Coproducido con Pisando suavemente

Cuando pienso en la fiabilidad, algunos viejos Toyota (TM) comerciales vienen a la mente. Solían anunciar en gran medida que el 90% de los Camrys vendidos desde 1995 todavía estaban en el camino en 2015. TM lo hizo a través de comerciales de televisión. Hablaba del deseo de longevidad y fiabilidad.

Los inversores de ingresos y los jubilados a menudo buscan lo mismo. No necesitan fuentes de ingresos llamativas, emocionantes o nuevas. Quieren ingresos de una fuente confiable.

Las altas oportunidades de dividendos captaron mucha atención, de detractores y partidarios, cuando comenzamos a hablar de CLO – Obligación de préstamos colateralizados – Fondos.

  • Oxford Lane Capital (OXLC) con un rendimiento del 19%
  • Eagle Point Credit (ECC) con un rendimiento del 12%
  • Crédito OFS (OCCI) con un rendimiento del 22%
  • Ingresos de Eagle Point (EIC) con un rendimiento del 7%

Estos constituyen los jugadores más grandes de CLO en el campo. Mientras tanto, hay jugadores secundarios que tienen una gran cantidad pero menos del 100% de exposición a CLO.

  • XAI Octagon Floating Rate & Alternative Income Term Trust (XFLT) produciendo 12%
  • Highland Income Fund (HFRO) con un rendimiento del 11%

Un breve recordatorio de historia

CLO han existido durante mucho tiempo y, a menudo, se agrupan junto con CDO, obligaciones de deuda garantizadas, cuando los escritores menos informados buscan sembrar el pánico y el miedo. Ellos recuerdan la Gran Crisis Financiera y dicen “¡cuidado!” en su voz más espeluznante. Sin embargo, el buen ojo de los inversores puede ver que los CDO y CLO son diferentes (al menos por una sola letra) y observar que sus rendimientos durante ese período de tiempo son extremadamente diferentes.

Desde entonces, los CLO han seguido haciendo exactamente lo que han sido diseñados para hacer. Agrupe préstamos, reciba pagos de intereses, pague su tramo de deuda y los titulares de tramos de capital. Los CLO son “exóticos” debido a su naturaleza sintética. Cuando los toma y los envuelve en un contenedor de fondos cerrado, toma algo a menudo mal entendido y lo cubre en una capa de confusión adicional. No es sorprendente que tantos se confundan y confundan tan fácilmente al hablar de CLO.

Una mirada al 2020

Una vez más, las CLO se enfrentan a una recesión, sin embargo, es de una nueva fuente. Los CLO nunca se diseñaron teniendo en cuenta COVID-19. Afortunadamente, sus protecciones vinculadas a su base de préstamos ayudan a proteger su valor principal. Los CLO están compuestos por préstamos garantizados senior respaldados por los activos de la empresa que obtiene el préstamo. Las empresas que obtienen estos préstamos son Dell (DELL), CenturyLink (CTL), Envision Healthcare Holdings (EVHC) o aerolíneas americanas (AAL), no tu mamá y tu tienda pop en el camino. A menudo, los escritores de tácticas de miedo no mencionan a dónde van a ir estos préstamos mientras están ocupados acumulando miedo.

Con ese fin, no estamos ciegos ante el dolor que los titulares de fondos de CLO han experimentado y el riesgo de un recorte de dividendos como lo ha hecho ECC. Reconocemos que se considera que las empresas y la economía sufren más pérdidas potenciales, y que el valor comercial de los tramos de acciones de CLO es muy bajo. Un mercado ilíquido impulsa los precios a la baja hasta encontrar un comprador.

¿Recuerdas el mercado de bonos para bebés a principios de este año? Los bonos para bebés experimentaron caídas repentinas masivas debido a la falta de compradores.

Líder de la tribuLos bonos para bebés (SACH) son un ejemplo perfecto de esto. Sachem Capital Corp., 7.125% Notas con vencimiento 30/06/2024 (SCCB) cayó repentinamente a tan solo $ 8: Fuente: Buscando Alfa

Este bono de bebé es la deuda de más alto nivel que tiene SACH, pero debido a la irracionalidad y al mercado ilíquido, su precio bajó a mínimos ridículos.

Del mismo modo, el mercado secundario de CLO que ya tiene baja liquidez esencialmente dejó de ver actividad durante meses. Las preguntas sobre la capacidad de los pagos de préstamos que ingresaron generaron el mayor temor.

Centrándose en Eagle Point

Eagle Point Credit Corp (NYSE: ECC) ha sido un punto de interés para los inversores, ya que la reacción del mercado a su recorte de dividendos fue extremadamente positiva.

GráficoDatos por YCharts

ECC retrasó su declaración de dividendos para darse más tiempo para evaluar el mercado de CLO y sus pagos de tramo de capital. Esto causó una marcada y fuerte caída en su precio de mercado. Los inversores temían lo peor, y aparentemente un recorte del 60% en el dividendo no lo era. Después del recorte a mediados de abril, el precio de ECC se ha recuperado fuertemente de sus mínimos, pero en comparación con los precios anteriores todavía está languideciendo.

Los inversores ahora deben preguntar si el nuevo dividendo va a estar aquí a largo plazo. ECC ha reducido su dividendo mensual a $ 0.08, que está cubierto por su NII trimestral, Ingresos netos de inversión, de $ 0.33. Incluso los críticos más ardientes de ECC dirían que el dividendo está cubierto al 100% ahora.

La administración de ECC hizo lo mismo con EIC, una gran parte del dividendo de ese fondo también. El dividendo mensual de EIC se redujo 39.7% a $ 0.08. Sin embargo, poco tiempo después, cambiaron de opinión y declararon dividendos especiales que restauraron el dividendo a niveles anteriores solo 40 días después.

