A principios de este mes, Crestwood Equity Partners LP (CEQP), una sociedad limitada maestra orientada al crecimiento, hizo una presentación a sus inversores. Como suele ser el caso con presentaciones como esta, la compañía dedicó una cantidad significativa de tiempo a discutir sus operaciones actuales y su posición en la industria. La compañía también naturalmente hizo un caso de inversión en sí mismo. La compañía también discutió algunas de las formas en que ha estado trabajando para adaptarse al entorno de bajo precio de la energía que fue precipitado por el brote del coronavirus COVID-19. En ese sentido, entonces, la presentación parece estar al menos parcialmente destinada a consolar a los inversores. Afortunadamente, la compañía hace un trabajo razonablemente bueno en eso, y Crestwood Equity Partners es una de las asociaciones intermedias más sólidas en la industria, y esto posiciona a la compañía bien para superar las condiciones actuales hasta que los precios de la energía vuelvan a un nivel algo normal.

Crestwood Equity Partners es una empresa mediana de mediana envergadura que se enfoca en gas natural y líquidos de gas natural. La compañía tiene operaciones en la mayoría de las cuencas en las que se producen estos recursos:

Fuente: Crestwood Equity Partners LP

Esto es algo agradable de ver, ya que proporciona a la empresa una cierta cantidad de diversidad. Es agradable ver esto porque cada una de estas cuencas tiene fundamentos algo diferentes. Por ejemplo, las cuencas en la región de los Apalaches tienen mucho más peso hacia la producción de gas natural que la pizarra de Bakken. Además, cada una de estas regiones tiene un costo de producción diferente. Por ejemplo, es más barato producir recursos en las áreas centrales de la cuenca del Pérmico o en el esquisto de Marcellus que en el esquisto de Bakken. Por lo tanto, al tener sus operaciones en una variedad de ubicaciones, la compañía está diversificando efectivamente sus operaciones en todos estos fundamentos diferentes. Esto podría ser bueno si la producción aumenta o disminuye en una cuenca pero no en otra en respuesta a las fluctuaciones de los precios de la energía. Vimos que esto sucedía a mediados de la década, cuando los precios de los productos básicos colapsaron y la producción disminuyó mucho más en el Bakken que en la cuenca del Pérmico.

El enfoque de la compañía en el gas natural se puede ver fácilmente en el hecho de que su segmento de recolección y procesamiento es, con mucho, su mayor unidad de negocios. Lo señalé en mi último artículo sobre la compañía. Si bien las tuberías de recolección se utilizan tanto para el petróleo como para el gas natural, las plantas de procesamiento no lo son. Por lo tanto, el hecho de que el procesamiento representa una parte significativa de su crecimiento de flujo de efectivo en el primer trimestre y el hecho de que sus sistemas de recolección de gas natural tienen una capacidad significativamente mayor que sus sistemas de oleoductos ilustra claramente que Crestwood Equity Partners está fuertemente enfocado en el transporte y procesamiento de gas natural.

Fuente: Crestwood Equity Partners LP

Como podemos ver claramente aquí, los activos de recolección y procesamiento de la compañía se encuentran esencialmente en todas las cuencas principales en los Estados Unidos continentales en los que se produce gas natural. Como es el caso con muchas operaciones intermedias, la compañía realiza estas operaciones bajo contratos de tarifa fija a largo plazo en los que los ingresos se correlacionan con los volúmenes y no con el precio de los productos básicos. Al menos, esto es cierto en el caso de reunir tuberías. Las plantas de procesamiento de la compañía generalmente cobran tarifas en las que las tarifas se establecen por un cierto margen sobre el precio de los productos básicos prevaleciente. Es por eso que a veces vemos que estas compañías tienen ingresos y flujos de efectivo más bajos a pesar de que la mayoría de los ingresos se basan en un modelo de “carretera de peaje”.

