Por Daniel López, Richard Vernon Smith, Douglas S. Mintz y Richard Harroch

Después de años de valoraciones altísimas, los fondos de capital privado y los compradores estratégicos tendrán una amplia oportunidad de comprar compañías de tecnología con un descuento a raíz de la crisis de COVID-19. Este artículo destaca las oportunidades y los riesgos únicos asociados con la adquisición de una empresa de tecnología privada en apuros.

1. Encontrar ofertas tecnológicas angustiadas e identificar a los tomadores de decisiones

Además de los puntos de venta tradicionales, los compradores pueden acceder a objetivos potenciales comprando deudas y otros reclamos de acreedores existentes. Si se hace cuidadosamente, un comprador puede transformarse de un licitador externo esperanzado en un acreedor armado con derechos especiales. Específicamente, ser un acreedor puede permitir a los compradores utilizar la información y los derechos de inspección contenidos en los acuerdos de crédito para mejorar la debida diligencia e implementar estructuras legales especiales para completar una adquisición, como se detalla más adelante.

Una vez que se ha seleccionado un objetivo, los compradores deben tener cuidado al identificar a los tomadores de decisiones “reales”. Este análisis generalmente es sencillo en el contexto no angustiado porque la junta, el equipo de administración y los accionistas clave generalmente pueden negociar y aprobar un acuerdo, mientras que los acreedores simplemente son reembolsados.

Sin embargo, en el contexto de dificultades, los acreedores son un grupo de partes interesadas adicional e importante que puede dictar los términos. Además, los compradores que se dirigen a empresas con estructuras de deuda escalonadas y préstamos sindicados deben navegar por una red de gravámenes, convenios, remedios y acuerdos entre acreedores para determinar qué acreedor (o grupo de acreedores) son necesarios para aprobar un acuerdo.

2. Selección de una estructura para la adquisición de una empresa tecnológica en dificultades

Las adquisiciones de empresas tecnológicas en dificultades a menudo se estructuran como una compra de activos, y no como una fusión o compra de acciones. Las dos razones principales son: (1) esta estructura minimiza la asunción del comprador de pasivos no deseados del vendedor y (2) el comprador obtiene una base impositiva incrementada en los activos adquiridos. Si la empresa en dificultades tiene pérdidas operativas netas significativas que el comprador puede usar (que están sujetas a las reglas de cambio de propiedad del IRS), una fusión triangular inversa puede tener sentido.

Pero los acuerdos pueden usar estructuras de adquisición tradicionales o estructuras accionadas por los acreedores fuera o a través de la corte de bancarrota (“fuera de la corte” versus “en la corte”). Cada estructura conlleva diferentes niveles de gastos de negociación, velocidad de ejecución y riesgo de responsabilidad posterior al cierre. Estos son los puntos clave para nueve estructuras de adquisición alternativas:

Estructura de compra de acciones

  • Capital objetivo adquirido directamente o por fusión.
  • El comprador asume indirectamente el riesgo de todos los pasivos objetivo.
  • El comprador debe exigir al vendedor que pague antes de cerrar todas las responsabilidades conocidas y recibir cartas de pago y / o liberaciones en la medida de lo posible.
  • La indemnización puede mitigar la responsabilidad, pero el recurso puede verse afectado si los accionistas reciben poca o ninguna consideración.
  • El comprador debe considerar obtener representaciones y seguro de garantía (RWI).

Estructura de compra de activos

  • Los activos del vendedor adquiridos (total o parcialmente).
  • El Vendedor retiene todas las responsabilidades previas al cierre, excepto las responsabilidades específicas asumidas por el Comprador o el cumplimiento de la ley.
  • Las mismas consideraciones de indemnización y RWI que la Estructura de compra de acciones anterior.

