Como ya sabrán, uno de los sectores de la economía más afectados por COVID-19 son los REIT hipotecarios. Los REIT hipotecarios invierten en hipotecas residenciales y comerciales con dinero prestado, generalmente con un apalancamiento muy alto. Inicialmente, el colapso de COVID vio un colapso en los valores de las hipotecas que causó que el valor en libros de muchos mREIT altamente apalancados cayera casi a cero.

Estas fueron las mismas compañías que fueron destruidas en 2008, y muchos inversores creen que se avecina una repetición. Sin embargo, esta vez la Reserva Federal ha apoyado mucho más el sistema financiero de EE. UU. Y ha estado comprando valores respaldados por hipotecas a prestamistas (como mREIT) a un ritmo récord. Esto no significa que los mREIT no sean riesgosos, pero ha sido un factor importante de apoyo al mercado.

La mayoría de los mREIT poseen una combinación de valores respaldados por hipotecas altamente líquidos e inversiones a largo plazo menos líquidas. Los acreedores generalmente otorgan préstamos a mREIT que compran MBS con convenios muy ajustados. Estos convenios apretados hicieron que muchos mREIT enfrentaran llamadas de margen donde se vieron obligados a vender su cartera completa de MBS para aumentar los activos líquidos.

Para demostrarlo, consideremos el Fideicomiso de Inversión Hipotecaria de mREIT AG (MITT) que se asignó más del 50% a la agencia MBS antes del accidente. La caída en MBS residenciales (MBB) y comerciales (CMBS) causó una llamada de margen en la que MITT tuvo que vender muchos activos a un valor muy reducido:

Datos de YCharts

Como puede ver, ambos fondos de MBS han recuperado su valor. Desafortunadamente, MITT tuvo que vender esencialmente toda su cartera de agencias para cumplir con las llamadas de margen, como puede ver a continuación:

(Presentación del inversor hipotecario de AG)

MITT ahora está fuera de peligro cuando se trata de llamadas de margen y ha salido indulgente con sus prestamistas. Sin embargo, eso no significa necesariamente que la compañía se dirija a un rápido rebote a sus máximos pasados. Es posible que si se produce una recuperación, es probable que resulte en un rendimiento de más del 100% para los inversores de MITT. Sin embargo, también es posible que la compañía pronto encuentre que su patrimonio no tiene valor debido a un aumento en los deudores que no pagan.

Una mirada más cercana a la cartera posterior al accidente de MITT

La cartera de MITT ha cambiado drásticamente desde el comienzo del año e incluso desde el final del primer trimestre. Es mucho más pequeño y mucho más concentrado que antes.

Al 31 de mayo, la compañía tenía una cartera de inversiones de aproximadamente $ 1B, de los cuales $ 780M eran inversiones residenciales. La compañía también tenía $ 710 millones en obligaciones de deuda, $ 45 millones en efectivo y equivalentes. Esto nos da un valor aproximado de $ 335M, de los cuales $ 272M son atribuibles a los accionistas preferentes. Por lo tanto, el valor liquidativo común de MITT es probablemente de alrededor de $ 63 millones y probablemente más alto debido a los activos diversos, aunque todavía es probable que esté por debajo de su capitalización de mercado actual de $ 107 millones (los datos se pueden encontrar en la presentación, página 6).

La mayoría de la cartera de MITT está en inversiones de crédito residencial. Específicamente, préstamos “re / no rentables” que representan más de la mitad de su cartera de inversiones residenciales (al valor razonable del 31 de marzo). La cartera de MITT en su conjunto tiene hoy un rendimiento promedio de alto peso de poco más del 6% frente a un costo de fondos del 3.3%, lo que da un margen de interés neto de alrededor del 2.7%.

El apalancamiento de la compañía también es menor que antes del colapso, con una relación deuda / capital de 4.1X a fines del año pasado y 3.3X a fines de marzo. MITT también tiene una brecha de duración moderada de 2.6X, lo que indica que un aumento en las tasas causaría que su valor de capital disminuya aproximadamente 2.6% por aumento de 1%. Afortunadamente, es muy poco probable que las tasas aumenten pronto, aunque el impacto para MITT no es demasiado grande para empezar.

En general, la cartera de MITT es mucho más favorable que antes. El apalancamiento es menor y, si su importante cartera de préstamos en dificultades ve un aumento en los pagos, podría ver un gran aumento en el valor. De hecho, al 31 de marzo, la cartera de inversiones de la compañía tenía un valor razonable con un descuento del 60% sobre su valor nominal (ligeramente sesgado por los préstamos IO) y un descuento del 10% aproximadamente al precio de compra (10-Q pág. 77 ) Además, los “préstamos residenciales vencidos / RE” que representan más de la mitad de los activos tenían un valor nominal del 30% por encima del valor razonable.

Si estos préstamos se recuperan aunque sea ligeramente, se obtendrían importantes ganancias para los inversores debido al coeficiente de apalancamiento de 3.3X. Si no se recuperan, se compraron con un descuento tan grande que puede ser factible que MITT recupere la mayor parte de su dinero en una ejecución hipotecaria.

Viendo hacia adelante

En general, MITT es una empresa de alto riesgo y alta recompensa. Actualmente se cotiza un poco por encima de su valor en libros (probablemente alrededor del 30% por encima), pero su valor en libros puede aumentar fácilmente a $ 5-7 + por acción si las condiciones mejoran. Por supuesto, el desempleo continúa aumentando como lo ven las recientes solicitudes de desempleo más altas de lo esperado y parece que Estados Unidos está entrando en una segunda ola más grande de la pandemia de COVID. De hecho, este es un momento terrible para ser propietario o prestamista hipotecario dado el fuerte aumento de los impagos.

Sin embargo, vale la pena señalar que la mayoría de los activos de MITT en la actualidad estaban muy angustiados cuando se compraron, por lo que es poco lo que pueden hacer sino aumentar su valor, particularmente teniendo en cuenta que su descuento probablemente haga rentable la ejecución hipotecaria. Por lo tanto, creo que lo peor es muy probablemente detrás de la empresa. Se encuentra en una situación financiera más sólida y tiene reservas de efectivo decentes para superar este período difícil, incluso si las morosidades continúan aumentando.

En general, dado el alto potencial de rebote de su balance, creo que MITT es una “compra” sólida de alto valor al precio actual. Si las actuales malas condiciones económicas actuales duran más allá de 2020, entonces podría caer en bancarrota, pero es poco probable que tal resultado tenga en cuenta que la Reserva Federal quiere hacer todo lo que esté en su poder para evitar una crisis hipotecaria repetida en 2008. Aún así, es mejor evitar las acciones para aquellos que no están dispuestos a aceptar una volatilidad de precios diaria de más del 10% que probablemente continuará durante meses.

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Divulgar: Yo / nosotros no tenemos posiciones en ninguna acción mencionada, y no tenemos planes de iniciar ninguna posición dentro de las próximas 72 horas. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No recibo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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