Uno de los sistemas de recolección y procesamiento más importantes de la compañía es el sistema Arrow en el esquisto de Bakken:

Fuente: Crestwood Equity Partners LP

El sistema Arrow cubre 150,000 acres en la reserva india Fort Berthold en Dakota del Norte y contiene cerca de 702 millas de tuberías. El sistema es capaz de recolectar petróleo crudo, gas natural y agua. La capacidad total del sistema es de 150,000 barriles por día de petróleo crudo, 150 millones de pies cúbicos por día de gas natural y 110,000 barriles por día de agua. El sistema también tiene la capacidad de procesar 150 millones de pies cúbicos de gas natural por día o esencialmente toda la capacidad del sistema. Este sistema también ha sido un centro de crecimiento para la compañía en los últimos años, ya que Crestwood Equity Partners ha invertido aproximadamente $ 600 millones en los últimos tres años para construir este sistema, que incluye una gran expansión a la planta de procesamiento de Bear Den que permite Crestwood Equity Partners procesa internamente todo el gas natural que recolecta el sistema Arrow. Como señalé en mi último artículo sobre la compañía, este fue uno de los proyectos que estimuló el crecimiento de la compañía en el primer trimestre.

Uno de los efectos más significativos que tuvo la pandemia de COVID-19 en la industria energética es reducir el precio del petróleo y el gas natural. Es poco probable que alguien que lea esto desconozca este hecho. Una de las formas en que las compañías de exploración y producción han respondido a esto es reduciendo drásticamente su gasto tanto en crecimiento como en otras cosas. Discutí esto en algunos artículos recientes como este. Podemos ver los efectos de estos recortes de gastos ya en las operaciones de Crestwood Equity Partners en Bakken. En la actualidad, se estima que los clientes aguas arriba de la compañía solo harán conexiones de 40-50 pozos al sistema Arrow de la compañía este año, lo que está significativamente por debajo de lo que hicieron el año pasado:

Fuente: Crestwood Equity Partners LP

Como podemos ver, este número podría ser muy inferior a lo que vimos durante el último año en que el petróleo crudo West Texas Intermediate cayó por debajo de $ 30 por barril. Desafortunadamente, esta reducción en la perforación de pozos podría tener un impacto negativo en los volúmenes de Crestwood Equity Partners en el corto plazo. La propia empresa espera que disminuyan en el segundo y tercer trimestres, pero creo que los volúmenes podrían bajar un poco más. Esto es especialmente cierto si los precios de la energía no se recuperan rápidamente (como espero) o si una segunda ola de COVID-19 obliga a los políticos a cerrar la economía una vez más. Esto tendría un impacto negativo en los ingresos y flujos de efectivo de la compañía en el transcurso del año.

El sistema Arrow en conjunto representa aproximadamente el 45% de los ingresos de Crestwood Equity Partners, o al menos lo hizo en el primer trimestre. Crestwood no indica qué porcentaje de su flujo de efectivo proviene de esa región, pero si suponemos que es proporcional a los ingresos, entonces podemos estimar que aproximadamente el 40-50% de su flujo de efectivo proviene de esa región. Por lo tanto, la reducción de aproximadamente el 69% en las conexiones de pozos podría reducir su flujo de efectivo total en aproximadamente un 30%. Por su parte, la gerencia de Crestwood no espera que su flujo de efectivo disminuya tanto. La última guía de gestión establece que el flujo de caja de la compañía para el año 2020 se reducirá en aproximadamente un 14% desde su tasa de ejecución anualizada del primer trimestre. Como creo que la administración puede ser algo optimista al esperar una recuperación en la segunda mitad del año, es probable que la disminución real del flujo de efectivo se sitúe entre esos dos números.

Algunos lectores pueden señalar que ya hemos visto que los precios de la energía se recuperan un poco. Ciertamente, es cierto que actualmente son mucho más altos que sus mínimos durante el apagado por coronavirus. Sin embargo, el mundo sigue teniendo un suministro excesivo de petróleo y gas natural, ya que las economías de todo el mundo aún no se han abierto por completo a donde estaban. De hecho, aquí en los Estados Unidos, hemos estado viendo otra ronda de cierres. A fines de junio, el gobernador de Arizona Doug Ducey ordenó que las empresas de su estado cerraran nuevamente. En Pensilvania, el gobernador Tom Wolf acaba de ordenar el cierre de la parte suroeste del estado que entró en vigencia el jueves. Además, muchas personas en todo el mundo aún dudan mucho en viajar en avión, cruceros o participar en otras actividades que consumen combustible. Es poco probable que el exceso de oferta se disipe hasta que eso suceda o hasta que veamos más reducciones en la producción. La eliminación de este exceso de oferta es necesaria para que los precios de la energía vuelvan a sus niveles anteriores debido a la ley de oferta y demanda.