“Acqui-Hire” – Licencia y Renuncia

  • El comprador contrata a ciertos empleados del vendedor / proveedores de servicios, recibe una sólida liberación de reclamos y recibe una licencia no exclusiva para usar la propiedad intelectual del vendedor (opcional).
  • No se transfieren acciones, activos o pasivos.
  • Misma consideración de indemnización que la Estructura de compra de acciones anterior.
  • RWI probablemente no disponible.
  • Estructura cada vez más popular para empresas respaldadas por capital de riesgo (que a menudo tienen equipos talentosos, pero ingresos mínimos o propiedad intelectual monetizable).

“ABC” – Asignación para Beneficios de los Acreedores

  • El vendedor asigna a un cesionario.
  • El cesionario liquida los activos y distribuye los ingresos a los acreedores.
  • Los activos generalmente se transfieren libres y libres de gravámenes y obligaciones, a excepción de (1) las reclamaciones de los acreedores superiores a la parte de ejecución hipotecaria y (2) el riesgo de que el tribunal de quiebras pueda liquidar más tarde la venta.

Ejecución hipotecaria (venta privada)

  • El acreedor ejecuta una ejecución hipotecaria y luego vende, incumpliendo los activos garantizados del vendedor.
  • El comprador debe ser un tercero: el acreedor hipotecario no puede comprar activos (sujeto a excepciones limitadas).
  • Los activos generalmente se transfieren libres y libres de gravámenes y obligaciones, a excepción de (1) reclamaciones de acreedores de alto nivel de ejecución hipotecaria y (2) riesgo de que el tribunal de quiebras más tarde pueda liquidar la venta.

Ejecución hipotecaria (venta pública)

Igual que la venta de ejecución hipotecaria privada, excepto:

  • La venta debe ser anunciada y accesible al público en general (lo que agrega tiempo al proceso de venta).
  • El acreedor de ejecución hipotecaria puede ofertar / adquirir los activos (y, por lo tanto, compite con cualquier comprador).
  • Menor riesgo de que la corte de bancarrota analice / resuelva la venta debido a un proceso más justo.

Sección 363 Venta bajo el Código de Bancarrota

  • Proceso:
    1. El vendedor encuentra un postor de “caballo de acecho” para adquirir sus activos. (El oferente del “caballo de acecho” establece la oferta inicial de los activos de una empresa en quiebra).
    2. El vendedor y el acuerdo de compra de activos (APA, por sus siglas en inglés) de acecho firman, que incluye los procedimientos de subasta, los derechos de cobertura y el reembolso de la tarifa / gastos de separación.
    3. El vendedor presenta una moción en la corte de bancarrota. Puede ser identificado antes o después del acecho.
    4. Acreedores notificados y subasta formal realizada (~ 20-30 días). Los postores proponen el precio de compra y las ediciones al acecho del caballo APA.
    5. El vendedor busca la aprobación de la corte después de que se seleccione al postor final
  • Se requiere aprobación del acreedor con respecto a su garantía real.
  • Activos transferidos libres y libres de gravámenes y pasivos.

Planes de bancarrota preempaquetados y prenegociados

  • Los acreedores y la empresa negocian un plan de reorganización antes de presentarse ante el tribunal de quiebras, lo que permite que la empresa se venda como empresa en funcionamiento.
  • Plan preempaquetado: voto formal del acreedor obtenido antes de la presentación.
  • Plan prenegociado: el voto del acreedor no se obtuvo antes de la presentación, pero los acuerdos con los acreedores clave y los acuerdos de bloqueo / apoyo evidencia de aprobación.
  • Valores emitidos de conformidad con el plan aprobado por el tribunal exento de registro bajo la Ley de Valores de 1933 y las leyes de “Blue Sky”.
  • Por lo general, es más rápido que una bancarrota de “caída libre”, donde los archivos deudores sin plan.

