Revisado y actualizado el 29 de junio de 2020

Por Richard D. Harroch, David A. Lipkin y Richard V. Smith

La negociación efectiva de los acuerdos de fusión y adquisición para una empresa de tecnología privada implica abordar y resolver una serie de cuestiones comerciales, legales, fiscales, de propiedad intelectual, empleo, diligencia y responsabilidad clave. Dichos acuerdos a menudo se negocian en gran medida, y una transacción mal negociada puede generar riesgos significativos para la empresa vendedora y sus accionistas, incluso con respecto a la certeza de cerrar el trato y posibles responsabilidades de indemnización posteriores al cierre para el comprador.

Este artículo aborda una serie de cuestiones clave muy controvertidas en las adquisiciones de empresas tecnológicas privadas. La capacidad de lograr el éxito en cualquier negociación depende de una serie de factores: el apalancamiento que una parte tiene en la negociación, el precio y otros términos clave que las partes ya hayan acordado en la etapa de la carta de intención, los riesgos que una parte está dispuesta con respecto a las condiciones de cierre y la exposición de responsabilidad posterior al cierre, si existe competencia entre los postores para la empresa objetivo, la calidad de los abogados involucrados y la habilidad del equipo negociador.

La pandemia de COVID-19 y la crisis comercial relacionada también han complicado los acuerdos de fusiones y adquisiciones en general, y particularmente aquellos que involucran a compañías de tecnología, y discutimos una serie de los nuevos problemas que han surgido, tanto desde un punto de vista sustantivo como de proceso.

1) Calendario de ofertas de M&A

Para los nuevos acuerdos suscritos durante la pandemia, se han ampliado los plazos de los acuerdos, y se espera que esta tendencia continúe mientras dure la crisis. La experiencia real y anecdótica ha demostrado que cada etapa de una transacción típica, incluidas las discusiones preliminares entre las partes, la negociación de la carta de intención o la hoja de términos, la negociación de un acuerdo de adquisición definitivo y el período previo al cierre, ahora lleva más tiempo para realizar. Estos retrasos son el resultado de una serie de factores relacionados con la pandemia, que incluyen los siguientes:

  • Las negociaciones tardan más: el adagio en exceso de “lograr que todos lleguen a un acuerdo” es difícil, si no imposible, aunque esto se está volviendo menos importante a medida que los participantes en las negociaciones se sienten cómodos empleando plataformas de videoconferencia. Algunos han argumentado que la negociación a largo plazo se acelerará a medida que los participantes se den cuenta de que el uso efectivo de estas plataformas puede generar eficiencias que antes no se realizaban cuando las reuniones en persona eran la norma, y ​​como negociadores más jóvenes (más versados ​​en estas tecnologías de una edad más temprana) pasar a puestos de autoridad en nombre de compradores y vendedores, así como de otros participantes en el acuerdo.
  • La diligencia debida lleva más tiempo y deben abordarse los nuevos problemas de diligencia debida de fusiones y adquisiciones.
  • Los consentimientos de terceros (como los de propietarios, clientes y licenciantes de propiedad intelectual) tardan más en obtenerse.
  • Ha habido y continuará habiendo demoras en la obtención de cualquier antimonopolio necesario u otras aprobaciones regulatorias.
  • Los compradores y sus juntas directivas han sido más cautelosos, y las justificaciones internas para llegar a un acuerdo en este entorno deben ser más convincentes.
  • Los términos del acuerdo de fusiones y adquisiciones tardan más en negociarse, ya que los compradores querrán trasladar más riesgo de cierre y (cuando corresponda) riesgo de indemnización a los vendedores, y los vendedores buscan consuelo de que la persistencia de la pandemia no permitirá a los compradores alejarse de los acuerdos basados ​​en el “remordimiento del comprador . “
  • Los compradores tendrán inquietudes sobre su capacidad de valorar adecuadamente a un vendedor en este entorno. Las valoraciones de transacciones comparables y compañías comparables, incluso las realizadas recientemente, son menos útiles desde una perspectiva previa.

2. Nuevos problemas de diligencia debida de fusiones y adquisiciones

Los adquirentes están llevando a cabo una diligencia debida adicional significativa para evaluar el efecto de la crisis COVID-19 en el negocio del vendedor. Los problemas de debida diligencia ampliada incluyen los siguientes:

  • En un mundo donde el contacto físico es difícil, ¿qué estrategias debe implementar el comprador para conocer la administración del vendedor y los empleados clave? ¿Qué puede hacer el comprador para sentirse cómodo sin una visita / inspección física? ¿Qué tecnologías, como el uso de plataformas de videoconferencia para celebrar reuniones virtuales de diligencia debida y drones para inspeccionar instalaciones y equipos físicos, pueden emplear los compradores como una alternativa a las visitas / inspecciones físicas?
  • ¿Cuál es la posición de caja del vendedor? ¿Tiene suficiente liquidez para financiar sus obligaciones a corto plazo a la luz de los nuevos costos asociados con el coronavirus?
  • ¿Son razonables y creíbles las proyecciones financieras revisadas del vendedor?
  • ¿Cómo se ha visto afectada la fuerza laboral del vendedor por el coronavirus? ¿Ha tenido el vendedor alguna reducción significativa en vigor desde el comienzo de la crisis, y tiene suficientes empleados y contratistas externos para hacer crecer el negocio con éxito?
  • ¿Ha cumplido el vendedor con las leyes federales y estatales en relación con los permisos y despidos (incluidos los avisos de la Ley WARN y los avisos en virtud de leyes estatales comparables)?
  • ¿Cuál es el costo para el vendedor de continuar brindando beneficios de atención médica a los trabajadores despedidos?
  • ¿El vendedor incumplió los contratos de arrendamiento u otros contratos clave y, a su vez, los clientes y proveedores del vendedor incumplieron (o solicitaron extensiones con respecto a) sus obligaciones con el vendedor?
  • ¿Cuáles son los derechos de rescisión bajo contratos clave? ¿Los contratos del vendedor incluyen cláusulas de “fuerza mayor” que pueden permitirle a él oa la contraparte rescindir el acuerdo o suspender el cumplimiento o el pago? ¿Ha invocado el vendedor o la contraparte dicha cláusula o ha presentado una demanda para anular el cumplimiento de un contrato basado en tales cláusulas?
  • ¿Cumple el vendedor con los convenios financieros y otros términos de los instrumentos de deuda?
  • ¿Ha incumplido el vendedor el pago del alquiler de sus oficinas e instalaciones arrendadas? ¿Ha podido el vendedor trabajar con los propietarios para diferir los pagos de la renta? ¿Están prohibidos los propietarios por órdenes estatales o locales de iniciar procedimientos de desalojo y, de ser así, cuándo caducan? ¿Ha comenzado el vendedor a buscar un espacio alternativo de menor costo para alquilar y ha abordado la pregunta de si necesita tanto espacio de oficina como el que ocupaba anteriormente?
  • ¿El vendedor depende demasiado de los proveedores en ciertas regiones geográficas o países particularmente afectados por el coronavirus?
  • ¿Cuál es la condición financiera de los clientes clave del vendedor?
  • ¿Cuáles son los riesgos en la cobranza de cuentas por cobrar?
  • ¿Qué seguro (incluido el seguro de interrupción comercial) tiene el vendedor disponible para amortiguar las pérdidas? ¿Están aseguradas esas pérdidas si son consecuencia de la pandemia de COVID-19, o están sujetas a excepciones de política? ¿Se han hecho reclamos a las aseguradoras?
  • ¿Qué obligaciones a largo plazo tiene el vendedor? ¿Podrá el vendedor satisfacerlas?
  • ¿Hay riesgos de solvencia o de negocio en marcha?
  • ¿Existen suficientes planes de continuidad del negocio y procedimientos de gestión de crisis?
  • ¿Quiénes son los empleados clave? ¿Qué sucede con el negocio del vendedor (y su valor para el comprador) si sucumben a COVID-19?
  • ¿Cuál es la capacidad del vendedor para controlar o reducir los gastos operativos? ¿Qué contratos está tratando de renegociar el vendedor para reducir los gastos?
  • ¿Cuál es el efecto de “trabajar desde casa” para los empleados (por ejemplo, privacidad de datos y violaciones de privacidad)? ¿En qué gastos incurre el vendedor para proporcionar equipos a los empleados que trabajan desde su casa? ¿Cómo ha afectado el trabajo desde casa el rendimiento financiero del vendedor y la productividad de los empleados? ¿Qué políticas ha adoptado el vendedor para abordar el posible deseo de una parte significativa de su fuerza laboral de continuar trabajando desde su casa en el futuro?
  • ¿Qué problemas de TI, ciberseguridad y violación de datos ha encontrado el vendedor? ¿Ha tenido el vendedor problemas con los piratas informáticos que interfieren con las videoconferencias o ha tomado medidas para evitar ese riesgo?
  • ¿Está el vendedor en riesgo de tener inventario o piezas insuficientes?
  • ¿Puede el vendedor aprovechar los préstamos favorables bajo la Ley de Ayuda, Alivio y Seguridad Económica (CARES) de Coronavirus? Si es así, ¿cuáles son los términos de estos préstamos y cómo afectan los planes y expectativas del comprador en el futuro? Si el vendedor ha obtenido dichos préstamos, ¿cuáles son los impactos en el alivio de la Ley CARES (como los beneficios fiscales creados por la Ley CARES) disponibles para el comprador? Si el vendedor ha recibido un préstamo del Programa de protección de cheques de pago (PPP), ¿ha cumplido con los requisitos de condonación aplicables?
  • ¿Cumple el vendedor con los pedidos federales, estatales y locales relacionados con la pandemia? ¿Se ha negado el vendedor a cumplir con tales órdenes y, de ser así, alguna agencia gubernamental ha investigado o penalizado al vendedor por tal rechazo?
  • ¿Cumple el vendedor con las leyes de salud y seguridad con respecto a sus lugares de trabajo y empleados a la luz del peligro que representa la pandemia? ¿Qué medidas de mitigación ha empleado el vendedor para proteger la salud de los empleados que han vuelto a trabajar (como proporcionar horarios de trabajo alternativos, protocolos de distanciamiento social, PPE, etc.)? ¿Algún empleado del vendedor demandó alegando que el empleado contrató COVID-19 debido a condiciones de trabajo inseguras?
  • Si toda o una parte de la fuerza laboral del vendedor está sindicalizada, ¿cuál es el estado de las relaciones entre el (los) sindicato (s) y el vendedor? ¿Existe un riesgo de huelga o abandono? ¿El vendedor enfrenta esfuerzos de organización?