Esperaría completamente que la administración de ECC haga lo mismo con el dividendo de ECC si los pagos de capital de CLO vuelven a los niveles vistos antes de COVID-19. Sin embargo, a diferencia de EIC, ECC tardaría más en ver pagos normalizados nuevamente. Esto se debe a que EIC invierte en tramos de deuda de CLO y esencialmente debe verse como un fondo de bonos especializado.

Otras acciones COVID-19 de Eagle Point

Recortar sus dividendos no fue todo lo que la gerencia de ECC decidió hacer. ECC continúa emitiendo nuevas acciones ordinarias cuando su precio de mercado es superior al NAV. En el primer trimestre de 2020, ECC emitió 1.107.612 acciones. Esto les dará dinero en efectivo para comprar puestos de CLO adicionales con grandes descuentos.

La administración de ECC también estaba comprando sus propios bonos para bebés:

Recompró y retiró $ 2.7 millones de los productos no garantizados de la Compañía 6.75% Notas con vencimiento en 2027 (ECCY) y $ 2.1 millones de dólares no garantizados de la Compañía 6.6875% Notas con vencimiento en 2028 (ECCX) a un costo total de $ 3.4 millones.

Fuente: Comunicado de prensa de ECC

ECC compró sus bonos para bebés con grandes descuentos a su valor PAR. Como CEF, ECC solo puede tener niveles específicos de deuda a activos, según las regulaciones. La compra de sus bonos para bebés con un descuento es un beneficio doble.

  1. Mejora el valor liquidativo del activo neto para los accionistas comunes.
  2. Reduce las relaciones de apalancamiento y los costos asociados.

La última acción de ECC fue comprar CLO con altos rendimientos debido a los fuertes descuentos que están exigiendo.

Durante el trimestre finalizado el 31 de marzo de 2020, la Compañía desplegó $ 26.2 millones en capital bruto y $ 11.6 millones en capital neto. El rendimiento efectivo promedio ponderado de las nuevas inversiones de capital de CLO realizadas por la Compañía durante el trimestre, que incluye una provisión para pérdidas crediticias, fue de 47.42%, medido al momento de la inversión.

Fuente: Comunicado de prensa de ECC

ECC fue un comprador activo de inversiones de CLO con un rendimiento efectivo promedio ponderado de 47.42%. Esto ayuda a revelar las profundidades a las que han caído los precios del tramo de acciones de CLO.

Con todo el pánico sobre CLO no recibe pagos, ya que los tenedores de tramos de capital son los primeros en experimentar pagos atrasados, ECC informó que el 92% de sus posiciones les hicieron los pagos como se esperaba.

El recorte de dividendos de ECC sigue pareciendo oportunista para financiar la recompra de sus bonos para bebés y nuevas posiciones de CLO.

¿Dónde creemos que deberías estar?

Invertir en fondos CLO cuando sus precios están cerca del fondo es definitivamente un momento atractivo para comprar. Antes de una pandemia mundial, habíamos pronosticado que los valores de CLO mejorarían o que el mercado tendría una gran corrección:

Como hemos discutido anteriormente, los rendimientos aquí sugieren una recesión total y más en línea con un índice S&P 500 igual o inferior a la marca de 2.200. Si tenemos razón y la recesión no solo se esquiva, sino que ese crecimiento en realidad se recupera en la segunda mitad de 2020, los rendimientos promedio ponderados de CLO deberían hundirse en el otro extremo.

Invertir ahora en este nivel de incertidumbre con las acciones ordinarias de ECC que consideramos muy arriesgadas. Los inversores están mejor atendidos moviéndose más arriba en la pila de capital.

Ambos ECCX y ECCY los bonos para bebés ofrecen una mejor generación de ingresos ajustada al riesgo. Actualmente, ambos rinden mas que 7%

Este paso adelante ayuda a alinear los intereses de la administración con los suyos, aumentando la base de activos para aumentar las tarifas de administración. A medida que crece la base de activos de ECC, mayor es la cobertura que ECCX y ECCY tienen en caso de que ECC liquide el fondo. Además, con la administración comprando activamente estos bonos para bebés en el mercado con un descuento, los precios de ECCY y ECCX tienen el respaldo de caer aún más.

En este punto, todavía vemos que las CLO tienen una fuerte capacidad de generación de ingresos, sin embargo, con ECC y EIC estamos viendo los riesgos adicionales de la CEF la gerencia entra en juego más fuertemente.

Las CLO son, en esencia, una compañía que compra préstamos con deuda, los tramos de deuda, y ECC invierte en las “acciones ordinarias” de las CLO y recibe cualquier exceso de ingresos. Los fondos de CLO se pueden comparar mejor con los Fondos de fondos, o CEF que invierten en otros CEF. Sin embargo, el riesgo con los fondos de CLO es que los administradores del fondo hacen una mala decisión. Al comprar bonos para bebés de ECC, se beneficia de las protecciones adicionales que ofrece ser acreedor o titular de bonos. Su pago de intereses no puede reducirse ni saltarse el pago sin mayores dolores para ECC en su conjunto.

Los miembros de High Dividend Opportunities recordarán cómo destacamos anteriormente estos bonos para bebés como oportunidades de inversión mucho antes de este informe completo. Tanto ECCX como ECCY son fuertes compras al precio actual. Ambos están rindiendo al norte del 7%. Ofrecen ingresos más seguros con menor volatilidad de precios, adecuados para inversores más conservadores.

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Divulgar: Soy / somos largos ECCX, OXLC, HFRO, XFLT, SCCB. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No recibo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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