Presentación de quiebra de “caída libre”

  • El deudor se declara en bancarrota sin una salida acordada previamente de la bancarrota y se basa en las protecciones del Capítulo 11 para negociar con los acreedores y posibles compradores.
  • Marco de tiempo más largo para la resolución en comparación con otros procedimientos judiciales.
  • Evento raro para grandes empresas.
  • Los acreedores y los deudores intentan acordar un plan de reorganización.
  • Valores emitidos de conformidad con la salida aprobada por el tribunal exento de registro bajo la Ley de Valores de 1933 y las leyes de “Cielo Azul”.

3. Problemas de debida diligencia en adquisiciones en dificultades

En las adquisiciones de empresas tecnológicas en dificultades, los compradores aún deben realizar la debida diligencia, pero la diligencia puede ser acelerada y limitada. Y debido a que el coronavirus “se queda en casa”, la diligencia en persona puede ser limitada o difícil.

Los asuntos clave de diligencia debida incluirán:

  • ¿Qué pasivos deben asumirse y qué pasivos deben excluirse específicamente?
  • ¿Qué cuentas por pagar han sido diferidas?
  • ¿Qué posibilidades hay de que se cobren las cuentas por cobrar?
  • ¿Los activos a adquirir están sujetos a un gravamen o gravamen de terceros?
  • ¿Cuál es la condición de los activos?
  • ¿Cómo ha afectado la rotación de empleados a la capacidad del negocio para continuar?
  • ¿Qué litigio está pendiente o amenazado?
  • ¿Qué contratos clave deben asumirse y esos contratos deben renegociarse?
  • ¿Qué riesgos legales relacionados con COVID-19 (como el riesgo de litigio) enfrenta el negocio objetivo?
  • ¿Cumple el vendedor con los pedidos federales, estatales y locales relacionados con la pandemia?
  • ¿Hay riesgos en la cadena de suministro?
  • ¿Cumple el vendedor con las leyes de salud y seguridad con respecto a sus lugares de trabajo y empleados a la luz del peligro que representa la pandemia?
  • ¿Cómo se transfiere la propiedad intelectual clave y se sujeta a qué licencias de terceros u otros derechos?
  • ¿Cuáles son los derechos de rescisión bajo contratos clave? ¿Los contratos del vendedor incluyen cláusulas de “fuerza mayor” que pueden permitirle a él o a la contraparte terminar el acuerdo o suspender el cumplimiento o el pago?
  • ¿Los clientes clave del vendedor continuarán con el comprador? ¿Cuál es la condición financiera de esos clientes?
  • ¿Qué problemas de TI, ciberseguridad y violación de datos ha encontrado el vendedor? ¿Ha tenido el vendedor problemas con los piratas informáticos que interfieren con las videoconferencias o ha tomado medidas para evitar ese riesgo?

Para una discusión exhaustiva de los problemas de debida diligencia en fusiones y adquisiciones, consulte Una guía completa de problemas de debida diligencia en fusiones y adquisiciones.

4. Cuestiones clave adicionales en las adquisiciones de empresas tecnológicas en dificultades

Una vez que se ha seleccionado una estructura y las partes están en modo de ejecución, los compradores deben tomar posesión de los siguientes problemas en el sprint hasta el cierre. Los compradores no pueden suponer que el equipo de gestión de un vendedor invertirá en la transacción o se centrará adecuadamente en estos temas porque probablemente recibirán una consideración de acuerdo subóptima o simplemente abandonarán un “barco que se hunde” por completo al renunciar. Además, a diferencia de un acuerdo sin dificultades, los compradores probablemente tendrán un recurso limitado o nulo contra la venta de accionistas para reclamos o pasivos posteriores al cierre. En pocas palabras, muchos problemas del vendedor se convierten en problemas del comprador.