3. Negociación de la Carta de Intención de Adquisición

Las cartas de intención, las hojas de términos, los memorandos de entendimiento y similares son una característica común del panorama de fusiones y adquisiciones. Antes de invertir mucho en la debida diligencia y negociar documentos detallados de la transacción, los compradores y vendedores suelen emplear estos documentos preliminares, en gran parte no vinculantes, para conmemorar su comprensión mutua de todos o algunos de los términos importantes del acuerdo.

Además, dado que una concesión de exclusividad por parte del vendedor (que con frecuencia acompaña a la ejecución de una carta de intención o la finalización de una hoja de términos) cambia el apalancamiento de negociación considerablemente a favor del comprador, el vendedor deseará concretar la mayor cantidad posible de términos importantes como sea posible en esta etapa del proceso de M&A. Por supuesto, tampoco es inusual que una carta de intención negociada o una hoja de términos aborden el precio de compra y poco más.

A la luz de la pandemia de COVID-19, hemos visto y esperamos seguir viendo compradores y vendedores que se abstengan de firmar (o incluso negociar) una carta de intención tradicional hasta que el comprador haya realizado la debida diligencia incremental en el grado en que COVID-19 ha afectado negativamente el negocio del vendedor, los resultados de las operaciones, la situación financiera, los clientes, los proveedores, la fuerza laboral y las perspectivas comerciales. La duración de este período de diligencia debida incremental depende de las circunstancias del vendedor y del poder de negociación relativo de las partes. Un comprador puede esperar que el vendedor se esfuerce por un período corto mientras se resiste a la exclusividad concurrente.

Una vez que comience la negociación de la carta de intención, los compradores deben esperar que los vendedores (en el contexto de la pandemia) continúen intentando incluir en la carta de intención, disposiciones relacionadas con la pandemia relacionadas con las condiciones de cierre (incluido el alcance de la definición de efectos adversos materiales) ), pactos de pre-cierre, representaciones relacionadas con el desempeño del negocio y fechas límite (que se analizan con más detalle en el punto 20 a continuación). Para la mayoría de las cartas de intención, estas son disposiciones inusuales. Pero durante la pandemia, los vendedores reflexivos querrán aprovechar cualquier apalancamiento de negociación que tengan para abordar el riesgo de cierre y la certeza de cierre.

Los compradores se sentirán justificados al buscar períodos de exclusividad más largos que en el pasado reciente, ya que la pandemia plantea nuevos desafíos de debida diligencia. Hasta ahora, los vendedores, especialmente en el sector de la tecnología, en muchos casos habían tenido éxito en mantener los períodos de exclusividad de 30 a 45 días (y a veces incluso menos). Ahora, es más común ver a los compradores insistiendo en al menos 60 a 75 días, con la capacidad de extenderse, en previsión de que las consecuencias de COVID-19 interfieran o retrasen la investigación de diligencia debida del comprador. A su vez, los vendedores bien informados buscarán disposiciones que terminen la exclusividad a la primera señal de que el comprador puede no estar dispuesto a continuar con la transacción en los términos establecidos en la carta de intención o en la hoja de términos.

En general, esperamos ver que los términos de las cartas de intención sean más amigables para los compradores debido al mayor apalancamiento que los compradores tienen ahora como consecuencia de la incertidumbre económica actual y la pandemia.

Artículo relacionado: Cómo negociar una carta de intención de adquisición de negocios

4. Cuestiones de precio / consideración

El precio y el tipo de contraprestación pagadera en la adquisición de una empresa de tecnología privada son cuestiones que deberán abordarse al principio del proceso, preferiblemente en la carta de intención, y van más allá de acordar el precio “principal”. Estos son algunos de estos problemas:

