Tesis de Inversión

Los problemas gemelos de la pandemia y la recesión han puesto en tela de juicio la naturaleza defensiva de las existencias sanitarias. Los hospitales con fines de lucro enfrentan restricciones en cirugías electivas rentables, lo que dificulta sus perspectivas de crecimiento. HCA Healthcare, Inc. (HCA), que domina el sur de los EE. UU., Ha sido testigo de su estancamiento del crecimiento de la línea superior, y el ingreso neto casi se ha reducido a la mitad en el último trimestre. Eso fue antes de que la región experimentara un resurgimiento de la pandemia.

Ahora, los bordillos han vuelto pero son menos severos, y el sistema de salud está mejor preparado para manejar un número creciente de pacientes con COVID-19. Es improbable que la fuerte disminución de los procedimientos quirúrgicos persista y, por lo tanto, los pronósticos de consenso de HCA parecen decepcionantes. Incluso con el múltiplo comercial actual, nuestras previsiones destacan un HCA infravalorado. La compañía está endeudada, pero el engranaje sigue siendo bajo en comparación con sus pares. Los programas de ayuda del gobierno y la racionalización del capital han aliviado la presión de liquidez. A pesar de las inciertas perspectivas a corto plazo, el operador de hospitales más grande de los EE. UU. Está bien posicionado para salir ileso del doble impacto de la pandemia y la recesión.

Fuente: Fierce Healthcare

Exposición excesiva a una pandemia resurgente

Cuando HCA salió a bolsa hace más de nueve años, el sector estaba luchando contra la incertidumbre sobre las reformas de salud de los EE. UU. En ese momento, y la estructura de capital pesada de la deuda de la empresa fue objeto de un intenso escrutinio por parte de los analistas. Desde entonces, la compañía con sede en Nashville, Tennessee, ha superado ampliamente al sector, más del cuádruple en valor hasta que la pandemia de COVID-19 sacudió los mercados a fines de febrero de este año. La infección mortal está regresando, y los estados afectados están volviendo a imponer restricciones a los procedimientos hospitalarios que no son de emergencia para acomodar el creciente número de pacientes, lo que obliga a los proveedores de atención médica a diferir las cirugías electivas rentables.

Con Texas y Florida convirtiéndose rápidamente en los nuevos puntos críticos de virus, los operadores de hospitales altamente expuestos a la región están recibiendo una fuerte paliza. Al albergar más de la mitad de las camas hospitalarias totales de HCA, los dos estados representan ~ 48% de sus ingresos, y como era de esperar, la acción se ha desplomado ~ 35% en lo que va del año en comparación con una disminución de ~ 4% en el ETF de iShares US Healthcare Providers ( IHF). Tenet Healthcare Corporation (THC), otro operador de hospital que depende en gran medida de la región, ha perdido más de la mitad de su valor, mientras que Community Health Systems, Inc. (CYH), el único operador de hospital importante con la menor exposición a la región, según a Moody's, ha ganado ~ 6%.

HCA Healthcare_Share Price

Fuente: Koyfin

La caída de los volúmenes de cirugía pesa sobre el crecimiento

A mediados de marzo, las autoridades de salud instaron a los médicos y cirujanos a evitar las cirugías electivas, y a pesar de un ritmo regular de crecimiento hasta entonces, los volúmenes de cirugía hospitalaria de HCA cayeron ~ 20% a / a (año tras año) en las últimas dos semanas de marzo . Impulsado por una disminución del 4% interanual en los volúmenes de cirugía durante el trimestre completo, el crecimiento de la línea superior de HCA para el primer trimestre de 2020 se desaceleró a ~ 3% interanual. El impacto fue menos pronunciado, ya que la compañía no operaba en el área de Nueva York, el epicentro inicial de la pandemia. Sin embargo, los bloqueos se generalizaron, con temores de virus que desalientan a los pacientes de visitas al hospital no esenciales, y el recuento de cirugía de HCA cayó aún más, publicando ~ 30% a / a en las últimas dos semanas de abril.

