto cuántos de los 200 mil suscriptores citados son suscriptores de pago y cuántos tienen una prueba gratuita. Envié un correo electrónico a Corus IR para preguntar sobre esto y actualizaré el artículo si recibo una respuesta. Como máximo, Corus está obteniendo ~ $ 30 millones en ingresos anuales de este servicio en este momento.

Corus realmente debería matar el dividendo …

Desde la adquisición de los activos de Shaw Media, la deuda bancaria de Corus se ha convertido en una amenaza existencial, ya que la compañía trató de reajustar sus negocios centrales con caídas en la transmisión de televisión tradicional. Corus recortó su dividendo de un pago mensual de $ .095 ($ 1.14 anualmente) a $ .06 trimestralmente ($ .24 anualmente). Esto esencialmente le permitió a la compañía comenzar a impulsar sus considerables flujos de efectivo libres para pagar su deuda bancaria de aproximadamente $ 2 mil millones. Si bien Corus ha logrado un buen progreso en los últimos años, la reducción del efectivo gratuito generado durante COVID-19 significa que incluso con el pago reducido de la compañía, ya no hay exceso de efectivo para pagar la deuda bancaria … al menos hasta el mercado publicitario vuelve a la normalidad.

(Fuente: Estados financieros Corus Q3 2020, Pg. 10)

En el negocio de televisión principal de Corus, los ingresos por publicidad cayeron un 31%. Estas caídas fueron del 52% en su segmento de radio significativamente más pequeño.

Sin embargo, el flujo de caja libre de la compañía parece resistente.

(Fuente: Estados financieros Corus Q3 2020, Pg. 3)

Donde las cosas se ponen interesantes es cómo Corus mantuvo el FCF estable cuando los ingresos disminuyeron un 24% interanual. En gran medida, llegó a través de formas de bienestar corporativo que el gobierno canadiense ha implementado, así como la reducción de gastos de programación.

El CEWS (Subsidio Salario de Emergencia de Canadá) proporcionó a Corus $ 17 millones en el tercer trimestre. Este programa proporciona el 75% de los salarios de los empleados (hasta un umbral) para las empresas afectadas significativamente por COVID-19 (la disminución significativa de los ingresos de Corus le permite participar en el programa). Este programa se extendió hasta el 31 de diciembre de 2020 (o los dos trimestres siguientes informes de Corus).

En su conferencia telefónica, la gerencia de la compañía pareció pensar que Corus continuaría calificando para CEWS, sin embargo, es posible que las futuras rondas de fundación de CEWS vengan con más condiciones. Actualmente se está debatiendo una extensión del programa en la Cámara de los Comunes, y el Bloque Quebequense de izquierda y el Nuevo Partido Demócrata han abogado por restringir los pagos de dividendos de las empresas que recaudan dinero a través del programa. No considero improbable que Corus pueda detener los pagos de dividendos restantes hasta 2020, citando relaciones públicas o requisitos más estrictos de CEWS.

Hubo una serie de otros eventos únicos que Corus señala que afectaron su FCF. El gobierno federal ha retrasado varios pagos de GST.

La compañía también ahorró ~ $ 20 millones YOY ​​en derechos de programación, lo que parece venir con una fluctuación anual durante los últimos años; no parece ser ningún ahorro de costos derivado del entorno actual. Lo interesante es que el subsidio CEWS, más las recuperaciones de GST / HST y los ahorros en derechos de programación es de ~ $ 58 millones, o 2/3 del FCF reportado por Corus. Si bien el subsidio CEWS debería continuar hasta 2020, los otros $ 41 millones de ahorro son eventos únicos.

Es por eso que Corus reanudar su dividendo parece algo extraño. La generación de efectivo gratuito “recurrente” de la compañía en este entorno puede reducirse en ~ $ 50 millones por trimestre (acercándolo a cero en los trimestres más suaves) si el dolor en la publicidad sigue siendo como fue esta primavera. Incluso en el próximo cuarto trimestre (a menudo el más fuerte para la publicidad), Corus solo puede generar ~ $ 50 millones en efectivo gratis si se mantiene CEWS, pero el mercado de la publicidad sigue siendo el mismo. La compañía paga $ 16 millones por trimestre en dividendos. El interés de pagar su deuda bancaria de $ 1.604 mil millones (a 4.1%) son otros $ 16.4 millones por trimestre. Corus se quedaría con ~ $ 18 millones de efectivo gratis en su trimestre más fuerte, cayendo negativamente en los trimestres más débiles.