  • Si el precio de compra se pagará en efectivo por adelantado.
  • Si las acciones del comprador representan parte o la totalidad de la contraprestación, los términos de las acciones (comunes o preferidas), las preferencias de liquidación, los derechos de dividendo, los derechos de reembolso, los derechos de voto y de la Junta, las restricciones a la transferibilidad (si corresponde) y derechos de registro Además, si el comprador es una empresa pública, será importante considerar si esas acciones deben valorarse al momento de la firma o al cierre, y si un acuerdo de “collar” que limita el riesgo al alza y a la baja puede ser apropiado.
  • Si un pagaré es parte de la consideración del comprador, cuáles serán los pagos de intereses y principal, si el pagaré estará garantizado o no, si el pagaré estará garantizado por un tercero, cuáles serán los eventos clave de incumplimiento ser, y la medida en que el vendedor tiene derecho a acelerar el pago de la nota en caso de incumplimiento por parte del comprador.
  • Si el precio se calculará “libre de deudas y sin efectivo” al cierre (valor de la empresa) o si el comprador asumirá o estará sujeto al endeudamiento del vendedor y tendrá derecho al efectivo del vendedor (valor de capital).
  • Si habrá un ajuste de capital de trabajo al precio de compra y, de ser así, cómo se calculará el capital de trabajo. El comprador puede argumentar que debería lograr que el negocio tenga un “capital de trabajo normalizado” y el vendedor argumentará que si hay una cláusula de ajuste del capital de trabajo, el capital de trabajo objetivo debe ser bajo o cero. Este mecanismo de capital de trabajo, si no se redacta adecuadamente o si los montos objetivo se calculan incorrectamente, podría resultar en un ajuste significativo en el precio de compra final en detrimento y sorpresa de la parte afectada negativamente. La cuestión de qué nivel de capital de trabajo es apropiado estará sujeta a nuevos niveles de escrutinio por parte de los compradores a la luz de la pandemia de COVID-19. Los compradores pueden buscar mayores niveles de capital de trabajo normalizado (para ayudar a asegurar que habrá suficiente capital de trabajo para las operaciones continuas del negocio adquirido después de la transacción, a la luz de los ingresos reducidos y las nuevas categorías de gastos).
  • Si parte de la consideración es una ganancia, cómo funcionará la ganancia, los hitos que se deben cumplir (como ingresos o EBITDA y durante qué período de tiempo), qué pagos se deben hacer si se cumplen los hitos, qué protecciones (como la aceleración del pago de la ganancia si el comprador vuelve a vender el negocio) se ofrecerá al vendedor para aumentar la probabilidad de que se pague la ganancia, los derechos de información e inspección, y más. La crisis financiera asociada con la pandemia de COVID-19 ha resultado en presiones a la baja en los valores de los acuerdos y un mayor enfoque en el posible uso de estructuras de precios que involucran ganancias o pagos por hitos. Las ganancias son complejas de negociar y tienden a ser la fuente de frecuentes disputas posteriores al cierre y, a veces, litigios. La precisión en la redacción de estas disposiciones y el acuerdo sobre los procesos adecuados de resolución de disputas son esenciales, aunque también difíciles de lograr.
  • Cómo se asignarán los beneficios fiscales. Por ejemplo, cuando el comprador podrá aprovechar las pérdidas netas operativas (NOL) del vendedor, ¿se compensará al vendedor por todo o parte de este beneficio?

5. Cuestiones de fideicomiso / retención en ofertas de M&A

En muchas adquisiciones de compañías tecnológicas privadas, se negocia una custodia o retención de una parte del precio de compra para proteger al comprador de pérdidas debido a incumplimientos de las representaciones y garantías o convenios del vendedor, o contingencias específicas (como el ejercicio por parte de un accionista de derechos de los disidentes). A veces hay un segundo depósito en garantía o retención para ayudar a proteger al comprador en caso de una reducción de precios posterior al cierre basada en una disposición de ajuste de capital de trabajo. En ciertas transacciones, también puede haber una custodia / retención especial para proteger al comprador de asuntos específicos, como litigios pendientes o amenazados. Es raro que una empresa se pueda vender “tal cual” sin indemnizaciones posteriores al cierre, en cuyo caso no habría depósito en garantía / retención. Estos son algunos de los problemas clave asociados con el depósito en garantía / retenciones:

  • El monto del depósito en garantía / retención general para reclamos de indemnización por parte del comprador y el período del depósito en garantía / retención (el resultado negociado típico es un depósito en garantía del 5% al ​​15% que es mantenido por un tercero por un período mínimo de 9 a 18 meses).
  • Con una frecuencia cada vez mayor, en las transacciones con licitadores de capital privado, se está convirtiendo en la norma que la mayoría del depósito en garantía / reemplazo se reemplace con una disposición que relegue al comprador a presentar reclamaciones contra una política de “seguro de garantías y representaciones de fusiones y adquisiciones” adquirido por el comprador o el vendedor para reclamos de indemnización posteriores al cierre. Aunque esto no se ve a menudo en acuerdos con compradores estratégicos, si compiten contra empresas de capital privado por un objetivo atractivo, los compradores estratégicos pueden sentirse obligados a aceptar también esta estructura.
  • El vendedor intentará negociar que el depósito en garantía será el remedio exclusivo por incumplimiento del acuerdo de adquisición (excepto tal vez por incumplimiento de ciertas “representaciones fundamentales” definidas, como con respecto a la capitalización y organización del vendedor, y por incumplimiento de pre pactos de cierre). Los compradores que estén dispuestos a aceptar esta limitación generalmente buscarán una excepción por pérdidas debido a “fraude” o “fraude real”, y deben preservar sus derechos a recibir una reparación equitativa, como una orden judicial o un derecho equitativo a deshacer el acuerdo.
  • Si una parte de la contraprestación pagada en la transacción consiste en las acciones del comprador, el comprador y el vendedor deberán acordar si el depósito en garantía será todo en efectivo, todas las acciones o alguna combinación de ambas, y cómo y cuándo serán las acciones valorado a efectos de la indemnización. La negociación sobre este tema se vuelve más complicada si las acciones del comprador no se negocian públicamente o si el depósito incluirá tanto acciones preferentes como acciones comunes.
  • En las empresas objetivo con múltiples (a veces cientos de) accionistas, será importante que exista un “representante de los accionistas” que después del cierre represente de manera unificada los intereses de los antiguos accionistas con respecto a las cuestiones de indemnización y custodia / retención. Tradicionalmente, este rol lo desempeñaba uno de los accionistas importantes del vendedor, pero con mayor frecuencia en los últimos años los vendedores han encontrado atractivo contratar firmas profesionales externas (como Servicios de Representantes de Accionistas o Fortis Advisors que se especializan en cumplir con este rol). se designa, un fondo especial, establecido con una parte de los ingresos del precio de compra, se reserva para proporcionar al representante una fuente de fondos en caso de que el representante necesite contratar asesores u otros asesores (o testigos expertos o contadores forenses en disputas de precios ) para defender un reclamo de indemnización o ajuste de precio realizado por el comprador después del cierre.
  • En muchas transacciones de M&A, particularmente en acuerdos que involucran capital privado, los compradores acuerdan sustituir las representaciones y el seguro de garantía por una provisión de indemnización posterior al cierre, y las partes acuerdan un depósito en garantía adicional que se utilizará para financiar cualquier monto adeudado al comprador debido a un ajuste de capital de trabajo posterior al cierre. Los vendedores siempre argumentan que esta custodia especial debe ser el remedio exclusivo del comprador cuando existe tal ajuste. Los compradores, por supuesto, argumentan que dado que el ajuste afecta el precio de compra final, el vendedor debe ser responsable del monto total de cualquier ajuste a la baja.

En las adquisiciones de empresas de tecnología privadas, se espera que la crisis de COVID-19 ejerza una presión al alza sobre el tamaño de los depósitos en garantía o retenciones. Este puede ser particularmente el caso en transacciones en las que un vendedor ha tenido éxito en mantener su precio de primera línea esperado, a pesar de la pandemia. A cambio de aceptar un valor tan “alto”, el comprador puede intentar trasladar al vendedor un mayor riesgo de incumplimiento por parte del vendedor del acuerdo de adquisición. Además, se espera que los compradores sean menos reticentes a pedir “indemnizaciones especiales” cuando identifiquen un riesgo particular en el negocio del vendedor, y las consecuencias posteriores al cierre de dicho riesgo son menos previsibles o predecibles como resultado de la pandemia. .

Para las adquisiciones de compañías de tecnología privada (principalmente aquellas que involucran a compradores de capital privado) donde la representación de fusiones y adquisiciones y el seguro de garantía se han vuelto más frecuentes en los últimos años, es importante comprender que las aseguradoras han desarrollado nuevas políticas y procedimientos de suscripción para abordar los riesgos comerciales de la pandemia . En ciertos casos, estas nuevas políticas pueden excluir la cobertura de representaciones y garantías centradas en temas relacionados con pandemias. Las aseguradoras también pueden mostrarse cada vez más reacias a cubrir ciertas categorías de pérdidas de compradores, incluidas las interrupciones comerciales y otras consecuencias de la pandemia, de acuerdo con su práctica de larga data de tratar de excluir los “riesgos conocidos” de la cobertura de la póliza. Como era de esperar, los aseguradores de representación y garantía, al igual que los compradores, probablemente también insistirán en una diligencia mejorada o extendida antes de suscribir las políticas.

