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Firma comercial de financiamiento inmobiliario Apollo Commercial Real Estate Finance (ARI) ha tenido unos meses difíciles. Al igual que muchas otras entidades, ha visto una tremenda dislocación en su negocio debido a COVID-19, y específicamente para Apollo, la venta de pánico que surgió en los mercados financieros en marzo. Sin embargo, después de algunos meses de recuperación, me parece que la nueva normalidad de Apolo es algo diferente de lo que era, pero lo suficientemente buena como para soportar un rendimiento de dividendos muy fuerte y sostenible. Si bien no soy necesariamente demasiado optimista con respecto al precio de las acciones desde aquí, creo que vale la pena mirar a los buscadores de rendimiento.

Exposición diversificada a bienes raíces comerciales

La cartera de préstamos de Apollo a fines del trimestre de marzo había aumentado a $ 6.4 mil millones, en un total de 75 préstamos diferentes. Apollo favorece abrumadoramente a las primeras hipotecas, que conllevan un menor riesgo inherente dado que Apollo es el primero en recibir un pago en caso de que algo salga mal con el prestatario.

Fuente: sitio web de la empresa

Además, sus préstamos generalmente tienen una duración bastante corta, con un plazo restante promedio ponderado de solo 3,3 años y un promedio ponderado sin rendimiento total de 6.7%. Finalmente, Apollo ha estructurado sustancialmente todos sus préstamos como instrumentos de tasa flotante, lo que debería ser útil cuando / si las tasas vuelven a subir. Dado que el libro de préstamos de Apollo ya tiene precios históricamente bajos en las tasas de interés, parece que es probable que su libro de préstamos tenga más ventajas que desventajas cuando se trata de tasas. En otras palabras, si las tasas libres de riesgo se mantienen cerca de cero, no debería haber mucho impacto en Apollo. Sin embargo, si las tasas aumentan en algún momento, Apollo puede ganar con préstamos de tasa variable.

La cartera de préstamos del fideicomiso también está bastante diversificada en ubicaciones y sectores, como podemos ver a continuación.

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Nueva York es, con mucho, la mayor exposición con un 36% del total del libro, pero eso se extiende a través de siete sectores diferentes, siendo el espacio de oficinas la mayor exposición individual. Si bien creo que el espacio de la oficina se verá afectado para siempre, aunque solo sea levemente, por los impactos duraderos de COVID-19 ya que los trabajadores trabajan desde casa más de lo que lo hacían en el pasado, los bienes raíces en Nueva York han demostrado ser capaces de soportar enormes vientos en contra en el pasado. Puede haber algunas desventajas en esta porción del libro de préstamos del fideicomiso, pero en general, está muy diversificada y debería continuar funcionando bien con el tiempo.

Fuente: presentación del inversor

Apollo dijo que recibió el 99% de sus pagos de intereses programados en abril, que fue después del pánico de marzo. Esa es una buena indicación de que su cartera de préstamos está funcionando, incluso en las peores condiciones, y esto, combinado con lo anterior, me da razones para creer que Apolo se estabilizará en los próximos trimestres.

Apollo ha girado un poco en los últimos meses para preservar la liquidez y garantizar que pueda permanecer operativo independientemente de lo que arroje COVID-19. El fideicomiso produjo 40 centavos por acción de las ganancias operativas en el primer trimestre, pero sufrió pérdidas significativas en el mercado en su cartera de préstamos ya que los precios se derrumbaron a fines de marzo. La buena noticia es que estos precios probablemente ya han recuperado la mayor parte de su terreno perdido en el tiempo dado que los mercados financieros parecen ignorar por completo los efectos de los cierres económicos generalizados. Esa es una buena noticia para Apollo en el futuro, ya que su libro puede volver a la normalidad o estar cerca de él.

También es de destacar que el fideicomiso dijo que el 82% de sus préstamos a tasa variable en los EE. UU. Tienen un piso dentro del dinero a principios de mayo, lo que significa que las tasas de esos préstamos no pueden bajar, pero pueden subir si las tasas ir más alto Es por eso que soy optimista en el libro de préstamos del fideicomiso desde una perspectiva de tasa, ya que tiene préstamos de tasa flotante en el momento preciso dada la curva de rendimiento.

Podemos ver a continuación que Q1 fue bastante desagradable con el valor en libros de Apollo, lo que no debería sorprender a nadie.

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Durante el trimestre, el valor en libros disminuyó de $ 16.03 a $ 14.52, y la mayor parte de eso se debió a una pérdida crediticia esperada actual, o CECL. Estas son provisiones contra pérdidas futuras que Apollo esperaba a principios de este año, pero con lo bien que está funcionando la cartera del fideicomiso y con los mercados financieros repuntando con fuerza en el ínterin, tengo que pensar que estas pérdidas potenciales son demasiado pesimistas. El tiempo lo dirá, pero si tengo razón, la pérdida real del valor en libros sería mucho menor que los $ 1.51 por acción informada.

¿Por qué es una compra?

Mencioné abiertamente que no soy necesariamente optimista sobre el precio de las acciones de Apollo, sino más bien sobre su capacidad para pagar el dividendo. A continuación, podemos ver por qué estoy más enfocado en el dividendo que en el precio de la acción, porque parece que Apollo tendrá dificultades para aumentar las ganancias en los próximos años.

Fuente: Buscando Alfa

Se espera que las ganancias disminuyan de manera constante al área de $ 1 para 2022, de $ 1.80 a $ 1.90 en cada uno de los últimos tres años. Estas caídas son significativas, pero también están valorando muchas malas noticias y malos resultados. Por esa razón, y las razones que expuse anteriormente, creo que la desventaja de estas estimaciones es bastante limitada.

Además, con un valor en libros de $ 14.52 y el precio de la acción en poco más de $ 11, Apollo tiene un margen de seguridad significativo ya incorporado. No puedo imaginar que el descuento para reservar sea mucho mayor que esto a largo plazo dado lo bien que el préstamo el libro está funcionando, y porque Apollo ya tomó una considerable reducción de CECL para Q1.

El dividendo también es extremadamente importante ya que las acciones como Apollo generalmente existen para pagar dividendos considerables a los accionistas. Apollo dijo en febrero que esperaba que su dividendo se mantuviera en el nivel de 40 centavos por trimestre para este año. Ha quedado claro que $ 1.60 no es un pago sostenible para Apollo, pero la buena noticia es que el precio de la acción ya lo está tomando en cuenta.

Sobre una base sostenible, dado que Apollo se ha sentido cómodo durante muchos años pagando todas sus ganancias, parece que $ 0,90 a $ 1,00 podría ser un objetivo razonable. Creo que Apollo puede mantener al menos un dólar de ganancias operativas por acción en el futuro previsible en función del tamaño de su cartera de préstamos y su influencia en el aumento de las tasas. Eso significa que un pago de aproximadamente $ 1 por acción debería ser bastante alcanzable.

En el precio de las acciones de hoy, un pago de un dólar por acción sería bueno para un rendimiento del 9%, que obviamente es sobresaliente en un mundo de tasas libres de riesgo en o cerca de cero. Esto no es una inversión para el inversor reacio al riesgo de ninguna manera, pero veo que Apollo tiene más malas noticias de las necesarias. Por lo tanto, si desea obtener un gran rendimiento de una acción que creo que tiene un precio en lo que parece ser un corte inevitable de dividendos, vale la pena echarle un vistazo a Apollo.

Divulgar: Yo / nosotros no tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas, pero puedo iniciar una posición larga en ARI durante las próximas 72 horas. Escribí este artículo yo mismo y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna compañía cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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