Corus había pagado $ 130 millones de deuda bancaria en los últimos 9 meses, o ~ $ 43 millones por trimestre. Aquí es donde las cosas comienzan a verse desordenadas. La compañía puede pagar sus dividendos y pagar los intereses de su deuda bancaria en el entorno actual, suponiendo que las cosas no empeoren en la publicidad y CEWS sigue funcionando. Sin embargo, no parece que Corus pueda pagar la deuda bancaria como lo había sido antes de esto.

La página 32 de los estados financieros del tercer trimestre de la compañía establece:

A partir del 30 de noviembre de 2017, se modificó el acuerdo de crédito de la Compañía con un sindicato de bancos. Las principales enmiendas efectuadas fueron la extensión del vencimiento para el Mecanismo Rotatorio y el Mecanismo a Plazo, y la fijación del reembolso obligatorio en el Plazo a plazo hasta 1,25% por trimestre en vigencia a partir del 30 de noviembre de 2017.

El 1.25% de la instalación a plazo de Corus es de $ 25 millones por trimestre … En pocas palabras, incluso en su trimestre más fuerte estacionalmente, la compañía no puede mantener su dividendo y cumplir con los requisitos de pago obligatorios al mismo tiempo. Corus tiene $ 80 millones en efectivo en el balance general y un revólver no retirado de $ 300 millones. La compañía no se encuentra actualmente en una crisis de liquidez.

Sin embargo, el mercado claramente no se preocupa por el dividendo de Corus y lo ve como insostenible. El rendimiento de dividendos de la compañía ya está tocando la puerta de estar en los dos dígitos, y eso después de haber sido reducido en casi 3 / 4rds solo hace un par de años. En mi opinión, Corus está siendo castigado porque tiene demasiada deuda. La única prioridad de la gerencia, especialmente en este momento, es pagar la mayor cantidad de deuda posible.

¿Por qué invertir en Corus en este momento?

Espero que este artículo haya pintado una imagen de la situación actual de Corus. Parece una especie de barco sin timón. El equipo de gestión que realizó la adquisición de Shaw Media de Shaw Communications (SJR), que soportó múltiples amortizaciones y recortes forzados de dividendos para combatir la nueva deuda, todavía está en su lugar. La oferta de transmisión de Corus tiene peculiaridades extrañas (publicidad, pero solo de otros programas de Corus), es demasiado costosa ($ 13) y tiene una calidad de transmisión no competitiva con Netflix y Amazon Prime Video.

A pesar de estos desafíos, Corus es extremadamente barato como una máquina de flujo de efectivo libre, suponiendo que la publicidad televisiva regrese a donde estaba en 2019. Una compañía con una capitalización de mercado de $ 520 millones a partir de este escrito genera ~ $ 300 millones de efectivo gratis por año sin preocupaciones con respecto a su capacidad de continuar como una empresa en marcha … eso es ciertamente llamativo.

Desafortunadamente, Corus parece poco más que un cuchillo que cae en este punto. Ningún inversor en dividendos puede confiar en la gestión después del recorte anterior, y su dividendo actual no es sostenible durante los desafíos publicitarios de COVID-19. Para un inversionista de valor, Corus tiene muchos años dolorosos por delante de la disminución de los ingresos y los flujos de efectivo de su negocio de televisión y radio heredado, mientras que la compañía necesita pagar la deuda, así como descubrir una estrategia coherente de transmisión de contenido y transmisión.

Divulgar: Yo / nosotros no tenemos posiciones en ninguna acción mencionada, y no tenemos planes de iniciar ninguna posición dentro de las próximas 72 horas. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No recibo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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