Si los compradores que de otra manera dependerían única o principalmente de las representaciones de M&A y el seguro de garantía comienzan a percibir que no están recibiendo la cobertura adecuada para los riesgos relacionados con el acuerdo, pueden presionar a los vendedores para que contribuyan con cantidades cada vez mayores a los depósitos en garantía o retenciones de indemnización como respaldo el seguro. Las primas también pueden aumentar como resultado de estos desarrollos, lo que podría contribuir a un porcentaje cada vez mayor de acuerdos en los que las partes eligen utilizar los acuerdos tradicionales de custodia y retención, en lugar de recurrir a un seguro.

6. Representaciones y garantías del vendedor en acuerdos de fusiones y adquisiciones

Las representaciones y garantías del vendedor en un acuerdo de adquisición pueden abarcar todo, abarcar todos los elementos de un vendedor y las operaciones comerciales del vendedor, incluidos los estados financieros, la autorización corporativa, las responsabilidades, los contratos, la titularidad de los activos, los asuntos de los empleados, el cumplimiento con ley y mucho más. Para la venta de una empresa de tecnología privada, las representaciones y garantías relacionadas con su propiedad intelectual también serán particularmente importantes.

  • Las representaciones y garantías en el acuerdo de adquisición generalmente tienen tres propósitos impulsados ​​por el comprador. Primero, el comprador utiliza las representaciones y garantías para confirmar sus conclusiones de diligencia debida y lo que ha aprendido sobre el vendedor. En segundo lugar, si, después de firmar, el comprador determina que las representaciones y garantías no eran ciertas cuando se hicieron (o serían falsas a partir de la fecha de cierre propuesta), es posible que no sea necesario que el comprador consuma la adquisición (y puede tener derecho a rescindir el contrato). acuerdo). Tercero, si las declaraciones y garantías son falsas en cualquiera de estos momentos, el comprador puede tener derecho a una indemnización posterior al cierre por cualquier pérdida que sufra el comprador como resultado de dicha tergiversación por parte del vendedor.
  • En el contexto de la pandemia de COVID-19, tanto los compradores como los vendedores deberán examinar detenidamente las representaciones que puedan estar relacionadas con la pandemia o sus efectos comerciales. Por ejemplo, una representación habitual de que el vendedor ha operado su negocio en el curso normal consistente con la práctica anterior puede requerir que el vendedor revele las acciones que ha tomado para abordar la pandemia en relación con el negocio del vendedor. A su vez, un comprador debe considerar insistir en representaciones específicas que revelen el impacto del coronavirus en el negocio del vendedor.
  • El vendedor debe asegurarse de que las representaciones sobre la empresa vendedora sean realizadas únicamente por la empresa vendedora. Ocasionalmente, un comprador argumentará que un accionista vendedor importante que controla la compañía vendedora o que posee una participación importante en la compañía vendedora debe unirse a la compañía vendedora para hacer representaciones.
  • Los abogados cuidadosos de fusiones y adquisiciones que representan a vendedores negocian calificadores de materialidad, calificadores de conocimiento y umbrales de divulgación para que las violaciones inmateriales no den lugar al incumplimiento del acuerdo de adquisición. También trabajan en estrecha colaboración con el vendedor para preparar un cronograma de excepciones a las declaraciones y garantías del vendedor (comúnmente conocido como el “Cronograma de divulgación”) que, si es preciso y completo, protegerá al vendedor y a sus accionistas de la responsabilidad de indemnización por imprecisiones en tales representaciones y garantías. Se lleva a cabo una negociación similar en torno a las condiciones de cierre y los términos de indemnización.
  • Las declaraciones y garantías del vendedor con respecto a sus estados financieros, propiedad intelectual, contratos y responsabilidades merecen especial atención y se analizan en las siguientes secciones.

7. Declaraciones de estados financieros y garantías del vendedor en acuerdos de fusiones y adquisiciones

Para el comprador, las representaciones del vendedor en cuanto a sus estados financieros son críticas. El comprador esperará que el acuerdo de adquisición incluya, como mínimo, las siguientes representaciones y garantías relacionadas con los estados financieros del vendedor:

  • Que los estados de resultados auditados y no auditados, el flujo de caja y el patrimonio de los accionistas para períodos específicos y a partir de fechas específicas (los “Financieros”) se han preparado de acuerdo con los principios de contabilidad generalmente aceptados (“PCGA”) o la información financiera internacional estándares en algunos casos, aplicados consistentemente durante los períodos de tiempo indicados y consistentes entre sí.
  • Que el Informe financiero presente de manera justa en todos los aspectos respeta la condición financiera del vendedor, los resultados operativos y los flujos de efectivo a partir de las fechas y los períodos indicados en el Informe financiero.
  • Que ha habido una ausencia de cambios recientes en las políticas contables del vendedor.
  • Que los controles internos del vendedor han sido adecuados en relación con la preparación de los estados financieros por parte del vendedor.

El abogado de M&A del vendedor intentará limitar el alcance de estas representaciones y garantías por el período de tiempo cubierto (tal como solo para el año actual (o parte del mismo) y los últimos uno o dos años), y por excepciones específicas que puedan establecerse adelante en el Programa de divulgación. Las representaciones con respecto a los estados financieros no auditados generalmente se califican en el sentido de que las notas a pie de página requeridas por los PCGA no se han incluido en los estados financieros no auditados, y que puede haber cambios inmateriales como resultado de los ajustes normales de fin de año de una manera consistente con la práctica anterior.

Se puede esperar que los compradores que son compañías públicas insistan en que el vendedor prepare las finanzas auditadas durante ciertos períodos de tiempo, lo que satisfará las obligaciones de informes de la SEC de estos compradores. El vendedor debe apreciar los riesgos asociados con esta demanda, especialmente si el vendedor no ha preparado previamente estados financieros auditados.

8. Representaciones y garantías relacionadas con la propiedad intelectual en acuerdos de fusiones y adquisiciones

Las representaciones y garantías del vendedor en cuanto a su propiedad intelectual (IP) se encuentran entre las representaciones y garantías más importantes en el acuerdo de adquisición. El comprador desea que el vendedor sea el único y exclusivo propietario de cada artículo de propiedad intelectual que supuestamente es de su propiedad, y que dicha propiedad intelectual no está sujeta a gravámenes o limitaciones que restrinjan indebidamente la capacidad del vendedor para explotar dicha propiedad intelectual (o que reducir el valor de esa IP en manos del comprador), o otorgar derechos de terceros a dicha IP (actualmente o como resultado de la transacción de M&A) que sean inapropiados o que resten valor a su valor.

El comprador también querrá saber que el vendedor tiene el derecho apropiado, a través de una licencia (exclusiva o no) u otro acuerdo contractual, de usar cualquier propiedad intelectual de terceros que sea material para el negocio del vendedor.

Finalmente, el comprador querrá saber si el vendedor está sujeto a algún procedimiento legal pendiente o amenazado que desafíe su PI o exponga al vendedor a daños significativos o pérdida de su PI, incluyendo, en particular, reclamos o litigios por infracción de patentes, como se discute en Más detalles a continuación.