Una cosa que muchas empresas intermedias han hecho en respuesta a los recortes de gastos iniciales es reducir sus propios gastos en proyectos de crecimiento. Esto tiene algún sentido ya que el hecho de que el crecimiento de la producción en el próximo año o dos será menor de lo esperado al comienzo del año significa que ya no existe la misma necesidad de nueva infraestructura de midstream que alguna vez hubo. En respuesta a esto, Crestwood Equity Partners ha reducido su gasto en proyectos de crecimiento en un 64% en 2020 en comparación con los niveles de 2019. La compañía también ha reducido su gasto planificado en mantenimiento en un 15% en los niveles de 2019:

Fuente: Crestwood Equity Partners LP

Es interesante notar que estos recortes se producen a pesar del hecho de que la compañía espera que su flujo de caja distribuible sea algo mayor que el año pasado. De hecho, ya hemos visto esto, ya que los resultados de Crestwood Equity Partners del primer trimestre de 2020 fueron significativamente más fuertes que los del primer trimestre de 2019. Esto fue en gran medida el resultado de los proyectos de crecimiento de la compañía que se pusieron en línea el año pasado. El flujo de efectivo adicional de estos proyectos combinado con los niveles de gasto más bajos es la razón por la cual la compañía espera tener un flujo de efectivo distribuible más alto que el año pasado. Esta es una suposición razonable si suponemos que los costos de producción aguas arriba no perjudican demasiado los volúmenes aguas arriba de la compañía.

En varios artículos anteriores, como este, discutí cómo una de las mayores preocupaciones que tiene el mercado con respecto a las compañías de petróleo y gas de esquisto es el riesgo de quiebra con precios de energía tan bajos como lo son actualmente. Esto se debe al hecho de que la abrumadora mayoría de las empresas de aguas arriba no han podido generar un flujo de caja positivo, incluso con los precios del petróleo y el gas a niveles significativamente más altos que hoy. En algunos casos, una empresa en bancarrota podría ser capaz de romper los contratos que tiene con una empresa intermedia, aunque es cierto que hasta ahora Chesapeake Energy (OTCPK: CHKAQ) ha tenido dificultades para hacerlo. Sin embargo, este riesgo es la razón por la que queremos echar un vistazo a la base de clientes de una empresa de nivel medio. Aquí está:

Fuente: Crestwood Equity Partners

Desafortunadamente, Crestwood Equity Partners no desglosa su base de clientes en términos de lo que la calificación crediticia adicional de su base de clientes es como lo han hecho muchas otras compañías que hemos discutido aquí. Sin embargo, vemos que un porcentaje considerable de los clientes de la compañía son compañías grandes y bien financiadas. Este es un hecho reconfortante ya que es probable que estas compañías puedan superar las condiciones actuales del mercado mejor que una compañía más pequeña o más débil. Por lo tanto, deberíamos tener al menos algo de confianza para saber que un porcentaje considerable de los ingresos contractuales de la compañía son seguros.

En conclusión, Crestwood Equity Partners parece estar razonablemente bien posicionado para el entorno actual. Desafortunadamente, los clientes aguas arriba de la compañía han estado reduciendo sus actividades de perforación y producción, lo que podría ser una carga para sus flujos de efectivo en el corto plazo. Si bien la gerencia espera que el flujo de efectivo distribuible de la empresa sea más alto de lo que era en 2019 por unidad, soy un poco más escéptico a menos que los precios de la energía se recuperen rápidamente. Sin embargo, en general, Crestwood Equity Partners podría ser una opción razonable aquí.

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Divulgar: Yo / nosotros no tenemos posiciones en ninguna acción mencionada, y no tenemos planes de iniciar ninguna posición dentro de las próximas 72 horas. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No recibo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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