  • Deberes fiduciarios. Al igual que con cualquier acuerdo potencialmente polémico, las partes deben asegurarse de que los directores y funcionarios del vendedor cumplan con sus deberes fiduciarios para evitar reclamos de acreedores y accionistas que puedan obstaculizar un acuerdo o perseguir compradores durante años después del cierre. Esto es especialmente importante en las transacciones en conflicto en las que un accionista o acreedor existente es el comprador o recibe un trato especial. Consulte Financiación de una empresa privada en dificultades: reducción de riesgos en rondas internas para obtener una breve discusión sobre los deberes fiduciarios y las herramientas de mitigación de riesgos para transacciones en conflicto, como el uso de comités independientes, votos informados de accionistas y valoraciones y opiniones independientes.
  • Seguro de D&O, exculpación e indemnización. Además de tomar las precauciones anteriores para reducir el riesgo de reclamo fiduciario, las partes también deben asegurarse de que los documentos organizativos del vendedor aíslen adecuadamente a los directores y funcionarios con disposiciones de exculpación, indemnización y adelanto, y que esas obligaciones se respalden adecuadamente con D&O robusto seguro. Consulte Tiempo para revisar las protecciones de responsabilidad de D&O en empresas privadas en dificultades para obtener una revisión más detallada de las herramientas de mitigación de directores y funcionarios.
  • Servicios de transición. Los compradores deben considerar cuidadosamente qué servicios de transición se necesitarán después del cierre. Estos costos pueden ser sustanciales y afectar el precio general del acuerdo porque el vendedor puede no ser capaz de proporcionar ningún servicio de transición, y toda la fuerza laboral puede ser despedida al cierre.
  • Problemas de transferencia fraudulenta. Un comprador de una empresa tecnológica angustiada corre el riesgo de que la venta se considere posteriormente como una “transferencia fraudulenta” y se anule. Según la ley federal, la ley estatal y / o el Código de Quiebras de EE. UU., La venta puede anularse si los acreedores insatisfechos o un fideicomisario de la bancarrota demuestran que hubo fraude “real” (es decir, la venta fue en realidad destinado a obstaculizar, retrasar o defraudar a los acreedores) o fraude “constructivo” (es decir, la venta se realizó por una consideración menos que justa o un valor razonablemente equivalente, y el objetivo era insolvente en el momento de, o se declaró insolvente por, rebaja). Los abogados que trabajan con el comprador pueden limitar este riesgo al crear un registro apropiado y estructurar cómo se pueden usar los ingresos para garantizar que los acreedores estén protegidos.
  • Fideicomiso o retención de una parte del precio de compra. Un comprador puede querer retener o depositar una parte del precio de compra para tener en cuenta cualquier protección de indemnización del comprador en virtud del acuerdo de adquisición. En el contexto de M&A angustiado, una retención o depósito en garantía a menudo sirve como la única fuente de recuperación posterior al cierre del comprador porque el vendedor y sus tenedores de acciones pueden no ser capaces o no estar dispuestos a cumplir con las obligaciones de indemnización. Si el vendedor acepta el depósito en garantía o la retención, intentará negociar durante un corto período de tiempo que dure el depósito en garantía o la retención.
  • Consentimientos de terceros. La venta de una empresa tecnológica angustiada a menudo requerirá una serie de consentimientos de terceros, que incluyen: (1) los accionistas y la junta directiva del vendedor; (2) contrapartes de los contratos comerciales clave del vendedor; (3) el arrendador consiente si se van a asignar arrendamientos; y (4) prestamistas al vendedor (incluidas las liberaciones relacionadas de gravámenes).
  • Obstáculos reglamentarios. El comprador debe revisar si se deben abordar los obstáculos reglamentarios. Por ejemplo, la Ley federal Hart-Scott-Rodino debe ser examinada por cualquier problema antimonopolio, suponiendo que se cumplan los umbrales en dólares en la transacción. Para los compradores extranjeros, una presentación ante el Comité de Inversión Extranjera en los Estados Unidos (CFIUS) puede ser prudente u obligatoria. CFIUS tiene jurisdicción para revisar las implicaciones de seguridad nacional de las adquisiciones de negocios estadounidenses por parte de una parte extranjera, especialmente de China. Deben revisarse otros obstáculos regulatorios en relación con bancos, compañías de servicios financieros, organizaciones de atención médica y otras empresas reguladas.
  • Compensación de los empleados. Los compradores deben hacer que los vendedores paguen en su totalidad todos los salarios y otras cantidades adeudadas a los empleados. Además del daño severo a la reputación y el daño a los empleados, un comprador puede ser responsable de pagar estos montos, y los directores y funcionarios de los vendedores pueden enfrentar responsabilidad personal bajo las leyes federales y estatales de salarios y horas por salarios ganados pero no pagados.
  • Ley de advertencia. La Ley de Notificación de Ajuste y Reciclaje de Trabajadores (WARN) requiere que los empleadores con 100 o más empleados proporcionen un aviso por escrito de al menos 60 días antes de un despido masivo que afecte a 50 o más empleados. Algunos estados, como California, tienen sus reglas de notificación. Aunque estas reglas pueden parecer simples, se requiere un análisis técnico para determinar si los despidos previos al cierre se cuentan para los despidos que se planifican en el cierre.