Sin embargo, el vendedor tratará de reducir sus representaciones de propiedad intelectual en aspectos importantes. Por ejemplo, el vendedor buscará representaciones de “conocimiento calificado” relacionadas con su propiedad de su propiedad intelectual y si sus actividades infringen o no la propiedad intelectual de terceros. El vendedor querrá asegurarse de que no está obligado a hacer ninguna declaración y garantía en cuanto a su propiedad de IP que se refieren al período posterior al cierre, cuando puede haber factores más allá de su control (incluidos los acuerdos previos celebrados por el comprador) que otorgan derechos a terceros o limitan el derecho del vendedor o del comprador a explotar la propiedad intelectual.

Los siguientes son varios ejemplos de asuntos que pueden obstaculizar o limitar la capacidad del comprador para explotar o beneficiarse de la propiedad intelectual del vendedor después del cierre de una adquisición:

  • Reclamaciones de terceros de que las patentes no son válidas (como resultado de la existencia de “técnica anterior” o de otra manera).
  • Gravámenes sobre la propiedad intelectual a favor de bancos u otras instituciones de crédito.
  • Reclamaciones de terceros de que la propiedad intelectual o las actividades del vendedor infringen sus patentes u otros derechos de propiedad intelectual.
  • Evidencia inadecuada de que los empleados o contratistas que contribuyeron a la creación de la propiedad intelectual han asignado todos sus derechos en la propiedad intelectual al vendedor.
  • Derechos de primer rechazo, exclusividad o derechos similares a favor de terceros con respecto a la propiedad intelectual.
  • The failure to have obtained any third-party consents necessary for the IP to have been transferred to the seller (if not originally developed by the seller).
  • Broad licenses to the IP in favor of third parties that compete or may compete with the seller.
  • Open source issues (including the risk of IP that purports to be proprietary in nature but is actually in the public domain).
  • The failure of the seller to have appropriately registered the IP with the applicable governmental body.

See also 13 Key Intellectual Property Issues in Mergers and Acquisitions

9. Representations and Warranties Related to Intellectual Property Infringement in M&A Deals

The buyer typically wants the seller to represent and warrant that:

  • The seller’s operation of its business does not infringe, misappropriate, or violate any other parties’ patents or other IP rights.
  • No other party is infringing, misappropriating, or violating the seller’s IP rights.
  • There is no litigation and there are no claims covering any of the above that is pending or threatened, or that could be reasonably expected to be brought following the closing.

The scope and limitations of these representations and warranties are often heavily negotiated. The buyer is concerned about the risk of large unknown infringement claims that third parties may bring against the seller or the buyer after the signing or the closing. When an M&A transaction is publicly announced at signing (and there is a deferred closing that may be weeks or months later), it is not uncommon that third parties that are unhappy with the seller from an IP perspective may bring claims or lawsuits during this interim period to try to maximize their leverage (believing that the seller may fear that the buyer will “walk away” from the deal if the claim or litigation is not settled).

The seller often negotiates to limit the scope of the non-infringement representations and warranties by:

  • Materiality qualifiers
  • Knowledge qualifiers
  • Representations being limited to infringement of issued patents (and not all other IP rights)
  • Eliminating any ambiguous representations (such as that no third party is “diluting” the seller’s IP)

Here is an example of a pro-seller form of representation and warranty regarding IP non-infringement:

“Intellectual Property. To the Company’s knowledge, as of the date hereof, the Company owns or possesses sufficient legal rights to all Intellectual Property (as defined below) that is necessary to the conduct of the Company’s business (the “Company Intellectual Property”) without any known violation or known infringement of the rights of others. To the Company’s knowledge, as of the date hereof, no product or service marketed or sold by the Company violates any license or infringes any rights to any patents, patent applications, trademarks, trademark applications, service marks, trade names, copyrights, trade secrets, licenses, domain names, mask works, information and proprietary rights and processes (collectively, “Intellectual Property”) of any other person. Since (date), the Company has not received any written communications alleging that the Company has violated or, by conducting its business, would violate any of the Intellectual Property rights of any other person.”

The scope of the seller’s exposure for breaches of representations and warranties relating to IP infringement can also be limited by including protective language in the indemnification provisions of the acquisition agreement, including thresholds/deductibles, right to control the defense and settlement of third-party claims, and the limitation for recovery of IP infringement claims to the portion of the purchase price placed in escrow or some lesser amount (see item 17 below).

Often, a buyer may seek to lengthen the period post-closing in which it may bring claims relating to breaches of these IP representations and warranties (beyond the “survival” period applicable to other representations and warranties), and may seek to negotiate a remedy for breach of the IP representations and warranties that goes beyond the standard escrow/holdback that applies to other indemnifiable matters.

The buyer may take the position in the acquisition of a technology company that “substantially all it is buying is the IP,” and thus that it is entitled to these broader protections. Conversely, the seller will want the IP representations and warranties to be treated just like the others in the acquisition agreement.

10. Representations and Warranties as to the Seller’s Liabilities in M&A Deals

Buyers in acquisitions of technology companies typically ask for a broad representation and warranty that the seller has no liability, indebtedness, obligations, expense, claim, deficiency, or guaranty, whether or not accrued, absolute, contingent, matured, unmatured, known, or unknown, except as specifically disclosed to the buyer. The seller’s counsel will argue that the following should be excluded from this liability representation and warranty:

  • Any items currently reflected in the seller’s current balance sheet.
  • Any items arising since the date of the current balance sheet and arising in the ordinary course of business consistent with past practice.
  • Any items arising pursuant to the seller’s contracts or employee plans.
  • Any items set forth in the Disclosure Schedule.
  • Any items that are the subject of any other representation or warranty contained in the acquisition agreement.
  • Any items arising from actions taken by the seller at the request of the buyer.
  • Any items arising from the seller’s failure to take action prohibited by the acquisition agreement where permission was sought from the buyer and permission was not granted in violation of the agreement.
  • Any items that result in obligations or liabilities below a specified dollar threshold set forth in the agreement.
  • Any liabilities or obligations not required to be set forth in a balance sheet prepared in accordance with GAAP.

Sellers should appreciate that the broad scope of this “no liabilities” representation will likely trigger detailed disclosure of the seller’s response to the COVID-19 pandemic. Since this representation usually must be remade at closing, sellers must also assess the risk of incurring new coronavirus-related liabilities prior to closing, which might give the buyer a right to cancel the deal.

11. Representations and Warranties Regarding Contracts in M&A Deals

The representations and warranties section of the acquisition agreement will include a key section regarding the seller’s contracts, and particularly, the “material” contracts of the seller as defined in the agreement. Generally, these contracts will have been made available to the buyer and its counsel in an online “data room” prior to signing the acquisition agreement, but notwithstanding that, the buyer will still generally insist that this section of the agreement be comprehensive and protective of the buyer. See A Comprehensive Guide to Due Diligence Issues in Mergers and Acquisitions. This section will typically require a listing or description in the Disclosure Schedule of all material contracts of the seller, which often include the following:

  • Contracts involving a dollar amount over a designated threshold
  • Contracts that restrict the ability of the seller to compete or do business in any jurisdiction or any business segment
  • Contracts with “most favored nation” clauses
  • Employment and consulting contracts
  • Stock option and incentive arrangement plans and contracts
  • Fidelity, surety, or completion bonds
  • Indebtedness and security/mortgage interests
  • Real property and certain equipment leases
  • Guarantees of third-party obligations
  • Joint venture and partnership agreements
  • Indemnification agreements in favor of third parties
  • Intellectual property-related agreements
  • Material NDAs or confidentiality agreements
  • Other material agreements

The failure to list the required contracts in the Disclosure Schedule could entitle the buyer to walk away from the deal before closing and lead to potential post-closing liability for the seller’s shareholders.

12. Representations and Warranties of the Buyer in M&A Deals

The acquisition agreement will typically include the following representations and warranties of the buyer, among others:

  • That the buyer has the full corporate authority and power to sign the acquisition agreement and close the transaction.
  • That the buyer is duly organized, validly existing, and in good standing.
  • That the acquisition agreement is valid and enforceable against the buyer, and that it does not conflict with any agreements or documents to which the buyer is subject.
  • That the buyer has sufficient cash resources to pay the consideration for the deal.
  • That the buyer is not a party to, nor has knowledge of, any threatened, legal proceeding challenging the validity of the transaction.
  • That the buyer has not incurred and will not be liable for broker or finder fees, except as specifically disclosed.