HCA Healthcare_Revenue

Fuente: Koyfin

Poco después, Texas y Florida fueron algunos de los primeros estados que salieron del bloqueo, y los volúmenes de cirugía de pacientes hospitalizados de HCA mejoraron, registrando una disminución de solo ~ 20% interanual en la primera semana de mayo. En abril, Johnson & Johnson (JNJ) esperaba que los volúmenes de cirugías electivas aumentaran en un 30% si el sistema de salud de EE. UU. Funciona las 24 horas. Para la primera quincena de junio, Tenet había recuperado ~ 95% de los volúmenes de casos anteriores a COVID-19. El resurgimiento actual de casos de virus en la región amenaza la recuperación temprana, ya que las compañías se ven obligadas a aplazar las cirugías una vez más en medio de las restricciones respaldadas por el estado. Sin embargo, a diferencia de marzo y abril, las restricciones reemitidas son menos severas. Con más flexibilidad para que los hospitales determinen qué cirugías posponer, la prohibición en Texas no se aplica en todo el estado y excluye específicamente a los ASC (centros de cirugía ambulatoria).

El pronóstico actual de ingresos por consenso para HCA es de ~ $ 48,6 mil millones para 2020, lo que implica una disminución de ~ 8% interanual para los próximos tres trimestres del año y una disminución de ~ 5% interanual para todo el año. A pesar de que es poco probable que los volúmenes de cirugía vuelvan inmediatamente al nivel previo a la pandemia a medida que la pandemia se agrava nuevamente, el sistema de salud ahora está mejor equipado para manejar un aumento en los casos de COVID-19. Con menos esfuerzo, tendrá capacidad de sobra para manejar procedimientos quirúrgicos de emergencia. Por lo tanto, en nuestra opinión, el impacto en el crecimiento de los ingresos de HCA no será tan severo como lo indican las estimaciones del consenso. Estimando una disminución del 4-3% a / a para todo el año, nuestro pronóstico para HCA sugiere ~ $ 49.5-50.0 mil millones en ingresos para 2020, lo que indica solo una disminución del 6-4% a / a para el resto del año. Además, creemos que la base más baja y la recuperación gradual en las operaciones hospitalarias conducirán a una expansión del 6 al 7% interanual el próximo año, con un pronóstico de rotación que oscilará entre ~ $ 52.3 mil millones y $ 53.3 mil millones.

Efecto pandémico para exprimir márgenes

Con la costosa atención de COVID-19 superando las rentables cirugías electivas, los márgenes de HCA se han visto presionados en el primer trimestre de 2020. Del 18-20% en el período de dos años antes de la pandemia, el margen EBITDA se ha reducido a ~ 17%. Incluso si hay un respiro en las tasas de infección, la necesidad de preparación para el virus requerirá capacidad adicional en los hospitales, manteniendo los márgenes pospandémicos bajo control. Las previsiones de consenso sugieren ~ $ 7,6 mil millones de EBITDA para HCA en 2020, lo que implica ~ 16% del margen. Con los márgenes de EBITDA de LTM (últimos doce meses) rondando el 19%, esperamos un impacto menos severo en los márgenes de EBITDA en 2020 y 2021, suponiendo 17-18% y 18-19%, respectivamente. Además, el pronóstico de EBITDA en $ 8.4-9.0 mil millones y $ 9.2-9.9 mil millones indica una disminución de ~ 15-9% a / a y un crecimiento de 10-11% a / a para 2020 y 2021, respectivamente.

HCA Healthcare_Margins

Fuente: Koyfin

Aprovechando la liquidez para enfrentar la recesión

A medida que disminuyan los flujos de efectivo, los operadores con balances sólidos estarán en una mejor posición para resistir la tormenta. En la última crisis financiera, Universal Health Services, Inc. (UHS), uno de los menos orientados entre sus pares en ese momento, perdió solo un ~ 9% en valor entre septiembre de 2007 y junio de 2009, mucho mejor que la disminución de ~ 35% en IHF Con ~ $ 36.4 mil millones en deuda total en el primer trimestre de 2020, el balance general de HCA es muy endeudado, pero es uno de los menos orientados entre sus pares.

