Intercorp Financial Services (NYSE: IFS) es el cuarto banco más grande de Perú y ofrece productos y servicios financieros en el país. Sus principales divisiones son la banca, los seguros y la gestión del patrimonio. El precio de las acciones disminuyó un 32% hasta la fecha (YTD), en línea con sus pares latinoamericanos (-25% YTD). Creemos que el precio actual es una entrada de oportunidad atractiva debido a la valoración relativa barata y el potencial al alza.

Desaceleración más que el precio del mercado

En general, el sistema financiero peruano tiene fuertes niveles de capital y liquidez. Según el regulador peruano, en 2019, la calidad de los activos del sistema bancario tenía una proporción de préstamos vencidos con respecto a los préstamos brutos totales de 3.0%, una proporción de la provisión por deterioro para préstamos con respecto a préstamos vencidos de 152.1% y un índice de capitalización del 14,6%.

Si consideramos también las acciones monetarias y fiscales realizadas por el gobierno desde el comienzo de la pandemia, esperamos que los bancos peruanos superen la situación actual el próximo año. Anticipamos un ROAE del 11.2% en 2020, por debajo del 19.4% en 2019. Sin embargo, esperamos un 17% en 2021 y un ROAE a largo plazo del 18%. Actualmente, el mercado está valorando un ROAE a largo plazo del 13,5% (este ROAE hará que nuestro precio objetivo del caso base sea igual al precio del mercado). IFS tiene un ROAE más alto que el sistema bancario gracias a su cartera de préstamos de consumo equilibrada.

Creemos que el crecimiento económico en Perú volverá a mediano plazo, expandiendo la clase media y aumentando la penetración de los servicios financieros. Esta penetración es menor en comparación con otros países de la región. En 2019, 0.2M de hipotecas estaban pendientes en Perú para una población de 32.5M en comparación con 1.6M de hipotecas pendientes en Chile para una población de 19.1M. De manera similar, la penetración de seguros en Perú (primas-PIB) en 2018 fue de 1.7%, que es inferior a la proporción promedio de 3.4% para el grupo de países pares en América Latina. También es menos de la mitad de la proporción del 4,6% para Chile, según el Informe Swiss Re Sigma 2019.

Esta pandemia es una oportunidad para superar la baja penetración de los servicios financieros. La población peruana se está moviendo a canales digitales de una manera más rápida. Por ejemplo, IFS informó el trimestre pasado que el porcentaje de usuarios digitales aumentó del 57% en el 1T19 al 69% en el 1T20. La tasa de productos vendidos digitalmente aumentó de 38% (1T19) a 47% (1T20).

Supuestos principales del escenario base

Esperamos que los préstamos crezcan ~ 0%. Los impulsores clave que ayudan a evitar el crecimiento de los préstamos para trasladarse a territorio negativo son la disminución de la tasa de referencia del banco central en 200 pb a 0.25% y la inyección de capital a través de programas sociales. Los más importantes son S / 30B para el Programa Reactiva Perú, que representa el 10% del total de préstamos del sistema financiero, S / 900M disponibles para PYME en Fondo Crecer, S / 800M para apoyar a PYME y S / 7B para programa de garantía de crédito para hogares y empresas. .

En 2021 y 2022, esperamos que los préstamos crezcan 2 veces el PIB (3,5 veces el promedio de 5 años). Usamos el mismo multiplicador para la financiación. No esperamos un fuerte impacto en los depósitos de la nueva ley aprobada por el congreso, que permite a los participantes de fondos de pensiones retirar hasta un 25% de los activos privados de jubilación. La gerencia de IFS mencionó que la relevancia de los fondos de pensiones en los depósitos del sistema financiero se encuentra en el nivel más bajo.

Creemos que el NIM futuro disminuirá y no volverá a los niveles anteriores. Según los datos de BCRP, podemos apreciar una disminución en las tarifas mensuales promedio. Además, el costo del riesgo ha aumentado, especialmente de clientes informales. En diciembre de 2019, el empleo informal en Perú era del 66,4%. El índice de eficiencia se verá afectado por la reprogramación de préstamos de hasta seis meses, suspensiones de tarifas, aumento de operadores telefónicos, oficinas parciales en el hogar, nuevos protocolos para la continuidad del negocio en las circunstancias actuales, entre otros.

Además de todas estas medidas, IFS obtuvo liquidez adicional en soles y dólares del Banco Central y los bancos internacionales y aumentó la capitalización de las ganancias de 2019 y capitalizó las ganancias del 1T20 para fortalecer CET1 y TCR. Suponemos un pago de dividendos más bajo para este año (30% vs. 51% promedio 5 años).

Valoración relativa

IFS parece barato en comparación con sus pares, y no creemos que haya una razón fundamental para ese descuento. Banco Davivienda (PFDAVVND) es otro banco que parece atractivo en comparación relativa.

Precio objetivo

Después de analizar los estados financieros y definir nuestro escenario base, obtenemos un precio objetivo por acción de USD 41 o un 51% al alza. Este precio objetivo es el promedio de una valoración múltiple y DDM, donde un ROE a largo plazo del 18%, un COE del 11.5% y un crecimiento sostenible del 3.5% son las métricas clave de la valoración. Estas tres métricas crean un PB objetivo de 1.8x

Además, incluimos una tabla de fútbol con análisis de escenarios y diferentes enfoques de valoración para referencia. El límite inferior y superior para cada metodología de valoración representa nuestro escenario bajista y alcista para los supuestos del caso base.

Consenso del mercado

Según los datos de consenso de Capital IQ, nuestros DVDS, EPS y BVS son más bajos. Un analista promedio necesita actualizar su número para mostrar el entorno actual.

Riesgos

El riesgo más significativo es que la condición macroeconómica en Perú se deteriora más que nuestro escenario base o la recuperación lleva más tiempo. Este escenario tendrá un impacto directo en el crecimiento de los préstamos y depósitos, las métricas de eficiencia y el costo del riesgo.

Conclusión

IFS está infravalorado en comparación con sus pares y ofrece una atractiva oportunidad al alza. El mercado está descontando un ROAE a largo plazo del 13.5%, que no refleja los fundamentos de la compañía.

Divulgar: Yo / nosotros no tenemos posiciones en ninguna acción mencionada, y no tenemos planes de iniciar ninguna posición dentro de las próximas 72 horas. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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