If the buyer will be issuing shares of its own stock (which may be the case where the buyer is a strategic acquirer) or raising financing to complete the transaction (which may be the case where the buyer is a private equity buyer), the buyer will typically be required to make additional detailed representations concerning such stock or financing and, depending on the amount of stock and the percentage of the transaction consideration that it represents, many of the other topics that are covered in the seller’s representations.

If a transaction is a “merger of equals” transaction (a combination of two comparably sized technology companies), then the representations and warranties may, in fact, be almost identical in both directions.

13. Pre-Closing Covenants of the Seller in M&A Deals

The acquisition agreement for a privately held technology company will also include a series of covenants applicable between signing and closing, except in the rare case where a transaction can be closed immediately after signing. Some of these are affirmative in nature (the seller is required to take the identified actions), but most of them are negative in nature (prohibitions on taking certain actions, even if they would normally have been in the ordinary course of the seller’s business). The seller will want these negative covenants to be limited and reasonable, with an ability to deviate from any prohibitions with the consent from the buyer (not to be unreasonably withheld or delayed).

The following are among the most typical pre-closing covenants:

  • Requirement that the seller operate in the ordinary course between signing and closing.
  • Restrictive provisions that prevent the seller from taking actions outside of the ordinary course of business, including many specific restrictions, such as limitations or prohibitions on borrowing money or encumbering assets.
  • Covenants to use commercially reasonable efforts to satisfy closing conditions.
  • Covenants to cooperate with the buyer to make regulatory filings and obtain regulatory approvals.
  • Covenants to use commercially reasonable efforts to obtain material third-party consents to the transaction.
  • Covenants to notify the buyer of any event that results in a breach of a seller representation and warranty or covenant.
  • Covenants regarding shareholder/Board approvals for the transaction.
  • Covenants regarding the exclusivity of the relationship between the parties (i.e., a “no shop” clause prohibiting soliciting alternative deals or even discussing unsolicited overtures from third parties, which in the case of a privately held company typically do not have a “fiduciary out” permitting or requiring the seller to entertain such overtures).
  • Covenants to terminate various pre-closing agreements, such as agreements between the seller and its shareholders.

The extent to which the performance of the seller’s pre-closing covenants may be excused by the effects or consequences of the COVID-19 pandemic is, and will be, a hotly contested topic. The seller will want comfort that reasonable (or required) steps it takes in response to the pandemic are not breaches of the acquisition agreement. Sellers will want to be able to respond quickly and decisively to the pandemic, without fear of breaching the acquisition agreement. In contrast, the buyer may argue that notwithstanding this, it should not ultimately be required to acquire a seller whose business and prospects at the time of closing have significantly deteriorated, whatever the cause. Having the buyer pre-approve the seller’s contingency plans in response to the pandemic could help avoid misunderstandings and disagreements on these topics.

14. Covenants of the Buyer in M&A Deals

In turn, the acquisition agreement will also include a section setting forth the buyer’s covenants, a number of which may parallel those of the seller, particularly in deals with a significant stock consideration component. Unlike the seller’s covenants, which cover only the pre-closing period, the buyer’s covenants will often cover both that period and the period following the closing. Typical buyer covenants include the following:

  • That the buyer will use its commercially reasonable efforts to complete the transaction and make required regulatory filings.
  • That the buyer will, following the closing, continue to protect the existing company officers and directors under existing indemnification agreements and charter protections.
  • Particularly in the case of private equity buyers, covenants by the funds providing equity capital to guarantee the obligations of the special purpose entity formed to make the acquisition.
  • Notification obligations concerning any material developments that could affect the buyer’s ability to consummate the transaction.
  • Post-closing tax administration procedures.
  • Buyer’s registration obligations with respect to any stock it will issue to the selling shareholders, if applicable.
  • Limitations on issuance of press releases or public information on the deal without consent of the seller.

15. Employee and Benefits Issues in M&A Deals

M&A transactions, particularly in the case of technology companies where the use of stock options to incentivize employees is more common than in the case of other private companies, will typically involve a number of important employee and benefits issues that will need to be addressed in the acquisition agreement. The employee questions that frequently arise in M&A transactions are the following:

  • What is the buyer’s plan for retention and motivation of the seller’s employees?
  • How will the outstanding stock options issued by the seller be dealt with in allocating the transaction consideration?
  • Do any unvested options accelerate by their terms as a result of the deal? Some options held by management may be subject to a “single trigger” (accelerate solely by reason of the deal closing), and others held by management or key employees may be subject to a “double trigger” (accelerate following the closing only if employment is terminated for particular reasons and within a defined period). The option plan and related option grant agreements must be carefully reviewed to anticipate any problems.
  • Will the buyer require key employees to agree to revest some of their vested options, or rollover/invest some of their equity?
  • Does the seller need to establish a “carve-out plan” to appropriately pay employees at the closing (typically when the deal value is unlikely to fairly compensate them through their stock options), or a change in control bonus payment plan to motivate management to assist in the Board’s effort to sell the company?
  • Will the acceleration of payouts to management or certain key employees from the deal trigger the excise tax provisions of Internal Revenue Code Section 280G (the so-called “golden parachute” tax)? If so, the seller may need to obtain a special 75% shareholder vote to avoid application of this tax liability (and the related loss of tax deductions to the seller).
  • What are the terms of any new employment agreements with key management of the seller?
  • If there will be termination of employment of some of the seller’s employees at or shortly following the closing, who bears the severance costs?
  • If the buyer is not a U.S. company and does not desire to grant stock options, what types of cash compensation plans will the buyer use to retain key employees of the seller?

16. Conditions to the Closing of the M&A Deal

If there will be a delay between signing and closing, the acquisition agreement will need to set forth the conditions to closing, both with respect to the buyer and the seller. Some of these conditions are parallel (such as the need for antitrust or regulatory approval), but most of them are unique to one party or the other. The most common closing conditions that run in favor of the buyer include the following:

  • The accuracy, in all material respects, of the seller’s representations and warranties in the acquisition agreement as of the signing date, as of the closing, or both. Sometimes the seller is able to negotiate for looser closing conditions, one that requires the buyer to close if an inaccuracy in the representations and warranties does not result in a “material adverse effect.” Conversely, certain fundamental representations and warranties, such as with respect to seller’s capitalization, may be subject to a tougher standard (being required to be accurate in all respects). As a result of the COVID-19 pandemic, the definition and issues surrounding “material adverse effect” have become extremely important and problematic for sellers.
  • The compliance by the seller with the seller’s covenants in the acquisition agreement.
  • The obtaining of any necessary governmental consents (such as Hart-Scott-Rodino antitrust approvals).

The buyer may also insist on the following closing conditions, among others:

  • The obtaining of consents that may be required from third parties (such as licensors or customers) under key contracts that may be terminable, or subject to renegotiation, if the seller fails to obtain the counterparty’s approval of a change of control of the seller.
  • Absence of any governmental (and sometimes private) litigation seeking to enjoin the transaction, or any litigation material to the seller.
  • Satisfaction by the seller of certain specific financial metrics, such as a specified amount of cash on hand just before closing.
  • The execution of new employment agreements or offer letters with key executives and key employees of the seller.
  • The execution of non-compete and non-solicitation agreements by the most significant shareholders (venture capital and institutional investors resist these).
  • No “material adverse change” in the business of the seller between signing of the acquisition agreement and closing (the seller will insist on various exclusions to this condition and pandemic-related issues will need to be addressed).
  • The obtaining of financing by the buyer (sellers will strongly resist this as a closing condition, arguing it introduces too much uncertainty and is outside of the seller’s control).
  • Delivery of audited financial statements of the seller, usually to enable a public company buyer to comply with its securities law reporting obligations.
  • Delivery of a closing balance sheet for the seller, typically to support a price-adjustment provision tied to working capital.
  • Delivery by the seller of the consent to the acquisition by the holders of a very high percentage of the seller’s outstanding shares, and agreement by such shareholders to broad releases of liability in favor of the seller and buyer, and agreeing to abide by the indemnification provisions of the acquisition agreement, waiving dissenters’ rights.
  • Remedial actions, such as removal of open source code from the seller’s software products.