HCA Healthcare_Gearing

Fuente: Koyfin

A medida que la pandemia amenaza el crecimiento de los ingresos, la compañía está tomando medidas para recaudar capital y conservar efectivo. Explotando el entorno de bajas tasas de interés, emitió deuda de cupón bajo en febrero para refinanciar pagarés con un interés elevado por valor de ~ $ 3 mil millones. A partir del último trimestre, la disponibilidad de crédito de HCA era de ~ $ 3.8 mil millones, más de cuatro veces el efectivo disponible. Más de $ 4 mil millones en pagos acelerados de Medicare en abril y más de ~ $ 1 mil millones en subvenciones del gobierno amortiguarán aún más la presión de liquidez a medida que el seguro privado agilice la adjudicación de reclamos. Además de los $ 3 mil millones destinados a recortes en gastos de capital, la pausa en la recompra de acciones y el pago de dividendos aliviará aún más la tensión de liquidez. Con la racionalización del capital respaldando un balance sólido, HCA, el operador de hospitales más grande del país, está bien posicionado para salir ileso de la recesión provocada por la pandemia. Si todo va bien, incluso podría aprovechar una posible consolidación posterior a COVID-19 en la industria.

HCA Healthcare_Valuation Multiple

Fuente: Koyfin

La valoración sigue al impacto de la pandemia

Cuando la pandemia pareció disminuir a principios de junio, el múltiplo NTM EV / EBITDA de HCA alcanzó un máximo en dos años de ~ 10.0x. Con el resurgimiento de la pandemia nublando las perspectivas, ha caído desde entonces, actualmente en ~ 9.2x, con una prima de ~ 11% a ~ 8.3x, el promedio del año pasado. Incluso con el múltiplo actual, nuestras previsiones de EBITDA para HCA para este año y el próximo sugieren una prima de ~ 21-37% y ~ 44-63%, respectivamente, destacando una excelente oportunidad para comprar acciones a pesar de los riesgos que se destacan a continuación.

HCA_Valuation

Fuente: autor; Datos de la búsqueda de Alpha, Koyfin y estimaciones del autor

Los problemas gemelos de la pandemia y la recesión

Durante la última llamada de ganancias, el Director Financiero de HCA explicó tres fases en su lucha contra la pandemia. El período inicial de respuesta será seguido por un proceso de reinicio que se espera que comience en la segunda mitad del segundo trimestre de 2020. El resurgimiento de los casos en las principales regiones generadoras de ingresos de HCA retrasará el reinicio y los planes de recuperación posteriores. Según los expertos, el país aún no ha superado la primera ola de la pandemia, y una posible segunda ola en otoño o invierno podría afectar las perspectivas de ingresos de HCA, presionando los flujos de efectivo.

A pesar de las modestas ganancias del mercado laboral en los últimos dos meses, la tasa de desempleo en los EE. UU., Mientras tanto, sigue siendo notoriamente alta, exprimiendo el seguro respaldado por el empleador. Menos propensos a pagar por procedimientos electivos, los programas de seguro financiados con fondos públicos tienen tasas de reembolso más bajas en comparación con los pagadores privados. Por lo tanto, una recesión prolongada y una interrupción prolongada en el mercado laboral también pueden afectar el crecimiento de los ingresos y alejar aún más la recuperación de HCA. Para ponerlo en contexto, durante la última crisis financiera, las acciones de salud defensivas se hundieron durante casi un año antes de tocar fondo en marzo de 2009. Por lo tanto, no descartamos la volatilidad a corto plazo en el sector.

Conclusión

Los límites a los procedimientos electivos y la costosa atención de COVID-19 han pesado sobre las perspectivas de HCA. El resultado final casi se ha reducido a la mitad en el último trimestre. El resurgimiento de la pandemia ha llevado a nuevas restricciones, pero son menos estrictas para un sistema hospitalario mejor preparado para manejar un aumento repentino en los casos. La contracción en los volúmenes quirúrgicos será menos grave y las estimaciones consensuadas parecen demasiado deprimidas. Nuestros pronósticos con los múltiplos comerciales actuales de HCA indican una prima considerable. Si bien el efecto combinado de la pandemia y la recesión oscurece las perspectivas del sector, en nuestra opinión, el HCA de baja velocidad sin tensión inmediata en los flujos de efectivo es una Compra.

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Divulgar: Yo / nosotros no tenemos posiciones en ninguna acción mencionada, y no tenemos planes de iniciar ninguna posición dentro de las próximas 72 horas. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No recibo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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