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Sobre los autores:

Daniel Lopez es socio corporativo y de fusiones y adquisiciones en la oficina de San Francisco de Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP. Asesora a fondos de capital privado y empresas públicas y privadas en los sectores de tecnología, ciencias de la vida y energía en transacciones estratégicas, incluidas inversiones de deuda y capital, adquisiciones y disposiciones. Daniel también asesora a juntas, comités especiales, inversores y otras partes interesadas clave en materia de deber fiduciario, derecho de valores y asuntos de gobierno corporativo. Se le puede contactar a través del sitio web de Orrick.

Richard V. Smith es socio de las oficinas de Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP en Silicon Valley y San Francisco, y miembro de su Grupo Global de Fusiones y Adquisiciones y Capital Privado. Se especializa en las áreas de fusiones y adquisiciones, gobierno corporativo y defensa de activistas y adquisiciones. Richard ha asesorado en más de 500 transacciones de fusiones y adquisiciones y ha representado a clientes en todos los aspectos de las fusiones y adquisiciones que involucran a empresas públicas y privadas, gobierno corporativo y defensa de activistas y adquisiciones. Es coautor del libro de 1.500 páginas “Fusiones y adquisiciones de empresas privadas: análisis, formularios y acuerdos”, publicado por Bloomberg Law. Se le puede contactar a través de LinkedIn.

Douglas Mintz es socio de reestructuración en la oficina de Washington, D.C. de Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP. Tiene una amplia experiencia representando a prestamistas, deudores y comités oficiales y ad hoc. Trabaja principalmente con inversores de bancos y fondos de cobertura y codirige la iniciativa de clientes de fondos de cobertura de Orrick. Doug también representa a deudores en los sectores de energía y tecnología. Se le puede contactar a través del sitio web de Orrick.

Richard D. Harroch es director general y jefe global de fusiones y adquisiciones en VantagePoint Capital Partners, un fondo de capital de riesgo en el área de San Francisco. Se enfoca en internet, medios digitales y compañías de software, y fue el fundador de varias compañías de internet. Sus artículos han aparecido en línea en Forbes, Fortune, MSN, Yahoo, FoxBusiness y AllBusiness.com. Richard es autor de varios libros sobre startups y emprendimiento, así como coautor de Poker for Dummies y un libro superventas del Wall Street Journal sobre pequeñas empresas. Es coautor del libro de 1.500 páginas “Fusiones y adquisiciones de empresas privadas: análisis, formularios y acuerdos”, publicado por Bloomberg. También fue socio corporativo y de fusiones y adquisiciones en el bufete de abogados de Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP, con experiencia en nuevas empresas, fusiones y adquisiciones, y capital de riesgo. Ha participado en más de 200 transacciones de fusiones y adquisiciones y 500 nuevas empresas. Se le puede contactar a través de LinkedIn.

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