17. Indemnification Provisions in M&A Deals

In many technology company acquisitions, a buyer will demand that the seller (or in the case of a transaction structured as a merger or stock sale, its shareholders) indemnify the buyer post-closing for breaches of representations, warranties, and covenants as well as certain other matters. Negotiating the terms, conditions, and limitations of these indemnification provisions is one of the most important negotiations in an M&A deal, since an indemnification payout by the seller or its shareholders can significantly reduce the net return from the original sale proceeds.

The prior discussion on M&A representations and warranties insurance (and its availability and scope of coverage) is relevant here and will greatly impact the negotiations on indemnification protection. For instance, if the buyer insists that the seller’s shareholders be responsible for all or a portion of the deductible that will apply to the buyer’s insurance, the buyer still will require these shareholders to provide indemnification (to the extent of such amount) on the same terms that such shareholders would provide indemnification in a traditional with no such insurance.

These indemnification provisions are among the most important to address, if possible, at the term sheet or letter of intent stage. It is rare that a seller’s leverage on these issues increases over time, particularly as the buyer conducts due diligence and may identify issues that it is actually (or purports to be) concerned about.

The most important indemnification points are as follows:

  • Scope and Survival of Indemnification: The seller will seek to limit indemnification to breaches of representations and warranties, and have the indemnification obligation terminate at some designated point after the closing (such as one year or less). Buyers will seek longer “survival” periods, both for regular representations and warranties, and particularly for certain “fundamental” matters, such as problems with the seller’s organization, capitalization, tax claims, and intellectual property claims.
  • Caps on Exposure: The seller will seek a cap on its (or the selling shareholders’) indemnification obligation (usually 5% to 15% of the purchase price, consistent with the typical size of the escrow or holdback as described above), although it is common for the buyer to request that certain matters, such as IP claims, be subject to a higher cap (for example, 25% or 50% of the purchase price). Certain exposures, such as with respect to tax claims, could involve potential exposure of up to the entire purchase price, even though in practice the real exposure may be small. If there is M&A representations and warranty insurance in the deal, this cap is often reduced to a small percentage of the purchase price (1% to 3%).
  • Matters Not Limited by the Cap. The buyer will sometimes insist upon a variety of indemnifiable matters not being limited by a cap, such as claims for fraud or intentional breach of representations, or breaches of pre-closing covenants. Sellers resist these types of broad exclusions, but often the exposure for these matters can extend to the full purchase price.
  • Thresholds and Deductibles: In almost every deal, the buyer will agree that it will not have recourse against the seller or selling shareholders unless and until its claims exceed (in total) an agreed upon threshold amount (e.g., 1% of the purchase price). Sometimes this amount is a “tipping basket” (once the amount is exceeded, the buyer is entitled to be indemnified for all damages, back to the first dollar), and sometimes it is a “true deductible” (the indemnity is limited to amounts over the threshold). Breaches of certain “fundamental” representations and warranties, and breaches for covenants and other special indemnities, are generally excluded from this threshold calculation, and are indemnifiable from dollar one.
  • Control of the Defense of Claims: Although buyers usually are adamant that they should control the defense of any third-party claim, dispute, or lawsuit, sellers are not shy in resisting this position. The buyer is effectively spending the selling shareholders’ money and thus may not be as motivated as the selling shareholders to conduct the defense as effectively as possible, and may be motivated to settle claims for amounts beyond their true value (because such settlement has little or no cost to the buyer). Nevertheless, buyers usually prevail on this point, but with an agreement that they will defend any lawsuit vigorously and in good faith, and that any settlement must be approved by the representative of the seller or its former shareholders.
  • Joint and Several Liability. To the extent that indemnification may be required by the selling shareholders under the acquisition agreement, sellers will argue that indemnification should be “several” (e.g., pro rata based on each shareholder’s percentage interest in the seller) and not “joint and several” liability (which would make any single shareholder potentially liable for all of the losses alleged by a buyer). In addition, the seller usually insists (successfully) that no indemnifying shareholder be liable for more than the amount of sale proceeds actually received by the indemnifying shareholder, unless the cause of a buyer’s loss is actual fraud committed by such shareholder.
  • Effect of Tax Benefits or Insurance on Indemnification Claims. Sellers will often ask that any tax benefits or insurance recoverable by the buyer related to an indemnifiable claim should be used to offset the indemnification obligation. Buyers, when they agree to this point, often negotiate exclusions (such as an acknowledgment that the buyer has no obligation to procure new insurance to cover this circumstance).
  • Certain Exclusions. Sellers will often seek to have the acquisition agreement exclude losses that constitute punitive, consequential, indirect, or special damages or lost profits or losses that could have been avoided through reasonable mitigation efforts, or other “unforeseeable” types of damages. Sellers also try to include an “anti-sandbagging” clause, prohibiting a buyer from obtaining indemnification for a seller’s breach of a representation or warranty if the buyer had knowledge of the breach prior to the signing or closing of the transaction. These are often hotly contested provisions of the acquisition agreement.

18. Allocation of Various Risks in M&A Deals

The primary purpose of many of the representations, warranties, covenants, and closing conditions in an acquisition agreement is to address the issue of which party should be allocated the risk if a problem arises.

For example, qualifiers such as “knowledge,” “materiality,” “material adverse effect,” and “material adverse change” are used to shift the allocation of risk to the buyer. The buyer can only recover if it proves that the seller knew of the problem, or if the scope of the problem exceeds the agreed materiality standard.

The buyer typically argues that materiality qualifiers are inappropriate where the indemnification provisions include a “basket” or “deductible” that reduces the indemnification risk to the seller shareholders for immaterial claims made by the buyer.

Beyond these general risk-allocation techniques, there are a variety of special risk-allocation scenarios that often present themselves in the negotiation of an acquisition agreement, such as:

  • If the seller has litigation or claims pending, who bears the risk of an adverse judgment or settlement?
  • If a material intellectual property claim has been asserted against the seller, who bears the risk of an adverse development?
  • If the transaction is not approved by a regulatory agency (such as the Department of Justice or the Federal Trade Commission on antitrust grounds, or CFIUS if the buyer is a non-U.S. company and the transaction poses a risk to U.S. national security), is the seller entitled to any remedy, such as a termination fee from the buyer?
  • If a key contract of the seller needs the consent of a party in a change of control transaction, can the acquisition close anyway pending approval, and who bears the risk if such approval is not ultimately obtained? If the third party is willing to consent, but only if the seller makes a payment to the third party, who should bear the cost of such payment?

19. Guarding Against Fraud Claims: Disclaimers by the Seller

One of the most significant claims that an unhappy buyer can make against a seller is that the seller (or its representatives) committed fraud. Beyond alleging that the representations and warranties in the acquisition agreement were made fraudulently, an aggrieved buyer may allege that information provided to it in due diligence sessions with management or in documents made available in a data room were false or misleading. Unfortunately, if buyer’s remorse sets in, it’s all too easy for a buyer’s lawyer to launch a lawsuit which includes an allegation of fraud, no matter how clean a seller’s business might have been, no matter how responsive the seller’s management has been to information requests, and no matter how meritless the claim really is. Although fraud is exceedingly difficult to prove, it is extremely easy to allege.

Recognizing that post-closing lawsuits are brought from time to time by unhappy buyers (as opposed to buyers truly harmed by seller misconduct), sellers sometimes frequently negotiate for some important precautions (which mitigate the risk of fraud claims) that have been sanctioned by the courts:

  • Inclusion in the acquisition agreement of an express disclaimer made by the seller and acknowledged by the buyer that the seller is only making to the buyer (and the buyer is only relying upon) the particular representations and warranties set forth in the acquisition agreement. In particular, the seller should disclaim making any representations or warranties as to any projections, forecasts, or possible future operating results.
  • Express acknowledgement by the buyer in the acquisition agreement that it has conducted its own investigation of the business of the seller and is not relying upon any representation or warranty of the seller (or any of its officers, employees, or advisors) other than those specifically set forth in the acquisition agreement. Since “reliance” is an essential element of fraud, the purpose of these types of provisions is to make it difficult or impossible for fraud to be alleged with respect to any matter outside the four corners of the agreement.

Here is an example of a disclaimer that the Delaware court in Abry Partners V, L.P. v. F&W Acquisition LLC deemed enforceable:

“Acquirer acknowledges and agrees that neither the Company nor the Selling Shareholder has made any representation or warranty, expressed or implied, as to the Company or any Company Subsidiary or as to the accuracy or completeness of any information regarding the Company or any Company Subsidiary furnished or made available to Acquirer and its representatives, except as expressly set forth in this Agreement … and neither the Company nor the Selling Shareholder shall have or be subject to any liability to Acquirer or any other Person resulting from the distribution to Acquirer, or Acquirer’s use or reliance on, any such information or any information, documents, or material made available to Acquirer in any “data rooms,” “virtual data rooms,” management presentations, or in any other form in expectation of or in connection with, the transactions contemplated hereby.”

Further, sellers are well advised to define exactly what is meant by the term “fraud.” Without limiting the scope of this term, a seller might have exposure beyond customary notions of “actual fraud” (such as liability for reckless statements, “constructive” or “implied” fraud, or even statements not relied upon by the buyer). In this regard, a seller should consider defining “fraud” consistent with typical state law definitions, such as the following:

“ ‘Fraud’ means actual fraud under (Delaware) law (including the requisite elements of (A) false representation, (B) knowledge or belief that the representation was false when made (i.e., scienter), (C) intention to induce the claimant to act or refrain from acting, (D) the claimant’s action or inaction was taken in justifiable reliance upon the representation and (E) the claimant was damaged by such reliance and as established by the standard of proof applicable to such actual fraud).”

With clauses of this kind in the acquisition agreement, the seller will reduce the chances that a buyer having second thoughts about the business that it has acquired will prevail in alleging that it was fraudulently induced to acquire the seller, or fraudulently induced to pay a greater price than it would otherwise have paid.

20. Termination Provisions in M&A Deals

The termination provisions of the acquisition agreement set forth the circumstances when a party can terminate the acquisition agreement prior to a pre-agreed date (the “drop-dead date”) where either party (if it is not in breach of the agreement) can typically walk free of the transaction if it has not been consummated by such date. (Of course, the parties can always mutually terminate the agreement if they so choose.) These termination rights include the following:

  • By the buyer, if there has been a materially adverse effect with respect to the seller (as discussed above, the actual terms of this definition are heavily negotiated).
  • By either party, if any law, rule, executive order, or other legal restraint arises which has the effect of making the acquisition illegal.
  • By either party if the other party has material breached its representations and warranties or covenants to an agreed level of materiality typically tied to the related closing conditions (and such breach has not been cured within any designated cure period).
  • By either party if specified regulatory approvals (such as antitrust or CFIUS clearance) have not been obtained by the last date to close the deal.

The coronavirus crisis will cause both buyers and sellers to reconsider (and likely extend) the period of time between signing and the last date to close the deal, Federal, state, and foreign governments have seen their operations, including their ability to complete M&A regulatory analyses, significantly impacted by the pandemic, delaying the turnaround times for such reviews and deal approvals.

21. Dispute Resolution Provisions in M&A Deals

The acquisition agreement should set forth how and where resolution of disputes will happen. Although the majority of acquisition agreements default to the court system, many buyers and sellers, particularly those who have been through prior dispute processes, often prefer to resort to an exclusive confidential binding arbitration provision, such as under the JAMS commercial arbitration rules in existence at the commencement of the arbitration, before one arbitrator chosen by JAMS. In deals involving international parties, international arbitration firms (such as the International Chamber of Commerce) should be considered for this purpose.

Such an arbitration provision allows for faster and more cost-effective resolution of disputes than litigation. Litigation can be extremely costly and last for many years during any appeal process. In certain cases, parties may prefer litigation because it theoretically permits broader “discovery” of the opposing party’s documents and other evidence, but in most cases involving disputes over M&A transactions, the discovery permitted under the arbitration rules is sufficiently broad to address these types of concerns.

Among the issues to be considered with respect to an arbitration provision are the number of arbitrators, the location of the arbitration, the scope of discovery, the time period for issuance of a decision, and how the respective parties will bear the fees and expenses of the arbitration. A common allocation of responsibility is a provision that states that each party will pay its own legal fees and costs, and 50% of the arbitrator’s fees.

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About the Authors

Richard D. Harroch is a Managing Director and Global Head of M&A at VantagePoint Capital Partners, a large venture capital fund in the San Francisco area. His focus is on Internet, digital media, and software companies, and he was the founder of several Internet companies. His articles have appeared online in Forbes, Fortune, MSN, Yahoo, FoxBusiness, and AllBusiness.com. Richard is the author of several books on startups and entrepreneurship as well as the co-author of Poker for Dummies and a Wall Street Journal-bestselling book on small business. He is the co-author of a 1,500-page book by Bloomberg—”Mergers and Acquisitions of Privately Held Companies: Analysis, Forms and Agreements.” He was also a corporate and M&A partner at the law firm of Orrick, Herrington & Sutcliffe, with experience in startups, mergers and acquisitions, and venture capital. He has been involved in over 200 M&A transactions, 500 startups and has written 15 articles for Forbes on M&A. Se le puede contactar a través de LinkedIn.

David A. Lipkin is an M&A partner at the law firm of McDermott, Will and Emery in Silicon Valley. He has represented public and private buyers, target companies, founders, investment bankers, and others in large, complex, and sophisticated M&A transactions, including SoftBank’s $21.6 billion acquisition of a controlling interest in Sprint, and Broadcom’s $37 billion acquisition by Avago. Mr. Lipkin has been a leading M&A practitioner in Silicon Valley since 1999, prior to that having served as Associate General Counsel and Chief Information Officer of a subsidiary of Xerox, and practiced general corporate law in San Francisco He is the co-author of a 1,500-page book by Bloomberg—”Mergers and Acquisitions of Privately Held Companies: Analysis, Forms and Agreements.” He is a member of the Board of Directors of the Law Center to Prevent Gun Violence, and has served on additional educational and charitable boards. He has been involved in over 200 M&A transactions. Se le puede contactar a través de LinkedIn.

Richard Vernon Smith is a partner in the Silicon Valley and San Francisco offices of Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP, and a member of its Global Mergers & Acquisitions and Private Equity Group. He specializes in the areas of mergers and acquisitions, corporate governance and activist and takeover defense. Richard has advised on more than 500 M&A transactions and has represented clients in all aspects of mergers and acquisitions transactions involving public and private companies, corporate governance, and activist defense. He is the co-author of the 1,500-page book “Mergers and Acquisitions of Privately Held Companies: Analysis, Forms and Agreements,” published by Bloomberg Law. Se le puede contactar a través de LinkedIn.

Copyright © by Richard D. Harroch. Todos los derechos reservados.

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